RWA : IPO et recomposition d'actifs du monde réel en off-chain

Rédigé par : Paolo & Andy @VDX

TL;DR ：

Big Picture : Pourquoi dire que la chaîne financière est une stratégie nationale de haut niveau et une tendance du marché aux États-Unis --RWA est l'outil pour « la délocalisation des actifs mondiaux et la conquête de la liquidité sur la chaîne ». Les États-Unis construisent un réseau routier pour la libre circulation des capitaux mondiaux avec des actifs de haute qualité + des frontières ouvertes + une sortie standard, poussant le rayon de valorisation et de règlement du dollar vers une chaîne ouverte.

La nature et la création de valeur fondamentale des RWA : Les RWA sont essentiellement la réémission d'actifs du monde réel sur la chaîne, réécrivant « émission - circulation - tarification - transaction - règlement - combinaison » ; leur valeur provient de 1) un règlement efficace et fiable, 2) un appariement ouvert entre fonds et actifs, 3) la combinabilité des actifs. Améliorer l'efficacité du capital des entreprises et la plasticité des actifs.

Structure du marché : La première phase consiste à rivaliser sur l'émission d'actifs en chaîne, la prochaine phase sera axée sur l'intégration des canaux et des écosystèmes : l'accent actuel est mis sur l'émission conforme + l'intégration en chaîne et l'établissement de modèles de référence ; avec l'abaissement des seuils d'émission, la concurrence se déplacera vers le contrôle des canaux et la synergie des écosystèmes (market making, souscription et rachat, garantie, couverture, distribution). L'intégration des protocoles DeFi, le routage de la liquidité et l'accès aux scénarios sont des leviers clés.

Opportunités d'entrée à différents niveaux de la chaîne industrielle : les niveaux clés incluent « Éditeur – Plateforme de tokenisation – Distributeur », ainsi que des prestataires de services tiers tels que contrats financiers blockchain, oracles, cabinets d'avocats, garde, audit, etc. L'avenir de l'industrie se concentrera sur une super plateforme « RWA Prime Broker » intégrant l'émission, la conformité, le règlement et la distribution/liquidité.

Éditeur : Se concentrer à court terme sur le rendement et la liquidité, en privilégiant un consensus fort et des fondamentaux différenciés.

Plateforme de tokenisation : capture de valeur relativement faible, pouvant être intégrée en amont et en aval, attention à la conformité et à la neutralité.

Distributeur : maîtriser le contrôle des routes de financement, avec une perspective de mise à l'échelle, en mettant l'accent sur l'acquisition de fonds et la couverture des canaux.

Big Picture : Pourquoi dire que la chaîne financière est une stratégie nationale de haut niveau et une tendance du marché aux États-Unis.

En étudiant les politiques et déclarations de Project Crypto, du gouvernement Trump et du président de la SEC Paul Atkins, nous pensons que la montée de la chaîne financière pourrait être devenue une véritable stratégie nationale de haut niveau aux États-Unis. L'objectif est de faire du dollar le "standard de liquidation programmable" sur une chaîne ouverte, avec des outils comme les stablecoins et les RWA, et un cheminement passant par la législation d'ancrage + l'intégration des actifs en dollars sur la chaîne + l'accès aux canaux de financement (institutions financières traditionnelles, CEX, DeFi) ; l'objectif est d'élargir les taux d'intérêt et les règles du dollar en un champ de gravité de règlement sur une chaîne ouverte. Depuis le projet de loi sur les stablecoins GENIUS Act adopté en juillet jusqu'à l'accélération de l'entrée des gestionnaires d'actifs traditionnels, des bourses et des banques, cette chaîne est déjà en cours de fonctionnement.

Les principaux leviers de la promotion de la chaîne financière aux États-Unis comprennent trois aspects.

Mécanisme institutionnel : décentralisation des droits d'émission, la fixation des prix et le droit d'ancrage deviennent plus concentrés et marketisés ; établir un cadre de licence pour les stablecoins/RWA au niveau fédéral, qualité des réserves, fréquence des divulgations, normes de transparence ; le contrôle évolue d'un "contrôle des droits" à une "compétition par choix de marché".

Mécanisme d'actifs : mettre les « dollars, obligations d'État américaines, actions américaines » sur la chaîne, déplacer les actifs en dollars sur la chaîne, permettant aux institutions DeFi/chaînes mondiales d'utiliser le taux d'intérêt en dollars comme « champ gravitationnel » ; le prêt et la couverture deviennent accessibles, l'émission et le rachat ainsi que la liquidation s'accélèrent, attirant les stablecoins inutilisés et les flux de fonds à risque vers les actifs en dollars.

