Gate.io AMA: Bagaimana Grayscale Rip Three Arrows Capital dan BlockFi Off?

P: Charlie Munger, seorang investor terkenal, pernah mengatakan, “ada tiga cara membuat orang pintar menjadi bangkrut: minuman keras, wanita, dan leverage.” Charlie Munger, yang terbiasa melihat bagaimana siklus pasar berjalan, telah menyaksikan kekuatan leverage. Tetapi di pasar kripto, pemula seperti BlockFi dan Three Arrows Capital secara perlahan mendekati akhir mereka setelah ekspansi yang tidak teratur dari likuiditas berlimpah di pasar banteng.
Baik Three Arrows Capital, yang dulu merupakan dana kelas satu, maupun BlockFi, yang dulu pernah dinilai sebesar $3 miliar, telah menjadi korban dari jebakan dana kepercayaan BTC bernama GBTC yang diterbitkan oleh Grayscale.
GBTC, yang dulunya dikenal sebagai mesin pasar banteng, kini telah menjadi penyebab tragedi yang menimpa banyak lembaga. Bagaimana semua ini bisa terjadi?
J: Nama lengkap GBTC adalah Grayscale Bitcoin Trust, yang diluncurkan oleh Grayscale. GBTC bertujuan untuk membantu investor berkekayaan tinggi Amerika Serikat berinvestasi dalam BTC dalam lingkup yang diizinkan oleh hukum setempat, dengan cara yang mirip dengan investasi dana. Faktanya, Grayscale Bitcoin Kepercayaan lebih seperti “dana seperti ETF” yang dikebiri.

Biasanya, investor dapat berlangganan saham GBTC menggunakan BTC di pasar penerbitan utama, atau menukar BTC dengan GBTC yang sesuai. Namun, sejak 28 Oktober 2014, Grayscale Bitcoin Trust telah menangguhkan mekanisme penarikan. Kemudian, setelah GBTC diterbitkan di pasar primer, hanya dapat diperdagangkan di pasar sekunder hingga berakhirnya periode penguncian selama enam bulan.

P: Jadi mengapa investor memilih untuk membeli GBTC dengan premi daripada benar-benar menahan BTC?
A: Pertanyaan bagus. Di pasar sekunder, sebagian besar pemegang GBTC adalah individu yang memenuhi syarat dan investor institusi. Kebanyakan individu dapat membeli GBTC langsung melalui rekening program manfaat pensiun AS tanpa membayar pajak penghasilan. Oleh karena itu, selama tingkat premi GBTC berada dalam kisaran yang dapat diterima oleh mereka, mereka dapat memperoleh keuntungan dengan penghindaran pajak. Selain itu, ada juga beberapa institusi tradisional yang tidak dapat membeli dan menahan BTC karena alasan peraturan, sehingga mereka juga akan melakukan investasi cryptocurrency yang relevan melalui GBTC.
Satu pandangan adalah bahwa Grayscale sengaja mempromosikan premi positif untuk menarik lebih banyak investor untuk berpartisipasi. Sama seperti yang digambarkan dalam film klasik “The Wolf of Wall Street”, cara terbaik untuk membuat konsumen membeli pena dari kami adalah dengan menciptakan permintaan. Dalam hal ini, premi positif adalah “permintaan”, yaitu keuntungan yang dikejar oleh investor.
Premi positif untuk institusi crypto akan menjadi sarana arbitrase bunga yang stabil. beli BTC, setorlah di Grayscale, dan likuidasi kepada individu dan lembaga di pasar sekunder dengan harga yang lebih tinggi setelah berakhirnya periode penguncian GBTC. Ini juga merupakan salah satu kekuatan utama yang mendorong kenaikan BTC pada paruh kedua 2020. Dengan sedikit spot yang tersedia untuk dibeli di pasar, harga BTC naik, dan investor Amerika lebih antusias untuk berinvestasi di GBTC, yang juga merupakan alasan mengapa GBTC telah mempertahankan premi positif untuk waktu yang lama.

P: Sukses atau kegagalan, semuanya tentang arbitrase. Bagaimana Grayscale merampok Three Arrows Capital, BlockFi, dan lembaga lainnya?
J: Three Arrows Capital dan BlockFi semuanya akrab dengan arbitrase GBTC. Mereka pernah menyumbang 11% dari posisi GBTC (proporsi kepemilikan institusional dalam total sirkulasi tidak lebih dari 20%). Ini adalah salah satu leverage mereka: untuk menggunakan BTC pengguna untuk arbitrase dan menguncinya ke Grayscale, yang hanya dapat mengimpor tetapi menolak untuk mengekspor koin. Misalnya, BlockFi sebelumnya membeli BTC dari investor dengan tingkat bunga 5%. Menurut model bisnis, ia harus meminjamkan BTC pada tingkat bunga yang lebih tinggi, tetapi sayangnya, permintaan pinjaman BTC rendah, menghasilkan tingkat pemanfaatan dana yang rendah. Oleh karena itu, BlockFi memilih untuk mengubah BTC menjadi GBTC, cara yang tampaknya lebih aman untuk “arbitrase”, dengan biaya likuiditas untuk mendapatkan peluang arbitrase. Dengan cara ini, BlockFi pernah menjadi lembaga pemegang posisi terbesar GBTC tetapi kemudian dikalahkan oleh Three Arrows Capital.

