Голова SEC запропонував створити рамки для класифікації токенів, регулювання шифрування досягло переломного моменту

12 листопада 2025 року голова Комісії з цінних паперів і бірж США (SEC) Пол Аткінс на конференції з фінансових технологій в Федеральному резервному банку Філадельфії оголосив, що розглядає можливість створення класу токенів на основі “тесту Хауі”. Ця пропозиція чітко виключає цифрові товари, цифрові колекційні предмети та цифрові інструменти з категорії цінних паперів, включаючи тільки токенізовані цінні папери, що представляють власність на фінансові інструменти, під регулювання. Цей зміна політики позначає значний перехід SEC від минулого режиму регулювання, орієнтованого на правоохоронні заходи, до побудови чіткої системи класифікації, що надає визначеність регулюванню цифрових активів у США.

Ядро архітектури класифікації токенів

Класифікаційна система, запропонована Аткінасом, буде заснована на історичній аналітичній рамці контрактів Хауі інвестицій, як нова стадія ініціативи SEC щодо “криптопроєктів”. Він підкреслив, що класифікаційна рамка має на меті “доповнити, а не замінити ключову роботу Конгресу”, але чітко заявив, що більшість криптовалют не слід вважати цінними паперами. Конкретна логіка класифікації: цифрові товари (такі як монета), цифрові колекційні предмети (такі як NFT) та цифрові інструменти (такі як утилітарні токени) не є цінними паперами, тоді як токенізовані цінні папери, оскільки представляють власність на фінансові інструменти, перераховані у визначенні “цінний папір”, підлягають регулюванню законодавством про цінні папери.

Тайминг запуску цієї рамки є досить цікавим — він збігається з тим, що через кілька днів після публікації законопроекту про структуру крипторинку головою Комітету з сільського господарства Сенату Джоном Бузменом (республіканець з Арканзасу) та сенатором Корі Букером (демократ з Нью-Джерсі). Цей законопроект чітко вимагає, щоб SEC співпрацював з Комісією з торгівлі товарними ф'ючерсами (CFTC) для розробки необхідних міжвідомчих правил, Бузмен підкреслив, що “при розширенні повноважень комітету щодо нагляду за торгівлею цифровими активами товарного класу, необхідно забезпечити наявність інструментів, персоналу та ресурсів, необхідних для виконання нової місії”.

Ринкове значення трансформації регуляторної парадигми

Ключові критерії класифікації Токенів

Цінові характеристики: токенізовані активи, що представляють право власності на традиційні фінансові інструменти

Некласичні цінні папери: цифрові товари, цифрові колекційні предмети, цифрові інструменти

Регуляторна основа: продовження аналізу чотирьох елементів тесту Хауі

Механізм співпраці: SEC та CFTC міжвідомче формування правил

Ця класифікаційна рамка, якщо буде впроваджена, вирішить проблему регуляторної неясності, яка турбує галузь протягом багатьох років. Аткінс зазначив: “Розумний комітет з криптовалюти не вирішить долю ринку сам по собі — ринок вирішить це”, але чітка рамка забезпечить, що Америка продовжить зберігати інноваційне середовище, яке “експериментує, вчиться, зазнає невдач і досягає успіху за справедливими правилами”. З практичної точки зору, після чіткого визначення класифікації проекти можуть вибрати шлях відповідності в залежності від властивостей токена: токени, що вважаються цінними паперами, повинні дотримуватись вимог реєстрації та розкриття інформації, тоді як нецінні папери можуть функціонувати відповідно до норм товарів або інструментів.

Варто зазначити, що SEC дотримується обережно відкритого підходу до визначення токенізованих цінних паперів. Щойно токен представляє собою право власності на акції, облігації та інші традиційні цінні папери, незалежно від того, чи реєструються вони через блокчейн, вони підпадатимуть під регулювання цінних паперів. Щодо функціональних токенів, якщо їхньою основною метою є доступ до мережі або обмін послугами, і вони не містять обіцянок щодо очікувань прибутку, то їх можуть віднести до категорії цифрових інструментів. Це розмежування може покласти край суб'єктивним маніпуляціям проектів щодо стандартів “достатньої децентралізації”.

