Menguraikan Masalah Sebenarnya di Pasar Kripto: Mengapa Kebijakan Moneter Cookie Jarring, Bukan Fundamental, Menjelaskan Penurunan

Narasi pasar yang berlaku menggambarkan gambaran suram: Bitcoin sudah selesai, kripto adalah eksperimen yang gagal, dan seluruh sektor secara fundamental telah runtuh. Namun diagnosis ini melewatkan penyakit sebenarnya. Pelaku utama yang lebih biasa dan sementara. Apa yang dialami pasar bukanlah kegagalan aset kripto itu sendiri, tetapi drainase likuiditas sistematis yang didorong oleh keputusan kebijakan di inti sistem keuangan. Untuk memahami ini, kita perlu memeriksa bagaimana bank sentral dan pemerintah mengelola “wadah kue” keuangan mereka—waktu strategis kapan menyimpan dan kapan melepaskan modal ke pasar. Makna dari “cookie jarring” ini, ketika diterapkan pada kebijakan moneter, mengungkapkan mengapa aset berjangka panjang seperti Bitcoin dan saham SaaS berada di bawah tekanan secara bersamaan, dan mengapa pesimisme saat ini merupakan penyesuaian ulang harga sementara daripada penurunan terminal.

Jerat Narasi Palsu: Mengapa BTC dan SaaS Turun Bersamaan

Narasi yang menggoda menyatakan bahwa kripto telah terlepas dari aset tradisional, bahwa kejatuhan CZ atau tekanan regulasi secara fundamental telah merusak sektor. Kesimpulan alami muncul: tinggalkan kapal. Namun data menunjukkan cerita yang berbeda. Ketika membandingkan UBS SaaS Index dengan pergerakan harga Bitcoin, korelasinya mencolok—mereka bergerak secara bersamaan. Jika kripto benar-benar masalah unik, kita akan mengharapkan divergensi. Sebaliknya, yang kita amati adalah kelemahan sinkron di dua kelas aset yang tampaknya tidak terkait ini.

Sinkronisasi ini memberikan wawasan penting: masalahnya bukan spesifik pada kriptokurensi, tetapi bersifat struktural. Baik Bitcoin maupun SaaS mewakili aset berjangka terpanjang di pasar keuangan. Ketika pasar mengalami kendala likuiditas, aset berjangka panjang ini menghadapi tekanan penyesuaian harga secara langsung. Mereka yang pertama dijual saat modal menjadi langka. Fakta bahwa keduanya menurun bersama menunjukkan penyebab umum yang sama sekali tidak terkait dengan narasi tertentu tentang masing-masing kelas aset. Cerita “decoupling” sendiri adalah jebakan narasi—penjelasan yang nyaman yang mengabaikan kekuatan mekanis yang lebih dalam yang sedang berlangsung.

Memahami Drainase Likuiditas AS: Mekanisme Sebenarnya di Balik Tekanan Pasar

Untuk memahami mengapa likuiditas menyusut, kita perlu menelusuri rangkaian peristiwa yang secara sistematis menguras modal dari pasar keuangan. Dasarnya dimulai saat operasi reverse repurchase Federal Reserve—alat utama untuk menyuntikkan likuiditas ke sistem—mencapai kehabisan kapasitas pada 2024. Program ini telah menopang pasar selama bertahun-tahun; pengurangan ini menghilangkan mekanisme dukungan penting.

Secara bersamaan, General Account Treasury AS (TGA), yang telah mengumpulkan deposit selama periode sebelumnya, membutuhkan rekonstruksi selama Juli dan Agustus 2024. Biasanya, rekonstruksi ini disertai mekanisme lindung nilai moneter—intervensi offset untuk menjaga likuiditas sistem secara keseluruhan. Kali ini, tidak ada langkah penyeimbang semacam itu. Hasilnya langsung: likuiditas pasar ditarik pada saat stres sistemik lainnya meningkat. Indeks manufaktur ISM, indikator utama aktivitas ekonomi, mencerminkan ini melalui kelemahan yang terus-menerus.

Kerangka tradisional untuk menganalisis likuiditas—Global Total Liquidity (GTL)—biasanya menunjukkan korelasi tertinggi dengan Bitcoin dan Nasdaq Index. Namun, siklus saat ini beroperasi di bawah aturan yang berbeda. U.S. Total Liquidity (USTL) telah menjadi variabel dominan, terutama karena AS tetap menjadi penyedia utama modal global. Ketika USTL menyusut, efeknya bergema secara global, terlepas dari kondisi di wilayah lain.

