Paradoks Yen: Mengapa Kenaikan Suku Bunga Kembali Membuat Masalah dan Apa yang Harus Diperhatikan Trader

Ketika Bank of Japan mengangkat suku bunganya menjadi 0,75% pada 19 Desember—mencapai level tertinggi dalam tiga dekade—terlihat seolah-olah menentang logika ekonomi dasar. Biasanya, suku bunga yang lebih tinggi menarik modal asing dan memperkuat mata uang. Sebaliknya, yen malah berbalik arah, merosot ke level terendah yang belum pernah terjadi sebelumnya terhadap dolar, euro, dan franc Swiss. Pada hari Senin, pasangan dolar-yen naik ke 157,67, dengan euro mencapai 184,90 dan franc menyentuh 198,08. Inversi ini membuat pasar global kebingungan untuk memahami apa yang sebenarnya sedang terjadi—dan bersiap menghadapi dampaknya pada Bitcoin dan aset risiko lainnya.

Mengapa Kenaikan Suku Bunga Membuat Segalanya Lebih Buruk

Kisah di balik kontradiksi yang tampak ini lebih dalam dari angka headline. Tiga kekuatan yang saling terkait sedang bekerja.

Perangkap “Beli Rumor, Jual Berita”: Peserta pasar sudah memperhitungkan keputusan BOJ dengan hampir pasti. Swap indeks semalam menunjukkan probabilitas 100% untuk kenaikan 0,25 poin persentase sebelum pertemuan. Investor yang mengumpulkan yen menjelang pengumuman langsung mulai keluar dari posisi begitu keputusan resmi diumumkan, menciptakan tekanan jual tepat saat kekuatan seharusnya muncul.

Suku Bunga Riil Masih Menunjukkan Cerita Suram: Sementara suku bunga nominal Jepang mencapai 0,75%, inflasi berjalan di angka 2,9%, menghasilkan suku bunga riil sekitar -2,15%. Bandingkan ini dengan Amerika Serikat, di mana suku bunga riil sekitar +1,44% (4,14% nominal dikurangi 2,7% inflasi). Perbedaan 3,5 poin persentase ini terbukti tak tertahankan bagi para trader. Perdagangan carry yen—meminjam dengan murah di Jepang dan menginvestasikan modal yang mencari hasil di tempat lain—telah dihidupkan kembali. Investor terus secara sistematis menjual yen untuk mengakses aset dolar yang memberikan hasil lebih tinggi, menjaga tekanan ke bawah pada mata uang Jepang secara terus-menerus.

Isyarat Dovish dari Puncak: Konferensi pers Gubernur BOJ Kazuo Ueda pada 19 Desember menyampaikan pesan yang tidak diinginkan pasar. Ia tidak menawarkan garis waktu untuk kenaikan suku bunga di masa depan, menegaskan tidak ada jalur pengetatan yang telah ditentukan sebelumnya, dan secara khusus meremehkan pentingnya mencapai level tertinggi 30 tahun—menganggapnya tidak berarti. Trader menafsirkan ini sebagai lampu hijau untuk kelanjutan kelemahan yen, dan penjualan semakin intens.

Jerat Utang Struktural Jepang

Di balik langkah-langkah taktis ini terdapat masalah mendasar yang menjelaskan depresiasi yen yang terus berlangsung. Menurut analis dari lembaga yang memantau ketidakseimbangan struktural Jepang, suku bunga jangka panjang negara ini secara artifisial ditekan mengingat skala situasi fiskalnya. Utang pemerintah Jepang kini mencapai 240% dari PDB, namun hasil obligasi 30-tahunnya tetap sekitar sebanding dengan Jerman—negara dengan beban utang yang jauh lebih kecil.

Anomali ini ada karena BOJ secara agresif membeli obligasi pemerintah untuk menjaga hasilnya tetap terkendali. Tanpa intervensi ini, suku bunga jangka panjang Jepang akan melonjak, berpotensi memicu krisis utang. Jadi, pembuat kebijakan menghadapi pilihan sulit: membiarkan depresiasi mata uang melalui kelemahan yen yang terus-menerus, atau membiarkan hasil yang lebih tinggi dan menghadapi spiral utang. Berdasarkan nilai tukar efektif, yen kini berada di peringkat yang sama dengan lira Turki sebagai salah satu mata uang terlemah di dunia.