Canal de prise : standardiser le « canal de règlement » vers une chaîne ouverte

Intégrer les actifs emballés sur la chaîne aux institutions financières traditionnelles (courtiers, bourses), aux CEX crypto et aux protocoles DEX/DeFi sur la chaîne, tout en étendant l'accès aux utilisateurs et aux fonds. Parallèlement, avec l'émergence des réglementations sur l'émission d'actifs sur la chaîne, intégrer progressivement la logique de réglementation dans les protocoles.

tendance des impacts à long terme

1. Sur les flux financiers et de capitaux mondiaux : l'« effet de gravité » du dollar s'élargit, le pouvoir de tarification sur la chaîne du dollar et le pouvoir d'ancrage des actifs se renforcent.

2. Pour d'autres régions : la liquidité est siphonnée, « suivi de la réglementation/défensif », obligeant la réglementation et la mise à niveau des infrastructures de marché.

3. Concernant l'industrie de la cryptographie : l'émission de stablecoins augmente, les actifs cryptographiques montent en flèche, mais une différenciation structurée apparaît.

4. Opportunités pour les émetteurs/participants RWA : RWA accède au réseau mondial de financement à grande vitesse, réduisant les coûts d'augmentation et de financement, la liquidité des actifs libérée par le Lego financier.

Création de valeur fondamentale des RWA : au-delà du financement

• Essence = Réémission d'actifs + Réécriture de l'ensemble du processus

• Valeur = Efficacité de règlement clair × Rayon de distribution × Combinabilité.

La création de valeur des RWA s'articule étroitement autour des avantages clés de la technologie blockchain :

Règlement efficace et fiable : redéfinir l'architecture sous-jacente des opérations commerciales

Pour B (institutions financières) – réaliser une mise à niveau des infrastructures de base et une émission d'actifs plus standardisée/commodisée, résoudre les problèmes de confiance, de traçabilité et de transparence grâce à la technologie blockchain, et réaliser des règlements et des compensations plus efficaces, tout en réalisant progressivement la transformation du système financier traditionnel.

Aux entreprises – Réduire l'usure des intermédiaires, simplifier les processus transfrontaliers et de gré à gré, renforcer la réconciliation et la transparence, accélérer le turnover des fonds.

Finance ouverte : briser le plafond de croissance

En permettant aux actifs de qualité d'entrer dans le réseau de règlement et de compensation mondial, cela aide à améliorer le problème de la difficulté de financement des canaux existants, augmente l'efficacité de l'appariement entre le côté des fonds et le côté des actifs, l'émission et la distribution ont considérablement élargi leur rayon, la contrainte de "financement difficile/cher" est diluée par la liquidité mise en réseau, ce qui améliore considérablement l'efficacité de l'allocation de capital et ouvre un nouvel espace d'imagination pour la croissance des entreprises.

Interopérabilité : déclencher l'innovation des modèles commerciaux

Connecter les actifs hors chaîne avec les fonds sur chaîne, permettant une combinaison et un effet de levier des actifs sans autorisation dans un réseau plus efficace. Sur la chaîne, il est permis de faire des combinaisons telles que « amélioration des rendements + couverture + re-staking », formant un nouveau paradigme d'exploitation des actifs.

Chaîne de valeur : comment les entreprises se positionnent et participent

• Éditeur - Plateforme de tokenisation - Distributeur en trois étapes, une tierce partie neutre (oracle/gardien/cabinet d'avocats/audit) constitue la base.

• Le point de concurrence est passé de « la possibilité d'émettre » à « l'intégration des canaux et des écosystèmes », se concentrant finalement sur le RWA Prime Broker.

Le cœur de l'industrie RWA est constitué des émetteurs d'actifs + des plateformes de tokenisation + des distributeurs, auxquels s'ajoutent des prestataires de services tiers (oracle / avocat / dépositaire / audit / contrats intelligents, etc.), qui, après une émission conforme hors chaîne, sont redistribués et étendus aux scénarios natifs blockchain via un emballage sur chaîne.

• Positionnement des trois extrémités de la chaîne industrielle : les éditeurs assurent la conformité et l'approvisionnement en actifs de qualité, la plateforme de tokenisation fournit une infrastructure d'émission en chaîne neutre, et les distributeurs intègrent l'écosystème et maîtrisent l'entrée des fonds.

