Tập đoàn UnitedHealth đứng trước ngã rẽ quan trọng: Liệu ban quản lý có thể khôi phục sự ổn định biên lợi nhuận?

Thực tế về Áp lực Biên

UnitedHealth Group (NYSE: UNH) đã chạm mốc biến đổi vào năm 2025 khi chi phí y tế tăng đột biến bất ngờ, buộc gã khổng lồ chăm sóc sức khỏe này phải hai lần hạ dự báo lợi nhuận. Tỷ lệ chi trả y tế của công ty (MCR) đã tăng vọt gần 90% trong Quý 2 năm 2025—một bước nhảy đáng kể so với 85% của năm trước đó. Điều đáng nói hơn: lợi nhuận ròng sụt giảm chỉ còn 2,1% trong Quý 3 năm 2025, giảm từ mức 6% khỏe mạnh trong cùng kỳ năm 2024.

Đây không phải là một cú vấp nhỏ. Cổ phiếu giảm gần 45% từ đỉnh, đánh dấu lần đầu tiên công ty thất vọng về lợi nhuận kể từ cuộc khủng hoảng tài chính 2008. Phản ứng của ban quản lý? Rút hoàn toàn dự báo vào tháng 5, rồi bổ nhiệm Stephen Hemsley làm CEO—kiến trúc sư đã thiết kế chiến lược tích hợp dọc của UnitedHealth từ năm 2006.

Cuộc chơi Định giá Chiến lược

Với Hemsley trở lại vị trí lãnh đạo, UnitedHealth đã phát động chiến dịch định giá mạnh mẽ trên các kế hoạch Medicare Advantage, cá nhân và thương mại dựa trên rủi ro. Phép tính đơn giản: phí cao hơn để phục hồi biên lợi nhuận. Thỏa hiệp? Mất khách hàng đáng kể mà ban quản lý đã rõ ràng chấp nhận.

Các tín hiệu lợi nhuận Quý 3 sớm cho thấy chiến lược đang bắt đầu có hiệu quả. Tỷ lệ gia hạn trong các thị trường thương mại vẫn ổn định bất chấp việc tăng giá, và kỷ luật định giá dường như vẫn còn nguyên vẹn. Nhưng đây là điểm mấu chốt—MCR vẫn duy trì gần 90% và cần phải trở lại vùng an toàn 85%. Cuộc gọi lợi nhuận ngày 27 tháng 1 sẽ tiết lộ liệu đà định giá này có bền vững hay không.

Vịnh cạnh tranh vs. Thách thức Cấu trúc

Điều khiến các nhà đầu tư yên tâm là vị thế cạnh tranh như pháo đài của UnitedHealth. Việc tích hợp dọc—kiểm soát hoạt động bảo hiểm, mạng lưới cung cấp dịch vụ, nhà thuốc và hạ tầng dữ liệu—tạo ra lợi thế mà các đối thủ cạnh tranh phải mất hàng thập kỷ mới bắt kịp. Với hơn 50 triệu thành viên, UnitedHealth có sức mạnh đàm phán và quy mô kinh tế mà các đối thủ nhỏ hơn không thể tiếp cận.

Ngay cả khoản đầu tư 1,6 tỷ USD của Berkshire Hathaway vào khoảng 5 triệu cổ phiếu trong Quý 2 năm 2025 cũng cho thấy niềm tin vào khả năng bền vững của công ty.

Tuy nhiên, lợi thế cấu trúc này đang đối mặt với thử thách điểm biến đổi: Liệu nó có thể vượt qua áp lực tài chính ngắn hạn? Các khoản cắt giảm thanh toán Medicare Advantage sẽ cắt giảm khoảng $6 tỷ USD doanh thu hàng năm trong năm nay. Lợi nhuận Medicaid vẫn còn thấp do nguồn tài trợ của chính phủ chậm lại so với chi phí tăng. Trong khi đó, một cuộc điều tra của Bộ Tư pháp về các hoạt động tính phí của nhà quản lý lợi ích nhà thuốc và Medicare Advantage thêm vào sự không chắc chắn pháp lý cho một quá trình chuyển đổi phức tạp đã có sẵn.

Rủi ro Thực thi mà Không Ai Nói Đến

Chiến lược định giá mang theo những rủi ro tiềm ẩn. Nếu việc tăng giá quá mạnh, các thành viên khỏe mạnh có thể bỏ đi sang đối thủ, khiến UnitedHealth phải gánh một nhóm thành viên đắt đỏ hơn và ít sinh lợi hơn. Điều này tạo ra vòng xoáy tử thần tiềm năng: chi phí cao hơn buộc phải tăng giá, làm mất các thành viên có rủi ro tốt hơn, dẫn đến cần tăng giá mạnh hơn nữa.

Hướng dẫn năm 2026 của ban quản lý—dự kiến công bố trong cuộc gọi ngày 27 tháng 1—sẽ là thử thách thực sự. Các nhà đầu tư nên chú ý đến bình luận về tỷ lệ mất thành viên, quỹ đạo MCR, và sự yếu kém của Medicaid. Con đường phục hồi có thể đạt được nhưng còn xa mới chắc chắn.

Thực tế Định giá

Với hệ số 18,8 lần dự báo lợi nhuận năm 2026 so với trung bình 5 năm là 25,2, UnitedHealth giao dịch thấp hơn mức trung bình lịch sử. Đối với một doanh nghiệp chất lượng có lợi thế cạnh tranh thực sự, mức giá này có vẻ hợp lý—nhưng chưa đủ để tạo ra bước đột phá. Đây là câu chuyện về thực thi đều đặn, không phải là cược vào một chất xúc tác ngắn hạn.

Điểm biến đổi là có thật. Liệu nó có dẫn đến phục hồi biên lợi nhuận hay kéo dài các thử thách phụ thuộc hoàn toàn vào khả năng thực thi trong các quý tới.