Співпраця між відомствами та прискорення законодавчого процесу

Обговорення проекту закону Сенату щодо механізму співпраці SEC-CFTC відображає визнання законодавцями подвійної природи цифрових активів. CFTC накопичила досвід у регулюванні ф'ючерсного ринку товарних цифрових активів (таких як біткойн), тоді як SEC краще розуміється в розкритті інформації про випуск цінних паперів і нагляді за торгівлею. Спільне формування правил обома установами може запобігти регуляторному арбітражу, одночасно залишаючи простір для інновацій. Бузман особливо підкреслив важливість ресурсного забезпечення, натякаючи на можливе збільшення бюджету обох установ для адаптації до нових регуляторних завдань.

Висловлення Аткіна та законодавчі тенденції формують політичну силу. Незважаючи на те, що рамки класифікації токенів все ще потрібно пройти через процедури консультацій та інші адміністративні процеси, чітка позиція голови суттєво знижує невизначеність у правозастосуванні. Історичні дані показують, що в 2023-2024 роках більше 70% дій SEC у сфері криптовалют стосувалися суперечок про те, чи є токени цінними паперами. Після впровадження рамок класифікації ці суперечки можуть бути перетворені на перспективні настанови щодо дотримання вимог, а не на покарання після факту.

Глобальна координація регулювання та інноваційна конкуренція

Процес ясності регулювання в США відбувається на фоні глобальної конкуренції в сфері регулювання криптовалют. Регламент MiCA ЄС вже вступив в силу, а фінансові центри, такі як Сінгапур і Гонконг, також впроваджують цілеспрямовані системи. Рамки класифікації токенів дозволять США підвищити привабливість для криптовалютних інновацій, зберігаючи при цьому захист інвесторів. Аркінс особливо підкреслив, що “допомагає забезпечити, щоб США залишалися місцем експериментування та навчання”, натякаючи на те, що політики усвідомлюють ризик втрати талантів і проектів через надмірне регулювання.

З точки зору ринкової структури, класифікаційна рамка може прискорити вхід традиційних фінансових установ. Банки та брокери можуть чіткіше визначити природу токенізованих послуг, розробляючи продукти зберігання та торгівлі, що відповідають регулюванню. Поточні дані показують, що у третьому кварталі 2025 року обсяги інституційних криптовалютних продуктів зросли на 45% в річному вимірі, але частка США через невизначеність регулювання знизилася з 38% у 2024 році до 31%. Після прояснення політики, ця тенденція може змінитися.

Вплив на галузь та перспективи впровадження

Хоча рамки класифікації токенів не визначають безпосередньо напрямок ринку, вони забезпечують стабільні очікування для побудови проєктів та інвестиційних рішень. Проєкти з корисними токенами можуть зосередитися на технологічній розробці, а не на витратах на відповідність, тоді як токени, що мають ознаки цінних паперів, можуть отримати більш широку базу інвесторів через процес реєстрації. У довгостроковій перспективі така класифікація може сприяти виникненню нових форм продуктів — наприклад, змішаних токенів, що поєднують товарні властивості та ознаки цінних паперів, або створенню моделей генерації доходу, що відповідають нормам, у сфері DeFi.

Щодо графіка впровадження, SEC може опублікувати конкретні пропозиції правил протягом наступних 6-9 місяців. Ураховуючи, що “крипто-проекти” пройшли декілька раундів досліджень, а законодавча гілка виявила готовність до співпраці, існує реальна можливість формування попередньої структури на початку 2026 року. Учасники ринку повинні уважно стежити за політичним вікном з четвертого кварталу 2025 року по перший квартал 2026 року, оскільки проекти запитів на коментарі, які будуть опубліковані в цей період, розкриють конкретні вимоги до відповідності. Регулювання криптовалют у США переживає історичний переворот від примусового до правил, і ця зміна може переформатувати конкурентний ландшафт глобальних цифрових активів на наступні п'ять років.