Lạm phát thấp hơn dự kiến: các chú chim săn mồi của Fed nhìn thấy những vết nứt trong pháo đài của họ

Khi hy vọng gặp phải số liệu thiếu chính xác. Báo cáo CPI tháng 11 đã làm bất ngờ thị trường với những con số dường như quá tốt để tin: tỷ lệ lạm phát hàng năm tổng thể dừng lại ở 2,7% so với dự kiến 3,1%, trong khi CPI lõi giảm xuống còn 2,6% so với dự kiến 3,0%. Không có gì ngạc nhiên khi đồng đô la mất 22 điểm trong vài giờ và vàng nhảy vọt lên 16 đô la. Nhưng đằng sau bữa tiệc lạc quan này là một mối nguy hiểm: dữ liệu mang dấu vết của việc đóng cửa chính phủ tháng 10.

Bom số liệu không hoàn hảo về mặt thống kê

Cục Thống kê Lao động (Bureau of Labor Statistics) đã phải đối mặt với một vấn đề hóc bách: do việc đóng cửa chính phủ tháng 10, dữ liệu của tháng đó bị thiếu. Giải pháp được đưa ra là đặt CPI tháng 10 bằng 0, một lựa chọn mà theo UBS đã tạo ra độ không chắc chắn khoảng 27 điểm cơ bản trong số liệu cuối cùng. Nói cách khác, lạm phát thực có thể gần hơn mức 3,0%, mức mà thị trường vẫn dự đoán.

Tuy nhiên, ngoài “ồn” thống kê, vẫn có những tín hiệu thực sự cho thấy sự nguội đi của nền kinh tế. Lạm phát nhà ở đã giảm từ 3,6% xuống còn 3,0% hàng năm, và lõi dịch vụ đang trở thành đồng minh chính của quá trình giảm tốc lạm phát. Thậm chí dữ liệu thị trường lao động cũng tiếp tục cho thấy sự vững chắc: số đơn xin trợ cấp thất nghiệp mới vẫn ở mức 224.000, thấp hơn chút so với dự kiến, cho thấy tháng 11 không mang lại những suy giảm đáng kể trong việc làm.

Thị trường phản ứng, nhưng Fed vẫn chia rẽ

Khi tin tốt (dường như), các tài sản rủi ro bay cao. Hợp đồng tương lai Nasdaq 100 tăng hơn 1%, lợi suất trái phiếu kho bạc giảm, và xác suất cắt giảm lãi suất vào tháng 1 đã tăng từ 26,6% lên 28,8%. Đồng euro gần như đã tăng 30 điểm so với đô la, trong khi yên Nhật đã khiến USD lao dốc 40 điểm.

Điều mà các con số chưa hoàn toàn phản ánh là cuộc tranh luận nội bộ trong Cục Dự trữ Liên bang (Fed). Quyết định tháng 12 cắt giảm lãi suất 25 điểm cơ bản đã có 3 phiếu chống trong số 12—lần đầu tiên trong sáu năm. Chủ tịch Fed tại Kansas City, Schmid, và Chủ tịch Fed tại Chicago, Goolsbee, đã chọn giữ nguyên lãi suất. Trong khi đó, Thống đốc Milan ủng hộ một đợt cắt giảm còn quyết liệt hơn.

Brian Jacobsen, Giám đốc Kinh tế của Annex Wealth Management, cảnh báo đừng vội coi nhẹ báo cáo này như là không đáng tin cậy: “Một số người có thể bỏ qua những dữ liệu này như là ‘ít đáng tin cậy hơn bình thường’, nhưng mạo hiểm làm vậy sẽ mang lại chi phí thực tế.” Những người theo phe diều hâu trong Fed có thể đồng ý, xem báo cáo này như là lý do để tiếp tục nới lỏng chính sách.

Dot plot của Fed kể một câu chuyện khác với thực tế

Dot plot trung bình dự đoán lãi suất ở mức 3,4% vào năm 2026 và 3,1% vào năm 2027—phù hợp với dự báo tháng 9, gợi ý giảm 25 điểm cơ bản mỗi năm. Nhưng ý kiến cá nhân của các quan chức lại vẽ ra một bức tranh rất phân mảnh. Bostic, Chủ tịch Fed tại Atlanta, đã thẳng thắn nói rằng ông không dự đoán cắt giảm nào trong năm 2026, cho rằng với tăng trưởng GDP khoảng 2,5%, chính sách cần duy trì tính thắt chặt.

