A Irmã Madeira estava errada? Uma disputa sobre a definição de β e α

Recentemente, o desempenho do Bitcoin tem sido relativamente fraco, e o sentimento do mercado tem oscilado, o que também nos faz recordar um dos principais pontos de vista de Kathy Wood, fundadora e CEO da Ark Invest: o Bitcoin consegue superar o mercado em alta e atuar como proteção em baixa.

Parece uma estratégia de “ataque e defesa” ao mesmo tempo, quase como um conto de fadas, mas se olharmos para o longo prazo, perceberemos que o Bitcoin, nos últimos ciclos, realmente demonstrou várias vezes um ritmo diferente dos ativos tradicionais: às vezes altamente correlacionado, às vezes desacoplado, às vezes como um ativo de risco, outras como uma nova espécie de narrativa independente. Kathy e a Ark Invest frequentemente citam um conjunto de estatísticas: desde 2020, a correlação do Bitcoin com ouro, títulos e S&P 500 (ou, na sua expressão, o valor β) é aproximadamente 0,14, 0,06 e 0,28, respectivamente, o que significa que ele pode oferecer risco não correlacionado na carteira.

Minha visão é mais simples: o Bitcoin não é o “ouro digital” de Kathy, ele se assemelha mais a um ativo de participação — em fases de contração de liquidez e de aversão ao risco, tende a mostrar uma maior sincronização (β elevado). Então, por que historicamente ele muitas vezes seguiu seu próprio caminho? A resposta pode não estar no valor β, mas no valor α: o Bitcoin possui caminhos de comercialização e efeitos de rede únicos que outros ativos de risco não têm — desde a entrada de instituições, infraestrutura de custódia e conformidade, até a evolução de cenários financeiros e de pagamento na blockchain, passando pela expectativa de choque de oferta gerada pela redução pela metade a cada quatro anos. Esses fatores se aproximam mais de fontes de retorno incremental exclusivas, do que de uma exposição linear a um fator de mercado tradicional.

Isso nos leva a uma verdade muitas vezes negligenciada: seja o valor α, seja o β, a regressão linear é, na sua essência, uma ferramenta do matemático, algo intangível, e não uma lei objetiva do mercado. Com o mesmo conjunto de dados, ao escolher diferentes intervalos, frequências (semanal/diária) ou variáveis explicativas (S&P, Nasdaq, taxa de juros real, índice do dólar), os valores de β obtidos podem ser completamente diferentes; mesmo com os mesmos dados, é possível derivar diferentes equações de regressão linear (veja o gráfico abaixo). Mais importante ainda, uma correlação baixa não equivale automaticamente a uma melhor performance. Produtos de investimento também podem obter um β baixo ao ficar significativamente atrasados em relação ao mercado, o que é estatisticamente válido, mas claramente não é o resultado desejado pelos investidores.

Portanto, não acredito que Wood tenha cometido um erro de cálculo. Ela parece mais ter ignorado uma restrição do ponto de vista de investimento: um valor β baixo é apenas uma descrição da estrutura de risco, não uma promessa de retorno. O que realmente determina a experiência de longo prazo é como você enxerga o Bitcoin — como um ativo defensivo, de risco, ou como uma opção com forte narrativa de volatilidade. Quando o mercado entra em períodos de choque macroeconômico (expectativas de política, mudanças na equipe do Federal Reserve e na trajetória das taxas de juros, aumento da incerteza geopolítica), o Bitcoin tende a se comportar mais como um ativo de risco; já em fases impulsionadas por tecnologia e adoção, ele pode liberar um α não sistemático significativo.

Por outro lado, há uma coisa com a qual concordo totalmente com Wood: a distribuição de risco-retorno do Bitcoin é realmente única — independentemente de você classificá-lo como β ou α, incluir o Bitcoin na carteira proporcional ao risco certamente melhorará a fronteira eficiente. Ela costuma mencionar que uma alocação de “apenas 5%” pode, sem aumentar significativamente o risco de correlação com ativos tradicionais, aumentar a resiliência de alta da carteira.

A diversificação é a pedra angular da teoria moderna de carteiras, e será o tema do nosso próximo artigo: como fazer uma diversificação mais realista quando a correlação aumenta sob pressão?

Fique atento.