• Principales préoccupations des entreprises : l'émission regarde le rendement et la liquidité, la plateforme regarde la conformité et la neutralité, la distribution regarde l'acquisition d'utilisateurs et la couverture des canaux.

• Contexte concurrentiel : côté émission décentralisé ; côté plateforme sous pression des acteurs en amont et en aval, mais apparition de plateformes neutres de tête tierces ; côté distribution relativement concentré (y compris l'écosystème en chaîne et CEX).

• Points de douleur actuels : manque de dynamisme d'extension transversale entre l'émission et la distribution ; homogénéité technologique des plateformes, capture de valeur faible.

• Direction d'évolution : L'industrie se resserrera autour de la super plateforme « RWA Prime Broker », intégrant l'émission, la conformité, le règlement et la distribution/liquidité.

Structure du marché et opportunités de rupture

• Les premiers arrivés bénéficient des dividendes « trafic × évaluation », les barrières passent rapidement de la licence/émission à l'intégration inter-domaines et aux capacités opérationnelles.

• Les investisseurs préfèrent des rendements élevés et une forte liquidité, tandis que l'offre d'actifs est excédentaire - sous l'effet de ce déséquilibre, les cibles de qualité émergent en premier, suivies par l'exposition des actifs de longue traîne.

Le marché est actuellement à un stade de conformité de l'émission et d'intégration écologique, en testant des cas d'actifs de premier plan. Le début du marché présente un potentiel de flux et de liquidité, et les entreprises qui RWA des actifs de qualité en premier pourront bénéficier d'un « flux et d'un bonus de liquidité » significatifs. Les succès précoces peuvent souvent obtenir une prime d'évaluation excessive sur le marché des capitaux. Avec le développement de l'industrie, les barrières à l'émission d'actifs sont progressivement réduites, le bonus du marché se resserre progressivement et la concurrence se déplacera vers des capacités d'intégration industrielle plus profondes.

Les actifs sous-jacents RWA se divisent principalement en deux grandes catégories :

• Produits à revenu fixe (obligations d'État/MMF/crédit privé/comptes clients/actifs physiques ABS, etc.) offrant un rendement stable en flux de trésorerie.

• Les actifs de type equity (actions/PE/or/objets d'art, etc.) offrent de la volatilité.

Les étapes de développement du marché s'adaptent aux trois changements clés apportés par les RWA à l'industrie : émission conforme – finance ouverte – combinabilité. De l'émission de tokens autorisés, à l'enveloppe sans autorisation, jusqu'à l'écosystème RWA, les marchés mondiaux principaux commencent progressivement à explorer les frontières de conformité pour des scénarios dérivés.

En examinant la situation actuelle du marché en ce qui concerne le développement du côté des fonds et des actifs, bien que le volume des stablecoins sur le côté des fonds connaisse une croissance rapide, la plupart des fonds natifs sur la chaîne préfèrent encore les rendements élevés et les cotes élevées sur la chaîne, et les actifs RWA correspondent à un public relativement rare et à un manque de fonds ; en revanche, la demande de financement sur la chaîne pour les actifs du monde réel est relativement excédentaire.

Ainsi, le côté des actifs doit prioritairement choisir des actifs de tête et des actifs différenciés, ainsi que donner du pouvoir à la valorisation des actifs ; de même, en tant que canal de distribution, il doit prioritairement chercher des actifs de qualité pour le financement. Le développement du marché doit également prioritairement choisir des actifs principaux ayant un fort consensus et une grande liquidité, avec l'augmentation progressive de l'échelle du côté des fonds, qui s'étend progressivement vers des actifs de longue traîne et alternatifs. Au final, lors de la phase de mise en chaîne de tout, la distribution de la taille des catégories d'actifs tend à se rapprocher de la structure du marché financier traditionnel.

Opportunités de rupture dans les maillons de la chaîne industrielle

Les éditeurs s'appuient sur des actifs phares pour augmenter leur volume et créer des effets d'échelle ou développer des actifs différenciés.

• Le seuil d'émission sur le marché diminue progressivement, les émetteurs à long terme s'étendent progressivement en aval, les secteurs verticaux ont la possibilité de former des émetteurs de tête + de regrouper des prestataires de services tiers, en combinant les canaux de distribution + la marque, pour réaliser un pouvoir de négociation plus fort.

