Капитал уходит из криптовалютных ETF с рекордной скоростью — смогут ли эмитенты вроде BlackRock продолжать зарабатывать?

Успешно выпущенные спотовые ETF на Bitcoin и Ethereum привлекли значительный приток капитала, однако в последнее время ряд ETF-продуктов столкнулись с массовым оттоком средств. Grayscale утратила позиции на рынке из-за высоких комиссий, а успех BlackRock и Fidelity ограничен мейнстримными активами — эмитенты сталкиваются с серьезными конкурентными вызовами. Данный материал основан на статье Пратика Десаи, подготовлен, переведен и написан Луффи и редакцией Foresight News. (Краткая справка: BlackRock осуществил самый успешный запуск ETF в истории: IBIT собрал 50 млрд долларов, биткоин в 2025 году бросает вызов статусу золота) (Бэкграунд: Доходность биткоин-ETF BlackRock “IBIT” превысила все остальные фонды компании и даже опередила по доходам S&P 500 ETF, который в 10 раз больше по размеру)

В первые две недели октября 2025 года спотовые ETF на биткоин привлекли соответственно 3,2 млрд и 2,7 млрд долларов, установив рекорд по недельному чистому притоку за 2025 год (максимум и пятое место соответственно).

До этого биткоин-ETF рассчитывали завершить второе полугодие 2025 года без единой недели чистого оттока средств.

Однако последовало самое масштабное в истории событие по ликвидации криптовалютных позиций. Этот обвал, в результате которого исчезли активы на сумму 19 млрд долларов, до сих пор вызывает опасения на рынке криптовалют.

За семь недель после ликвидации из ETF на биткоин и эфир наблюдался отток средств в течение пяти недель — свыше 5 млрд долларов и 2 млрд долларов соответственно.

На неделе, закончившейся 21 ноября, чистая стоимость активов (NAV) биткоин-ETF, находящаяся под управлением эмитентов, сократилась с примерно 164,5 млрд долларов до 110,1 млрд долларов; NAV эфир-ETF практически сократилась вдвое — с 30,6 млрд до 16,9 млрд долларов. Это падение отчасти связано с уменьшением цен на биткоин и эфир, а также с частичным погашением токенов. Всего за менее чем два месяца совокупная NAV ETF на биткоин и эфир сократилась примерно на треть.

Снижение притока средств отражает не только настроения инвесторов, но и напрямую влияет на комиссионные доходы эмитентов ETF.

Спотовые ETF на биткоин и эфир стали «печатным станком» для таких эмитентов, как BlackRock, Fidelity, Grayscale, Bitwise и других. Каждый фонд взимает комиссию за управление активами, обычно указываемую в годовом выражении, но начисляемую на ежедневную NAV.

Каждый день трастовые фонды, владеющие долями в биткоине или эфире, продают часть своих активов для оплаты комиссий и операционных расходов. Для эмитентов это означает, что их годовая выручка примерно равна размеру активов под управлением (AUM), умноженному на комиссию; для держателей же это приводит к постепенному размыванию их доли во времени.

Комиссии эмитентов ETF варьируются в диапазоне от 0,15% до 2,50% в год.

Погашение или отток средств сами по себе не приносят эмитенту прибыли или убытка, но уменьшение активов под управлением снижает базу для начисления комиссионных.

3 октября совокупный размер активов под управлением эмитентов биткоин- и эфир-ETF достигал 195 млрд долларов, что при указанных ставках формировало значительный комиссионный пул. К 21 ноября остаток активов этих продуктов составил лишь около 127 млрд долларов.

Если рассчитывать годовую комиссионную выручку исходя из размера активов на конец недели, то за последние два месяца потенциальный доход биткоин-ETF сократился более чем на 25%; у эмитентов эфир-ETF падение годовой выручки за девять недель составило 35%.

Чем больше объем выпуска, тем сильнее падение

Если рассматривать отдельных эмитентов, динамика притока и оттока средств различается.

Для BlackRock характерно сочетание эффекта масштаба и циклических колебаний. Их продукты IBIT и ETHA стали предпочтительным выбором среди институциональных инвесторов для размещения биткоина и эфира через ETF-канал. Это позволило крупнейшему мировому управляющему активами взимать комиссию 0,25% с огромной базы активов, особенно в октябре, когда размер активов достигал рекордных величин. Но это же означает, что при снижении рисков крупные держатели в ноябре в первую очередь продавали именно IBIT и ETHA.

Цифры это подтверждают: годовая комиссионная выручка биткоин- и эфир-ETF BlackRock упала на 28% и 38% соответственно, что выше среднеотраслевых показателей (25% и 35%).

Ситуация у Fidelity схожа с BlackRock, но масштаб меньше. Их фонды FBTC и FETH также следовали схеме «сначала приток, потом отток»: октябрьский ажиотаж сменился ноябрьским оттоком.

История Grayscale больше связана с «историческими издержками». Ранее фонды GBTC и ETHE были единственным масштабным каналом для американских инвесторов, желающих получить доступ к биткоину и эфиру через брокерский счет. Однако с приходом BlackRock, Fidelity и других игроков монополия Grayscale ушла в прошлое. Усугубляет ситуацию высокая комиссия по ранним продуктам, что уже два года приводит к постоянному оттоку средств.

Рынок октября-ноября подтверждает поведение инвесторов: при росте рынка средства перетекают к фондам с низкими комиссиями, при падении — инвесторы сокращают позиции повсеместно.

Ранние крипто-продукты Grayscale имели комиссию в 6-10 раз выше, чем у дешевых ETF. Хотя высокие комиссии увеличивали выручку, они же отпугивали инвесторов и сокращали базу для комиссионных. Оставшиеся средства часто связаны с налогами, инвестиционными мандатами, операционными издержками, а не с активным выбором инвесторов; каждый отток напоминает рынку: при появлении лучшей альтернативы все больше держателей уйдут из дорогих фондов.

Данные по ETF отражают несколько ключевых особенностей текущего институционального проникновения на крипторынке.

Октябрь-ноябрьский рынок спотовых ETF показал, что управление крипто-ETF подвержено тем же циклам, что и рынок базовых активов. При росте цен и позитивных новостях наблюдается приток средств и рост комиссионных доходов; при изменении макроэкономических условий капитал быстро уходит.

Крупные эмитенты выстроили эффективные «каналы сбора комиссий» на биткоине и эфире, но волатильность октября-ноября доказала, что эти каналы не защищены от рыночных циклов. Для эмитентов ключевой вопрос — как сохранить активы на фоне очередной волны турбулентности и избежать сильных колебаний комиссионных доходов вслед за макроэкономикой.

Хотя эмитенты не могут помешать инвесторам погашать доли при распродажах, продукты с доходностью могут частично сгладить риски снижения.

Covered call ETF позволяют инвесторам получать премию по опционам (Примечание: covered call — это опционная стратегия, при которой инвестор, владея базовым активом, продает равное количество опционов call. Получая премию, стратегия призвана увеличить доходность портфеля либо частично хеджировать риски.), компенсируя часть падения базового актива; стейкинговые продукты — еще один возможный вариант. Однако такие решения требуют одобрения регуляторов для выхода на рынок.

Связанные материалы: BlackRock осуществил самый успешный запуск ETF в истории: IBIT собрал 50 млрд долларов, биткоин в 2025 году бросает вызов статусу золота Доходность биткоин-ETF BlackRock “IBIT” превысила все остальные фонды компании и даже опередила по доходам S&P 500 ETF, который в 10 раз больше по размеру