T: Berita tentang “Three Arrows Capital menjadi pemegang posisi terbesar GBTC” menjadikannya bintang industri. Pada saat yang sama, lebih banyak orang penasaran mengapa Three Arrows Capital begitu kaya dan dari mana BTC-nya berasal.
A: Sebenarnya, mereka meminjamnya. Beberapa orang mengetahui bahwa Three Arrows Capital meminjam BTC tanpa jaminan dengan suku bunga sangat rendah untuk waktu yang lama, mengonversinya menjadi GBTC, dan kemudian menggadaikannya ke Genesis, platform pinjaman yang dimiliki oleh DCG, untuk memperoleh likuiditas. Tetapi setelah diluncurkannya tiga ETF BTC di Kanada, permintaan untuk GBTC menurun sehingga premi GBTC cepat menyusut bahkan menjadi negatif pada Maret 2021. Pada April 2021, Grayscale mengumumkan rencananya untuk mengubah GBTC menjadi ETF.
Kedua, Three Arrows Capital meminjam dari institusi, tetapi tidak banyak tekanan untuk penebusan langsung dan tersebar; tetapi BlockFi mengumpulkan BTC dari investor massal, menciptakan lebih banyak tekanan untuk penebusan. Oleh karena itu, BlockFi harus terus-menerus menjual GBTC dengan premi negatif untuk mengurangi posisi pada kuartal pertama 2021. Menurut praktisi institusi pinjaman kripto, BlockFi kehilangan hampir $700 juta pada GBTC.

T: Tidakkah Three Arrows Capital menebusnya?
A: Three Arrows Capital tidak ada tekanan untuk pengembalian BTC dalam jangka pendek, tetapi GBTC yang dijaminkan memiliki risiko likuidasi paksa, dan risiko tersebut akan ditransmisikan secara bersamaan ke DCG. Pada tanggal 18 Juni, Terminal Bloomberg pernah mengurangi posisi GBTC Three Arrows Capital menjadi 0. Alasan yang diberikan oleh Bloomberg adalah bahwa sejak 4 Januari 2021, Three Arrows Capital belum mengajukan 13G/A, dan mereka tidak dapat menemukan data yang tersedia untuk menunjukkan bahwa Three Arrows Capital masih memegang $GBTC. Jadi mereka menghapusnya sebagai data lama. Kurang dari satu hari kemudian, data tersebut kembali. Bloomberg mengatakan, “sampai kami mengkonfirmasi bahwa mereka tidak lagi memiliki posisi tersebut, kami mungkin perlu memeriksa 13G/A.”

T: Saya mendengar bahwa pada Oktober 2021, Grayscale mengajukan aplikasi ke SEC AS untuk mengubah GBTC menjadi ETF spot BTC. SEC akan memutuskan apakah akan menyetujui atau menolak aplikasi tersebut pada tanggal 6 Juli.
A: Ya, ini juga alasan mengapa Three Arrows Capital berjanji bisa mendapatkan keuntungan 40% dalam waktu 40 hari karena bertaruh bahwa SEC akan menyetujui aplikasi tersebut. Tetapi untuk produk arbitrase ini, James Seyffart, seorang analis di Bloomberg ETF, mengatakan, “dalam keuangan tradisional, operasi ini disebut catatan struktural. Tetapi bagaimanapun, mereka akan memperoleh kepemilikan BTC Anda dan menghasilkan uang dengan BTC Anda. Mereka mendapatkan BTC Anda dan mengambil pengembalian dari investor bagaimanapun (apakah GBTC diubah menjadi ETF atau tidak). Bahkan jika Three Arrows Capital/TPS Capital solven, ini pasti kesepakatan buruk bagi para investor.”
Dilaporkan bahwa Three Arrows Capital gagal mendapatkan injeksi dana yang terlalu banyak melalui produk ini. Sebaliknya, likuidasi besar dapat turun padanya. Meskipun Michael Moro, CEO Genesis, tidak secara langsung menyebutkan nama “ CounterParty Sebelumnya, asumsi umum adalah bahwa itu adalah Three Arrows Capital, berdasarkan dinamika pasar saat ini dan tindakan Bloomberg yang dengan sengaja mengosongkan data posisi GBTC dari Three Arrows Capital pada hari yang sama.

T: Perusahaan bintang yang naik pada leverage akhirnya turun karena leverage. Seperti yang dikatakan Stefan Zweig, “mungkin dia terlalu muda pada waktu itu untuk mengetahui bahwa semua hadiah yang diberikan oleh takdir telah diberi harga secara diam-diam”.
A: Di bawah krisis likuiditas, tidak ada yang bisa bertahan sendirian. Pasar bullish institusional yang diciptakan karena pembelian BTC oleh institusi akhirnya gagal saat likuidasi aset ber-leverage institusi. Bintang-bintang akan memudar seiring berlalunya waktu. Pasar bear pasti akan datang dengan risiko likuidasi.

Jangan lupa untuk berlangganan saluran YouTube kami, dan Suka & Komentari video ini: https://youtu.be/xeugS9W_W5A