Menambah bahan bakar, Perdana Menteri Sanae Takaichi mempercepat stimulus fiskal sejak menjabat pada Oktober—pendorong pengeluaran terbesar Jepang sejak pandemi COVID-19. Dengan utang yang sudah mencapai 240% dari PDB, pasar khawatir bahwa kebijakan fiskal yang lebih longgar akan melemahkan upaya BOJ untuk menstabilkan mata uang.

Reaksi Pasar: Lega Campur Takut

Dalam jangka pendek, harga aset menikmati kenaikan tak terduga. Saham Jepang mendapatkan manfaat besar; Nikkei naik 1,5% pada hari Senin setelah keputusan suku bunga, karena eksportir seperti Toyota mendapat dorongan dari pendapatan luar negeri yang dikonversi kembali ke yen yang lemah. Saham bank Jepang melonjak 40% tahun ini karena suku bunga yang lebih tinggi menjanjikan profitabilitas yang lebih baik.

Aset safe-haven juga mendapatkan permintaan. Perak mencapai rekor tertinggi di dekat $67,48 per ons, mencatat kenaikan 134% tahun-ke-tahun. Emas tetap kuat di atas $4.360.

Namun, ketenangan ini rapuh. Kelemahan yen yang berlanjut meskipun suku bunga lebih tinggi telah menghidupkan kembali perdagangan carry daripada menguranginya—berlawanan dengan prediksi teori kenaikan suku bunga. Jika otoritas Jepang campur tangan di pasar mata uang, atau jika BOJ memberi sinyal pengetatan yang lebih cepat dari yang diharapkan saat ini, yen bisa melonjak tajam. Pembalikan cepat ini akan memicu pelepasan perdagangan carry, memaksa trader melikuidasi posisi global dan berpotensi mengurangi likuiditas dari aset risiko termasuk cryptocurrency dan saham.

Sejarah memberi peringatan. Pada Agustus 2024, BOJ mengejutkan pasar dengan kenaikan suku bunga yang tidak diumumkan sebelumnya. Nikkei jatuh 12% dalam satu sesi perdagangan. Bitcoin dan aset risiko lainnya juga jatuh secara bersamaan. Dalam tiga keputusan suku bunga BOJ terakhir, Bitcoin telah turun antara 20-31% setiap kali.

Ambang 160 Yen: Tempat Segalanya Berubah

Konsensus pasar memperkirakan dolar-yen akan berakhir di sekitar 155 yen selama musim liburan yang tipis di akhir 2024. Namun, jika pasangan ini menembus di atas 158 yen, kemungkinan akan menguji puncak tahun ini di 158,88, diikuti oleh tertinggi tahun lalu di 161,96. Level kritis di mana intervensi Jepang menjadi mungkin berada di 160 yen—sebuah ambang yang pernah dipertahankan BOJ dengan sekitar $100 miliar dalam penjualan mata uang musim panas lalu.

Ekspektasi untuk kenaikan suku bunga berikutnya tetap terbagi. Beberapa peramal memproyeksikan Oktober 2026, sementara yang lain melihat Juni 2025 sebagai lebih mungkin, dengan April tidak dikesampingkan jika deteriorasi yen semakin cepat. Suku bunga terminal diperkirakan mencapai 1,5% pada akhir 2027 di bawah skenario yang lebih hawkish.

Namun, bahkan asumsi ini menghadapi hambatan. Dengan suku bunga AS yang masih di atas 3,5% dibandingkan dengan 0,75% Jepang, selisih suku bunga tetap terlalu lebar untuk pemulihan yen berdasarkan trajektori saat ini. Menstabilkan yen kemungkinan memerlukan BOJ untuk menaikkan suku bunga menjadi 1,25-1,5% sambil menyaksikan pemotongan suku bunga Fed—kombinasi yang tampaknya tidak mungkin dalam waktu dekat.

Otoritas Jepang terjebak di antara dua hasil yang tidak diinginkan: pelemahan mata uang yang berkelanjutan atau konsolidasi fiskal yang saat ini tidak didukung politik. Standoff ini menunjukkan bahwa depresiasi yen kemungkinan akan memburuk sebelum membaik, menjaga pasar global rentan terhadap volatilitas mendadak yang dipicu BOJ dalam kuartal-kuartal mendatang.