Menambah tekanan ini, emas mengalami reli besar selama periode yang sama. Sementara kekuatan emas dalam kondisi normal mewakili pelarian ke aman, dalam konteks ini ia berperan lebih jahat: ia mengintersep likuiditas marginal yang seharusnya mengalir ke aset risiko seperti Bitcoin dan saham SaaS. Dalam lingkungan di mana likuiditas sistem secara keseluruhan tidak mampu mendukung semua aset secara bersamaan, aset paling berisiko—yang berjangka panjang—mengambil kerugian terlebih dahulu.

Strategi Cookie Jar: Bagaimana Kebijakan Bank Sentral Menciptakan Siklus Likuiditas

Konsep cookie jarring dalam kebijakan moneter menerangi masalah waktu yang kritis. Bank sentral dan pemerintah harus memutuskan kapan mempertahankan posisi cadangan (menutup wadah) dan kapan melepaskan modal (membuka wadah untuk distribusi). Waktu yang buruk atau kelangkaan yang berkepanjangan menciptakan tekanan pasar; pelepasan yang terkoordinasi mengembalikan keseimbangan.

Sepanjang 2024 dan hingga 2025, pembuat kebijakan AS menghadapi serangkaian keputusan tentang apakah akan menarik kembali akun umum Treasury—secara efektif melepaskan uang ke sistem perbankan dan pasar yang lebih luas. Keputusan ini rumit oleh shutdown pemerintah, yang menciptakan ketidakpastian dan memperpanjang kekosongan likuiditas. Setiap shutdown menunda pelepasan dana yang diharapkan pasar. Ketidakpastian politik seputar resolusi fiskal berarti bahwa wadah kue tetap tertutup lebih lama dari yang seharusnya, memperburuk tekanan pasar.

Ini bukan kondisi permanen. Sinyal terbaru menunjukkan bahwa kebuntuan shutdown kemungkinan akan terselesaikan, yang akhirnya akan menghilangkan hambatan likuiditas ini. Setelah terselesaikan, panggung siap untuk wadah dibuka—melalui serangkaian penyesuaian eSLR (Enhanced Supplemental Leverage Ratio), pelepasan TGA parsial, langkah stimulus fiskal, dan pemotongan suku bunga dari Federal Reserve. Mekanisme ini merupakan buku panduan bank sentral untuk kembali ke operasi normal dan mengembalikan aliran modal ke aset risiko.

Realitas politik yang mendasari—siklus pemilihan paruh waktu—menentukan waktu dan besarnya pelepasan likuiditas ini. Dari perspektif investasi siklus penuh, kerangka waktu ini jauh lebih penting daripada level harga saat ini.

Kevin Warsh dan Buku Panduan Greenspan: Mengurai Skrip Kebijakan Sebenarnya

Salah satu kesalahpahaman yang meluas dalam analisis pasar adalah anggapan bahwa Kevin Warsh, tokoh kunci dalam kepemimpinan Federal Reserve, mewakili sikap hawkish ortodoks yang akan membatasi likuiditas. Narasi ini terputus dari kenyataan. Mandat Warsh sebenarnya adalah meniru pendekatan operasional era Greenspan—kerangka yang secara eksplisit mengizinkan ekonomi beroperasi pada tingkat aktivitas dan pertumbuhan tinggi, dengan asumsi bahwa kenaikan produktivitas dari inovasi teknologi akan menekan inflasi.

Lembaga politik telah memperkuat arah ini. Pejabat administrasi Trump dan pimpinan treasury secara terbuka mengartikulasikan visi yang sama: pemotongan suku bunga untuk merangsang pertumbuhan, dipadukan dengan kepercayaan bahwa produktivitas yang didorong AI akan mencegah inflasi yang melampaui batas. Ini merupakan pergeseran mendasar dari sikap tradisional yang berjuang melawan inflasi.

Memang benar bahwa Warsh lebih memilih untuk tidak memperluas neraca Federal Reserve melalui quantitative easing. Namun, sistem keuangan saat ini menghadapi kendala cadangan yang membuat resistensi ini sebagian besar tidak relevan. Memaksa perubahan besar dalam kebijakan neraca akan mengganggu pasar kredit—skenario yang tidak bisa diambil oleh pembuat kebijakan. Hasil praktisnya jelas: Warsh akan mendukung pemotongan suku bunga sambil menyerahkan penyediaan likuiditas kepada otoritas fiskal dan Treasury.