BlackRock thì dự đoán một con đường khác: hướng tới mức 3% vào năm 2026, còn quyết đoán hơn trung bình. Khoảng cách này không phải ngẫu nhiên; phản ánh cuộc đấu tranh giữa hướng dẫn chính thức của Fed và những gì thị trường thực sự định giá.

Khi năm 2026 đến gần, Fed sẽ kết thúc quá trình thắt chặt lượng cung tiền (gần 3 năm) và bắt đầu cơ chế mới “Reserve Management Purchases” vào tháng 1 năm 2026. Chính thức, đó chỉ là một vấn đề kỹ thuật để quản lý thanh khoản. Nhưng thị trường lại nhìn nhận như một sự nới lỏng ẩn giấu, như là một mũi tên khác trong cung tên của phe diều hâu.

Các con đường khác nhau, cùng một chân trời không chắc chắn

Phố Wall nói nhiều ngôn ngữ khi dự đoán cho năm 2026. ICBC International dự đoán tổng cộng cắt giảm 50-75 điểm cơ bản, đưa lãi suất về mức “trung lập” 3%. JPMorgan thì thận trọng hơn, tin rằng sức mạnh của các khoản đầu tư cố định sẽ hỗ trợ nền kinh tế, hạn chế các đợt cắt giảm trong khoảng 3% đến 3,25%.

ING đã vẽ ra hai kịch bản cực đoan: một là nền kinh tế suy yếu và Fed cắt giảm mạnh (đẩy lợi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 10 năm về mức 3%), và một là việc nới lỏng quá sớm hoặc quá mức, làm dấy lên lo ngại lạm phát và đẩy lợi suất lên tới 5%.

Dành cho nhà đầu tư: thời điểm tính toán cẩn thận

Nếu CPI tháng 11 không thay đổi quyết định của Fed giữ nguyên vào tháng 1, chắc chắn sẽ mở rộng các kỳ vọng nới lỏng trong nội bộ tổ chức. Dữ liệu tháng 12 sẽ rất quan trọng: nếu tiếp tục xu hướng này, Fed sẽ xem xét lại lộ trình cắt giảm cho năm 2026.

BlackRock đề xuất chiến lược linh hoạt: phân bổ tiền mặt vào trái phiếu kho bạc ngắn hạn hoặc trái phiếu đa dạng; tăng tỷ lệ nắm giữ trái phiếu trung hạn; xây dựng lịch trình đáo hạn để cố định lợi suất; tìm kiếm cơ hội trong trái phiếu có lợi suất cao và thị trường mới nổi.

Kevin Flanagan của WisdomTree đưa ra góc nhìn lạnh lùng hơn: Fed hiện nay là một “ngôi nhà chia rẽ” và ngưỡng để tiếp tục nới lỏng vẫn còn cao. Với lạm phát vẫn còn cao hơn mục tiêu khoảng một điểm phần trăm và thị trường lao động vẫn giữ vững, các đợt cắt giảm liên tiếp khó xảy ra trừ khi có sự nguội đi đáng kể của thị trường việc làm.

Phạm vi áp lực chính trị và thay đổi lãnh đạo

Một yếu tố ít người thảo luận công khai: nhiệm kỳ của Powell kết thúc vào tháng 5 năm 2026. Một lãnh đạo mới của Fed có thể thay đổi cả tông và nội dung của chính sách tiền tệ. Các cuộc bầu cử và áp lực chính trị đối với chủ tịch mới có thể thúc đẩy một chính sách nới lỏng còn quyết liệt hơn so với dự báo của dot plot.

Khi đồng đô la sụt giảm và vàng tăng sau dữ liệu tháng 11, đó không chỉ là phản ứng với các con số. Đó là thị trường đang định giá những vết nứt trong thành trì của các diều hâu Fed và sự tăng cường thầm lặng của phe diều hâu. Jacobsen đúng: bỏ qua những tín hiệu này là rủi ro, bất kể những thiếu sót thống kê tiềm ẩn.

Chương tiếp theo sẽ phụ thuộc vào dữ liệu tháng 12 và cách Fed truyền đạt tầm nhìn của mình. Miễn là lạm phát tiếp tục giảm bất ngờ theo chiều hướng tiêu cực và thị trường lao động vẫn ổn định, thị trường sẽ tiếp tục định giá các đợt cắt giảm vượt quá dot plot. Fed có thể sẽ phải lựa chọn giữa việc trung thành với hướng dẫn thận trọng của mình và phản ứng với thực tế kinh tế đang thay đổi nhanh chóng.