Opini: Wall Street sedang mengandalkan volatilitas tinggi Bitcoin untuk membayar bonus akhir tahun

Penulis: Jeff Park, Penasihat Bitwise

Penerjemah: Moni, Odaily Planet Daily

Dalam enam minggu singkat, kapitalisasi pasar Bitcoin telah menguap sebesar 500 miliar dolar AS, dana ETF keluar, diskon Coinbase, penjualan struktural, posisi long yang tidak optimal dilikuidasi, dan tidak ada katalis yang jelas untuk mendorong rebound pasar. Tak hanya itu, kekhawatiran yang terus-menerus seperti penjualan besar oleh whale, market maker yang merugi parah, kurangnya pasokan likuiditas defensif, hingga ancaman eksistensial dari krisis kuantum masih menjadi penghalang bagi kemungkinan pemulihan cepat Bitcoin. Namun selama penurunan kali ini, ada satu pertanyaan yang terus membingungkan komunitas, yaitu: apa yang sebenarnya terjadi dengan volatilitas Bitcoin?

Faktanya, mekanisme volatilitas Bitcoin diam-diam telah mengalami perubahan.

Dalam dua tahun terakhir, secara umum diyakini bahwa ETF telah “menjinakkan” Bitcoin, menekan volatilitasnya, dan mengubah aset yang dulunya sangat sensitif terhadap ekonomi makro ini menjadi instrumen perdagangan yang diawasi institusi dan terbatasi oleh mekanisme penekan volatilitas. Namun jika kita fokus pada 60 hari terakhir, Anda akan menemukan bahwa kenyataannya tidak demikian, pasar tampaknya kembali ke keadaan volatilitas seperti sebelumnya.

Melihat kembali volatilitas tersirat Bitcoin selama lima tahun terakhir, kita dapat melihat puncak-puncaknya:

Puncak pertama (dan tertinggi) terjadi pada Mei 2021, ketika penambangan Bitcoin mendapat pukulan, membuat volatilitas tersirat melonjak hingga 156%;

Puncak kedua terjadi pada Mei 2022, dipicu oleh anjloknya Luna/UST, dengan puncak 114%;

Puncak ketiga terjadi pada Juni hingga Juli 2022, saat 3AC dilikuidasi;

Puncak keempat terjadi pada November 2022, saat FTX runtuh.

Sejak saat itu, volatilitas Bitcoin tidak pernah lagi melampaui 80%. Yang paling mendekati 80% terjadi pada Maret 2024, ketika ETF spot Bitcoin mengalami arus dana masuk selama tiga bulan berturut-turut.

Jika kita melihat indeks volatilitas Bitcoin (vol-of-vol index), pola yang lebih jelas akan terlihat (indeks ini pada dasarnya adalah turunan kedua dari volatilitas, atau kecepatan perubahan volatilitas itu sendiri). Data historis menunjukkan, nilai tertinggi indeks volatilitas Bitcoin terjadi saat keruntuhan FTX, ketika indeks ini melonjak hingga sekitar 230. Namun sejak ETF mendapat persetujuan regulasi dan terdaftar sejak awal 2024, indeks volatilitas Bitcoin tidak pernah menembus 100, volatilitas tersirat juga terus menurun, tidak berkaitan dengan pergerakan harga spot. Dengan kata lain, Bitcoin seolah tidak lagi menunjukkan perilaku volatilitas tinggi yang menjadi ciri khas struktur pasar sebelum ETF diluncurkan.

Namun, dalam 60 hari terakhir, situasinya berubah, volatilitas Bitcoin naik untuk pertama kalinya sejak 2025.

Lihat grafik di atas, dan perhatikan gradasi warna (biru muda ke biru tua mewakili “beberapa hari yang lalu”). Jika Anda melacak pergerakan baru-baru ini, Anda akan melihat jendela waktu singkat di mana indeks volatilitas Bitcoin spot naik mendekati 125, dan volatilitas tersirat juga naik. Saat itu, indikator volatilitas Bitcoin seolah mengisyaratkan kemungkinan terjadinya breakout pasar, karena sebelumnya volatilitas berkorelasi positif dengan harga spot. Namun kenyataannya tidak demikian, seperti yang kini telah diketahui semua orang, harga kemudian tidak naik, melainkan berbalik turun.

Yang lebih menarik, meskipun harga spot turun, volatilitas tersirat (IV) tetap naik. Sejak era ETF, situasi di mana harga Bitcoin terus turun namun volatilitas tersirat terus naik sangatlah jarang. Bisa dikatakan, saat ini mungkin adalah “titik balik” penting lain dalam pola volatilitas Bitcoin, yaitu: volatilitas tersirat Bitcoin kembali ke kondisi sebelum era ETF.

