加密財庫策略:上市公司的新寵與潛在風險

加密財庫已成爲上市公司的流行策略。據不完全統計,至少124家上市公司將比特幣納入公司財務戰略,作爲資產負債表上的重要組成部分。同時,一些公司也開始採用以太坊、Solana和XRP等加密貨幣作爲財庫資產。

然而,業內一些專家近期表達了對這一趨勢的擔憂。他們認爲,這些上市投資工具與當年的灰度比特幣信托基金(GBTC)有相似之處。GBTC曾長期交易溢價,但後來轉爲折價,成爲多個機構崩盤的導火索。

某銀行的數字資產研究主管警告稱,如果比特幣價格跌破這些採用加密財庫策略公司平均買入價的22%,可能引發企業被迫拋售。若比特幣回落至9萬美元以下,約半數企業持倉可能面臨虧損風險。

微策略引領潮流,但高溢價背後存在槓杆風險

截至6月4日,某公司持有約580,955枚比特幣,市值約610.5億美元,但其公司市值卻高達1074.9億美元,溢價接近1.76倍。

除此之外,一些新採用比特幣財庫戰略的公司也都背景顯赫。有公司通過特殊目的收購公司(SPAC)上市,籌集6.85億美元全部用於購買比特幣。另一家公司與上市醫療公司合並,融資7.1億美元購幣。還有公司宣布籌資24.4億美元打造比特幣財庫。

這一趨勢也吸引了一批模仿者,包括計劃買入以太坊、積累Solana和XRP的上市公司。

但業內人士指出,這些公司的操作模式與當年GBTC套利模式在結構上極爲相似。一旦熊市來臨,其風險可能集中釋放,形成"踩踏效應",即市場下跌時投資者恐慌性拋售,引發價格進一步暴跌的連鎖反應。

GBTC的前車之鑑:槓杆崩塌導致機構爆雷

回顧歷史,GBTC曾在2020-2021年風光一時,溢價一度高達120%。但2021年後,GBTC迅速轉爲負溢價,最終成爲多家機構爆雷的導火索。

GBTC的機制是一種"只進不出"的單向交易:投資者在一級市場申購後需鎖定6個月才能在二級市場出售,無法贖回爲比特幣。早期由於比特幣投資門檻高,GBTC成爲合格投資者進入加密市場的合法通道,推動其二級市場長期溢價。

這種溢價催生了大規模的"槓杆套利遊戲":機構以低成本借入比特幣,申購GBTC,6個月後在溢價市場出售獲利。據公開資料,某些機構的GBTC持倉曾佔流通份額的11%。有機構將客戶存入的比特幣轉爲GBTC作爲貸款抵押物,還有機構動用高達6.5億美元無抵押貸款加倉GBTC。

牛市中這種模式運轉良好。但2021年3月加拿大推出比特幣ETF後,GBTC需求驟降,正溢價轉負溢價,飛輪結構瞬間崩塌。多家機構在負溢價環境下持續虧損,被迫大規模拋售GBTC,最終導致清算或巨額虧損。這場始於溢價、盛於槓杆、毀於流動性坍塌的"爆雷",成爲2022年加密行業系統性危機的序章。

上市公司加密財庫:下一場系統性危機的隱患?

越來越多公司正在形成自己的"比特幣財庫飛輪",主要邏輯是:股價漲→增發融資→購入比特幣→提振市場信心→股價繼續漲。這一機制未來可能隨着機構逐步接受加密貨幣ETF和加密貨幣持倉作爲貸款抵押品而加速運轉。

有消息稱,某大型金融機構計劃允許客戶使用部分與加密貨幣掛鉤的資產作爲貸款抵押品,並將在評估客戶淨資產時考慮其加密貨幣持倉。

然而,批評者認爲,這種財庫飛輪模式在牛市中看似自洽,但實質上將傳統金融手段與加密資產價格直接掛鉤,一旦市場轉熊,鏈條就可能斷裂。若幣價暴跌,公司財務資產將迅速縮水,影響估值。投資者信心崩潰,股價下跌,限制公司融資能力。若有債務壓力,公司將被迫拋售比特幣,形成"賣牆",進一步壓低價格。

更嚴重的是,當這些公司股票被接受爲抵押品時,其波動性將進一步傳導到傳統金融或DeFi系統,放大風險鏈條。這與GBTC經歷的劇本極爲相似。

某知名做空者近期宣布做空某加密財庫公司並做多比特幣,認爲其估值已嚴重脫離基本面。有專家指出,"股權代幣化"趨勢可能加劇風險,尤其是若這些代幣化股票被接受爲抵押物,可能引發不可控的鏈式反應。

某銀行研究人員警告,目前61家上市公司共持有67.38萬枚比特幣,佔總供應量的3.2%。若價格跌破平均買入價的22%,可能引發企業被迫拋售。參照2022年某公司在低於成本價22%時拋售的案例,如果比特幣回落至9萬美元以下,約半數企業持倉可能面臨虧損風險。

然而,也有觀點認爲某頭部公司的資本結構並非傳統意義上的高風險槓杆模型,而是一套高度可控的"類ETF+槓杆飛輪"系統。該公司通過多種融資方式購買比特幣,構建出持續吸引市場關注的波動性邏輯。其債務工具多在2028年及之後到期,使其在週期性回調中幾乎不存在短期償債壓力。

這一模型的核心是通過動態調整融資方式,在"低溢價時加槓杆、高溢價時賣股票"的策略下,形成資本市場自我增強的飛輪機制。公司將自身定位爲比特幣波動性的金融代理工具,讓無法直接持有加密資產的機構投資者以傳統股票形式持有具備期權屬性的高Beta比特幣標的。

目前,上市公司加密財庫策略持續引發市場關注和爭議。盡管部分公司通過靈活融資和週期性調整構建出相對穩健的模型,但整體行業能否在市場波動中保持穩定仍有待驗證。這輪"加密財庫熱潮"是否會重演GBTC式的風險路徑,仍是一個懸而未決的問題。