• Banques d'investissement décentralisées à long terme sur la chaîne (similaires aux émetteurs d'actifs locaux dans le domaine financier traditionnel), mais qui formeront un courtier principal RWA régional.

La plateforme de tokenisation met en place des voies d'émission, relie la conformité et l'architecture technique, et reste relativement neutre par rapport aux tiers.

• La capacité principale réside dans la capacité de conformité, les licences, la réutilisation de l'architecture et la réduction des coûts marginaux.

• Intégration à long terme par les acteurs en amont ou apparition de prestataires de services techniques tiers tels que Paxos

Les distributeurs saisissent le terminal de financement et ouvrent l'écosystème sur la chaîne.

• Peut être CEX ou en chaîne

• Renforcement des barrières à long terme, concentration relativement élevée

Intégration de l'écosystème en chaîne

RWA a apporté des choix d'actifs avec un véritable flux de trésorerie et différents profils de risque et de rendement à l'ensemble de l'écosystème en ligne, tandis que diverses infrastructures en ligne ont également permis une valorisation supplémentaire des actifs RWA sous-jacents.

Analyser les mécanismes de transmission et de combinaison des différents types d'actifs RWA sur la chaîne, les infrastructures les plus directement concernées comprennent les oracles – DEX – et les pools de prêt, etc. Parmi eux, les oracles, en tant qu'infrastructure fondamentale de la cartographie des actifs RWA entre la chaîne et l'extérieur, et DEX, en tant que point de concentration de liquidité, deviennent des maillons clés en amont de l'écosystème RWA.

En raison des différences de profils des investisseurs en ligne pour les actifs RWA de type actions et de type obligations, les mécanismes d'impact sur les infrastructures en ligne varient également : les actifs RWA de type actions attirent un public en quête de volatilité, avec des infrastructures clés orientées vers le trading, comme le Perp Trading et le prêt-collatéral avec effet de levier ; les actifs RWA de type obligations attirent un public en quête de rendement, avec des fluctuations de prix de marché secondaire faibles et une faible demande de trading, les infrastructures clés étant orientées vers le rendement, comme le staking et les swaps de rendement (similaires à Pendle).

Analyse de cas clé : différentes tentatives de conformité et sur la chaîne

• Chemin = fonction de compromis entre la frontière de conformité × profondeur de droit de propriété × rayon de distribution

• D'abord « pénétration des droits de propriété et de tarification », puis « agencement des canaux et du market making » — définir clairement les droits/les droits de revenus et les chemins d'authentification extrêmes, choisir un oracle/une voie de garde et d'émission neutre ; concevoir simultanément la distribution CEX+DeFi, le market making/le rachat/le rachat et les composants de revenus.

Actifs de droit : tokenisation des actions

Il existe actuellement trois solutions principales sur le marché :

1. xStocks / Dinary tokenisation des parts SPV offshore, intégration des échanges en ligne et hors ligne via un modèle commercial B2B, en atténuant les droits sous-jacents associés aux tokens (comme le droit de vote, etc.) pour éviter d'être classés comme des titres ; publication relativement conforme sous forme de titres.

2. Robinhood utilise des contrats de différence (CFD) pour refléter les fluctuations des prix des actions, le token ne garantit que les gains sans correspondre à la propriété des actifs sous-jacents, aucun token natif sur la chaîne n'a encore été émis ; mise en place rapide pour conquérir le marché, en attendant la mise en œuvre de la réglementation.

3. StableStocks adopte un système de grands comptes, les utilisateurs utilisent des stablecoins pour souscrire et racheter des tokens correspondant aux transactions de titres chez le courtier, modèle commercial B2C.

Les profils d'utilisateurs clés se divisent en trois catégories :

1.Atteindre de nouveaux marchés : couvrir les investisseurs des pays du tiers monde ou des marchés émergents qui ne peuvent pas investir dans votre entreprise en raison des restrictions d'ouverture de compte imposées par les courtiers traditionnels.

2. Offrir de nouveaux moyens de jouer : les investisseurs en chaîne peuvent utiliser des tokens d'actions de l'entreprise via des protocoles de prêt DeFi ou des dérivés pour mettre en œuvre des stratégies de levier et de couverture plus avancées, augmentant ainsi la profondeur et l'étendue des échanges d'actions.