Administrasi Trump, di bawah kepemimpinan Treasury, diposisikan untuk menggerakkan likuiditas langsung melalui sistem perbankan via stimulus fiskal dan pengelolaan cadangan. Tekanan tambahan—mungkin dari pejabat yang bertugas mengurangi persyaratan eSLR—akan mempercepat injeksi likuiditas ini, membawa seluruh proses ke tingkat tinggi.

Implikasi investasinya sederhana: skrip kebijakan sudah tertulis. Arah utama kebijakan adalah ekspansi likuiditas melalui suku bunga yang lebih rendah dan dukungan fiskal, bukan kontraksi.

Mengakui Kesenjangan Analitis: Apa yang Mengejutkan Pasar

Bagi pengamat pasar dan investor, dampak kumulatif dari drainase reverse repo, rekonstruksi TGA, shutdown berulang, apresiasi emas, dan shutdown sekunder menciptakan blindspot prediktif. Meskipun setiap faktor dipahami secara terpisah, meramalkan efek gabungan dan berurutan mereka terbukti sulit. Besarnya dan ketahanan kekosongan likuiditas ini diremehkan—kesalahan analitis dengan konsekuensi nyata terhadap kinerja portofolio.

Namun, kesalahan semacam ini adalah bagian dari proses investasi siklus penuh. Menyusun waktu setiap variabel secara sempurna adalah tidak mungkin; tujuan utamanya adalah memahami mekanisme dasar dan mempertahankan keyakinan melalui kebisingan. Kerangka kerja yang menggerakkan dinamika likuiditas ini tetap utuh: Everything Index masih menunjukkan korelasi luas, bukan divergensi. Decoupling hanyalah fatamorgana. Mekanisme yang mendorong pergerakan bersama belum rusak; mereka hanya tersembunyi sementara oleh kekosongan likuiditas sementara.

Waktu Lebih Penting Daripada Harga: Keuntungan Investor Siklus Penuh

Wawasan utama yang membedakan investor siklus penuh dari mereka yang terjebak dalam volatilitas jangka pendek adalah ini: dalam siklus pasar yang diperpanjang, waktu jauh lebih penting daripada harga. Ya, harga bisa dan akan dihukum dalam jangka pendek. Aset bisa menurun 30%, 50%, atau lebih. Posisi yang lebih kecil dan kurang likuid bahkan bisa menghadapi penurunan yang lebih parah.

Namun jika siklus dasar tetap utuh dan kerangka waktunya cukup panjang, mekanisme koreksi diri akan aktif. “Mulut buaya”—dinamika pasar—akhirnya menutup di sekitar nilai wajar. Ini bukan optimisme; ini mekanika.

Bagi mereka yang tidak mampu menanggung volatilitas ini, atau bagi investor dengan horizon jangka pendek secara inheren, strategi siklus penuh sama sekali tidak cocok. Pendekatan ini membutuhkan kesabaran, keyakinan, dan kemampuan untuk menahan kerugian menengah yang besar. Memantau laporan laba-rugi harian secara aktif justru merugikan kinerja jangka panjang; beban psikologis tidak ada gunanya secara analitis.

Namun, bagi investor dengan rekam jejak 21 tahun menjalankan siklus penuh dan pengembalian yang tercatat sebagai salah satu yang terkuat di industri, lingkungan saat ini adalah ujian proses, bukan penolakan terhadap proses. Kesalahan pernah terjadi—2009 adalah contoh yang menyakitkan dari risiko yang melekat dalam posisi leverage. Kerendahan hati dan manajemen risiko tetap utama.

Skrip operasional untuk siklus berikutnya sudah jelas. Administrasi Trump, bersama Warsh dan kepemimpinan Treasury, telah berulang kali memberi sinyal arah: ekspansi likuiditas. Tugas investor siklus penuh bukanlah memprediksi hasil yang belum pernah terjadi, tetapi mendengarkan, memahami buku panduan yang diungkapkan, bersabar, dan menempatkan posisi sesuai.

Pasukan likuiditas sedang mendekat. Wadah kue akan terbuka. Dan saat itu terjadi, aset yang saat ini berada di bawah tekanan hebat akan menyesuaikan harga kembali dengan kekuatan yang sepadan. Apakah penyesuaian ini terjadi hari ini atau dalam enam bulan, pada akhirnya tidak penting bagi investor dengan horizon siklus penuh yang sejati. Tujuannya adalah apa yang dicapai; waktu untuk titik-titik tengahnya adalah sekunder.