Untuk memahami tren ini lebih baik, kami menggunakan grafik skew untuk analisis lebih lanjut. Selama periode penurunan pasar besar, skew opsi put biasanya melonjak tajam—seperti terlihat pada tiga peristiwa besar yang telah disebutkan sebelumnya, skew mencapai -25%.

Namun, data yang paling patut diperhatikan bukanlah skew saat pasar turun, melainkan pada Januari 2021, ketika skew opsi call mencapai puncak lebih dari +50%. Saat itu Bitcoin mengalami mega-gamma squeeze terakhir dalam beberapa tahun terakhir: harga Bitcoin melonjak dari $20.000 ke $40.000, melampaui rekor tertinggi 2017, dan memicu gelombang masuknya trend follower, CTA, serta dana momentum. Volatilitas riil meningkat tajam, para trader terpaksa membeli spot/futures untuk melindungi risiko gamma posisi short mereka, yang pada gilirannya mendorong harga lebih tinggi—ini juga pertama kalinya Deribit mencatat rekor arus masuk dana ritel, karena para trader menyadari kekuatan opsi call out-of-the-money.

Analisis ini menunjukkan pentingnya mengamati perubahan posisi opsi. Pada akhirnya, posisi opsi—bukan sekadar perdagangan spot—yang mendorong pergerakan penentu harga Bitcoin mencetak rekor baru.

Dengan kemunculan kembali “titik balik” tren volatilitas Bitcoin, ini menandakan harga mungkin kembali didorong oleh opsi. Jika perubahan ini berlanjut, reli Bitcoin berikutnya tidak hanya akan berasal dari arus dana ETF, tetapi juga dari pasar yang volatile (dengan lebih banyak investor masuk untuk mencari keuntungan dari volatilitas), karena pasar akhirnya menyadari potensi sejati Bitcoin.

Per 22 November 2025, berikut adalah lima besar transaksi dengan nilai nosional terbuka tertinggi dalam dolar AS di platform Deribit:

1. Opsi put $85.000 yang akan jatuh tempo pada 26 Desember 2025, nilai kontrak terbuka $1 miliar;
2. Opsi call $140.000 yang akan jatuh tempo pada 26 Desember 2025, nilai kontrak terbuka $95 juta;
3. Opsi call $200.000 yang akan jatuh tempo pada 26 Desember 2025, nilai kontrak terbuka $720 juta;
4. Opsi put $80.000 yang akan jatuh tempo pada 28 November 2025, nilai kontrak terbuka $660 juta;
5. Opsi call $125.000 yang akan jatuh tempo pada 26 Desember 2025, nilai kontrak terbuka $620 juta.

Selain itu, per 26 November, berikut adalah sepuluh besar kepemilikan opsi BlackRock IBIT:

Dari sini dapat dilihat, permintaan alokasi opsi sebelum akhir tahun (berdasarkan nilai nosional) lebih banyak dibandingkan permintaan alokasi opsi (berdasarkan nilai nosional), dan rentang harga strike opsi lebih condong ke opsi out-of-the-money.

Jika kita amati lebih lanjut grafik volatilitas tersirat Bitcoin dua tahun, terlihat bahwa permintaan volatilitas yang terus meningkat selama dua bulan terakhir paling mirip dengan pola pada Februari hingga Maret 2024 di grafik. Banyak orang pasti masih ingat, periode itu adalah masa ledakan harga yang didorong oleh aliran dana ETF Bitcoin. Dengan kata lain, Wall Street membutuhkan volatilitas tinggi pada Bitcoin untuk menarik lebih banyak investor masuk, karena Wall Street adalah industri yang berbasis tren; mereka senang memaksimalkan keuntungan sebelum pembagian bonus akhir tahun.

Volatilitas, layaknya mesin penggerak kepentingan yang berjalan otomatis.

Tentu saja, terlalu dini untuk menyimpulkan apakah volatilitas telah membentuk tren breakout dan apakah arus dana ETF akan mengikuti, artinya harga spot bisa saja terus turun. Namun, jika harga spot terus turun dari posisi saat ini dan volatilitas tersirat (IV) naik selama periode ini, itu akan mengindikasikan kemungkinan rebound harga yang signifikan, terutama dalam lingkungan “sticky option” di mana trader tetap cenderung long opsi. Namun jika penjualan berlanjut dan volatilitas stagnan bahkan menurun, maka jalan keluar dari zona bearish akan semakin sempit, terutama saat penjualan struktural baru-baru ini memicu serangkaian efek negatif eksternal. Dalam situasi seperti ini, pasar bukan sedang mencari titik rebound, melainkan secara bertahap membentuk tren bear market yang potensial.

Beberapa minggu ke depan akan sangat menarik.