3. Donner du pouvoir aux détenteurs d'actions traditionnelles : les grands détenteurs à long terme réalisent un renforcement de leurs rendements grâce à la gestion des actifs sur la blockchain (en verrouillant la valeur sous-jacente des actions par des options, et en fournissant de la liquidité par le biais de tokens reflétés sur la chaîne pour générer des rendements excédentaires)

xStocks structure de chaîne des actions américaines

Revenus fixes : tokenisation des obligations américaines

Ondo Finance réalise l'exportation de rendements sans risque des obligations américaines vers des investisseurs du monde entier grâce à deux types de tokens encapsulés : OUSG (réduisant le seuil d'investissement pour les investisseurs locaux américains via le Reg-D) & USDY (exporté vers des investisseurs mondiaux via le Reg-S)

Profil utilisateur clé :

1. Abaisser le seuil d'investissement : ouvrir des investissements qui étaient initialement réservés aux institutions ou aux personnes à haute valeur nette à un plus large éventail d'investisseurs qualifiés dans le monde entier.

2. Donner du pouvoir aux fonds inactifs : fournir aux institutions et aux particuliers détenant une grande quantité de stablecoins une augmentation des rendements des stablecoins (fonds de couverture sur la chaîne, stablecoins inactifs sur la chaîne)

3. Construire un fonds de revenu : Devenir la base d'un portefeuille d'investissement de trésorerie sur la chaîne

Architecture OUSG

Flux de trésorerie OUSG Mint

Flux de trésorerie de rachat OUSG

Flux de trésorerie de l'émission USDY

Flux de trésorerie de rachat USDY

Suggestions d'action pour les parties prenantes RWA

Inventaire prioritaire des actifs clés : identifier les actifs ayant un haut degré de consensus interne au sein de l'entreprise, facilement standardisables, transparents, générant un fort flux de trésorerie ou ayant un potentiel de croissance élevé. E.g. Actifs financiers principaux – Obligations d'entreprise de haute crédibilité, comptes clients, ETF sur l'or, etc. ; Actifs en actions principaux – Actions d'entreprises ayant une haute liquidité, une forte demande de marché et un fort potentiel de croissance, etc. Actifs différenciés – Actifs segmentés pouvant être amplifiés par la marque et les canaux (comme des ABS spécifiques) comme point de percée de la deuxième phase.

Choisir le chemin d'émission : combiner les cibles de vente et les canaux, intégrer les principales institutions réglementaires conformes dans les régions clés ou adopter des chemins offshore matures tels que les SPV étrangers. Choisir une plateforme tierce neutre de confiance (émission, garde, oracles, avocats, etc.), garantir un lien solide entre le prix/la valeur nette et les actifs sous-jacents tout en clarifiant les limites KYC/AML et de divulgation d'informations.

Intégration de la distribution et de la liquidité : synchronisation des protocoles on-chain avec les canaux CEX, conception de composants de market-making/rachat/réduction et d'amélioration des rendements (comme le staking, les échanges) ; viser à se connecter aux pools de liquidité principaux pour éviter la fragmentation de la liquidité.

Clarification des risques : transparence juridique et adéquation des investisseurs – assurer une définition claire des droits d'équité/revenus, et des voies de confirmation/liquidation en cas de scénarios extrêmes ; risques de tarification et d'oracle : valeur nette/prix fortement alignés avec les actifs sous-jacents, éviter les déséquilibres de liquidité qui déclenchent des paniques ; exploitation et réputation – mécanismes de souscription/rachat et de market making transparents et vérifiables, fréquence de divulgation d'informations et d'audit acceptable pour les investisseurs institutionnels.

L'essence de RWA est de procéder à une "réémission" des actifs de qualité de votre entreprise sur une blockchain mondialisée, réécrivant ainsi l'ensemble du processus depuis l'émission, la circulation, la tarification jusqu'à la composition. Sa valeur commerciale fondamentale provient d'un système de règlement et de compensation plus efficace et fiable, d'un réseau financier ouvert qui brise les frontières, ainsi que d'une capacité de composition sans permission révolutionnaire.

Suggestions d'action pour les entreprises :

Accordez une grande importance stratégique : considérer la mise en chaîne financière comme une stratégie clé pour la compétitivité future de l'entreprise, et non comme un simple outil de financement ;

Embrasser activement l'action : faire le point sur les meilleurs actifs de qualité adaptés aux RWA en interne, privilégier les actifs de tête et les actifs différenciés, et exécuter le premier cas de modèle.

Alliance stratégique : sélection des partenaires les plus performants en matière de conformité, de technologie et de distribution mondiale, pour saisir les opportunités du marché en plein essor.