ARK Invest 穩定幣指南：從設計機制、歷史發展與風險評估穩定幣三大類型

探討穩定幣的設計機制、歷史發展與風險評估，分析法幣支持、多資產抵押和合成美元模型三大類型的運作原理與權衡考量。本文源自 ARK Invest 所著文章，由Block unicorn整理、編譯及撰稿。 （前情提要：xUSD 穩定幣脫鉤後，USDX 池子也乾涸了 ） （背景補充：Balancer：V2池遭漏洞攻擊損失1.28億、V3不受影響；專家開砲：審計十幾次根本沒用 ） 本文旨在解釋穩定幣領域的複雜機制。穩定幣的運作機制十分複雜，目前尚無全面的教育資源能夠整合各種穩定幣的機制、風險和權衡取捨，本系列文章旨在填補這一空白。 本系列文章共有四部分，第一部分將介紹穩定幣，包括其設計和歷史。其餘的三篇將分別聚焦於當前三大主流穩定幣類別： 多數法幣支援的穩定幣（第二部分） 多資產抵押穩定幣（第三部分） 合成美元模型（第四部分） 這些文章分別概述了穩定幣儲備的管理、收益和激勵機制帶來的機遇、代幣獲取的便捷性和原生整合，以及基於治理和合規性的代幣韌性。每篇文章還將探討外部依賴關係和錨定機制，這些因素決定了穩定幣在市場壓力時期能否維持其價值。 本系列第二部分首先介紹以法幣為主要抵押品的穩定幣，這是目前最主流、最直接的設計。第三部分和第四部分將評估更為複雜的穩定幣類型，包括多資產抵押品支援的穩定幣和合成美元模型。這些深入的分析為投資者提供了一個全面的架構，幫助他們理解每種穩定幣的相關假設、權衡取捨和風險敞口。 請欣賞本系列的第一部分。 穩定幣：加密行業的 ChatGPT 時刻 穩定幣的出現是加密貨幣行業發展史上的一個轉折點。如今，各國政府、企業和個人用戶都認識到利用區塊鏈技術簡化全球金融體系的優勢。加密貨幣的發展歷程證明，區塊鏈可以作為傳統金融體系的可行替代方案，實現數位化原生、全球化、即時價值轉移 — 所有這一切都透過一個統一的帳本完成。 這種認知，加上全球對美元的需求，為加速加密貨幣與傳統金融的融合創造了獨特的機會。穩定幣正處於這種融合的交會點，無論對於傳統機構還是政府而言皆是如此。推動穩定幣普及的關鍵因素包括： 隨著全球支付格局的現代化，傳統機構力求保持其相關性。 各國政府尋求新的債權人來為其財政赤字融資。 儘管各國政府和現有金融機構的動機各不相同，但它們都明白，必須接受穩定幣，否則隨著金融格局的轉變，它們將面臨失去影響力的風險。最近，ARK 數位資產研究主管 Lorenzo Valente 就此主題發表了一篇詳細的論文——《穩定幣或將成為美國政府最具韌性的金融盟友之一》。 如今，穩定幣不再僅僅是加密貨幣交易者的小眾工具，散戶的採用也隨之加速。它們已成為跨境匯款、去中心化金融（DeFi）以及新興市場（這些市場缺乏穩定的法定貨幣）獲取美元的主要途徑。儘管穩定幣的實用性和普及率不斷提高，但對許多投資者而言，支撐穩定幣體系的複雜結構和機制仍然晦澀難懂。 了解穩定幣 穩定幣是一種在區塊鏈上發行的代幣化權益，持有者可獲得價值一美元的某種資產，該資產既可在鏈上交易，也可在鏈下交易。穩定幣由抵押儲備支援，這些儲備透過傳統託管機構或自動化鏈上機制進行管理，並透過錨定套利機制進行穩定。穩定幣旨在吸收波動，並與目標資產（通常是美元或其他法定貨幣）保持平價。 穩定幣嚴重偏向美元計價，是其在為美元稀缺市場提供合成美元敞口方面與市場需求高度契合的必然結果。穩定幣結合了美元的穩定性、區塊鏈的成本效益和全天候可訪問性，已成為極具吸引力的交易媒介和可靠的價值儲存手段。 這種動態在長期受貨幣不穩定和美國銀行帳戶准入限制困擾的市場中尤為顯著。在此背景下，穩定幣有效地充當了進入美元敞口的數位入口，這體現在 2025 年鏈上活動成長最快的地區：亞太地區、拉丁美洲和撒哈拉以南非洲。 此外，穩定幣透過引入一種流動性強、波動性低的記帳單位，徹底改變了加密貨幣，尤其是去中心化金融（DeFi）的發展。如果沒有穩定幣，鏈上市場將被迫使用比特幣（BTC）、以太坊（ETH）或 Solana（SOL）等波動性較大的資產進行交易，這不僅會使用戶面臨價格風險，還會降低去中心化金融（DeFi）的實際應用價值。 穩定幣透過提供與美元掛鉤的鏈上資產的穩定性，提高了 DeFi 協議的價格發現和鏈上交易結算效率，從而提升了資本效率。這種穩定性和可靠性對於這些新型金融市場賴以生存的核心基礎設施至關重要。因此，維持這些特性的具體掛鉤機制和儲備架構對於其韌性非常重要，尤其是在市場承壓時期。 資產還是債務工具？穩定幣設計帶來實質性差異 穩定幣的底層機制和儲備架構直接影響其經濟和法律行為。不同的架構在監管合規性、抗審查性、加密原生設計程度以及控制和穩定性方面各有優劣。它們也決定了穩定幣的運作方式，以及持有者應承擔的風險、行為和限制。這些細微差別引發了關於如何理解穩定幣的關鍵問題——例如，特定類型的穩定幣應被視為資產還是債務工具。 在此背景下，當持有者對穩定幣或其支援儲備擁有直接的合法所有權，從而即使在發行方破產的情況下仍能保留可執行的權利時，穩定幣可以被視為一種「資產」。而當發行方保留對儲備的合法所有權，持有者僅擁有合同債權，實際上相當於無擔保債權人時，穩定幣則更像是一種「債務工具」。這種區別取決於發行方的法律設計以及儲備託管的結構。 代幣的分類主要取決於誰控制著支撐代幣的儲備金，以及該方是否負有履行贖回義務的法律責任。雖然大多數發行方即使在壓力情況下也可能打算履行贖回義務，但如果沒有明確的法律義務或用戶控制的儲備金，代幣的功能更像是債務工具。這種區別決定了持有者在最壞情況下是否仍然擁有對基礎抵押品的可執行權利。 下表概述了不同類型穩定幣在這一分類上的差異。 此類結構通常是經過精心設計的，基於穩定幣所針對的地區、目標市場或特定用途。即便如此，法律結構的差異也可能導致細微差別，進而對代幣持有者產生重大影響。值得注意的是，這只是眾多有趣案例之一，在這些案例中，有意或無意的架構差異都可能對穩定幣和投資者產生深遠的影響。 過去的穩定幣失敗事件與設計缺陷密切相關 過去一些問題事件涉及在危機期間穩…