El poder subestimado: los protocolos DeFi emergen como los principales generadores de valor

Los protocolos DeFi representan mucho más que intermediarios con márgenes estrechos: son los verdaderos motores de creación de valor dentro de los sistemas de crédito en cadena. Mientras los observadores del mercado cuestionan cada vez más si el préstamo sigue siendo rentable a medida que las bóvedas y los gestores de estrategias expanden su influencia, un análisis basado en datos revela una realidad diferente: los protocolos DeFi capturan consistentemente más valor económico que tanto las plataformas de distribución construidas sobre ellos como los emisores de activos que suministran su colateral.

La sabiduría convencional sugiere que, a medida que aumenta la complejidad en DeFi, el valor fluye en downstream hacia la distribución a los usuarios finales y en upstream hacia los proveedores de activos. Sin embargo, examinar los flujos de capital reales y las estructuras de tarifas en protocolos principales como Aave y SparkLend cuenta una historia más matizada. La jerarquía de ingresos dentro del stack de crédito en cadena sitúa a los protocolos DeFi firmemente en la cima.

Entendiendo la pila de valor del crédito en cadena

El ecosistema moderno de préstamos comprende múltiples capas interconectadas, cada una capturando valor económico mediante diferentes mecanismos. Los ingresos anuales del mercado de préstamos superan los $100 millones—una cifra generada no por un solo participante, sino distribuida a través de una arquitectura compleja:

La cadena de valor completa incluye:

• Usuarios: Depositan capital buscando mayores rendimientos, generalmente mediante estrategias gestionadas
• Protocolos DeFi: Proporcionan infraestructura básica, emparejamiento de liquidez y mecanismos de cobro de tarifas
• Prestamistas (proveedores de capital): Suministran el capital real, desde depositantes minoristas hasta inversores institucionales
• Emisores de activos: Gestionan el colateral subyacente (como ETH apostado) que genera retornos
• Plataformas de estrategia (bóvedas): Orquestan estrategias complejas y gestionan relaciones con los usuarios
• Redes blockchain: Suministran la capa de liquidación fundamental que habilita todas las transacciones

Al examinar las 50 principales carteras de préstamo en Aave y SparkLend, surge un patrón claro: la mayor demanda de capital proviene de operadores de bóvedas y plataformas de estrategia—entidades como Fluid, Treehouse, Mellow y Ether.fi que implementan estrategias de amplificación de rendimiento. Estas plataformas compiten intensamente por los usuarios y, al mismo tiempo, se convierten en los principales prestatarios de los protocolos DeFi.

Esta relación estructural crea una paradoja esclarecedora: las plataformas que compiten más agresivamente por el capital de los usuarios son, a la vez, los mayores clientes que enriquecen a los protocolos DeFi sobre los que construyen.

Los protocolos DeFi superan a sus plataformas de distribución

La comparación directa de ingresos entre los protocolos de préstamo y las estrategias de bóvedas desplegadas sobre ellos revela la verdadera distribución de valor. La bóveda de staking de liquidez ETH de Ether.fi ilustra claramente esta dinámica:

La estrategia es mecánicamente sencilla—los usuarios depositan weETH (que obtiene aproximadamente un 2.9% en recompensas de staking), que luego se presta en Aave como wETH (con costos de préstamo de aproximadamente un 2%), y la bóveda cobra una tarifa de gestión anual del 0.5% sobre el TVL total. Ether.fi mantiene actualmente aproximadamente $1.5 mil millones en préstamos pendientes en Aave, con unos $215 millones representando el capital neto realmente desplegado en esta estrategia.

El resultado económico desafía directamente la suposición de que las plataformas de distribución capturan el mayor valor:

• Tarifas anuales de plataforma ganadas por la bóveda: ~$1.07 millones
• Intereses anuales pagados a Aave por esta sola estrategia: ~$4.5 millones

Los ingresos del protocolo de préstamo de una sola bóveda superan las ganancias totales de la bóveda por un factor de cuatro. Esta disparidad persiste incluso considerando el doble rol de Ether.fi como operador de bóveda y emisor de weETH—el valor económico creado por la capa de préstamo sigue siendo sustancialmente mayor.

Un análisis comparable en otras bóvedas principales revela patrones consistentes:

Fluid Lite ETH: Cobra un 20% en tarifas de rendimiento más un 0.05% en tarifas de salida. La estrategia desplegó $1.7 mil millones en préstamos de wETH en Aave, generando aproximadamente $33 millones en intereses anuales. De estos, unos $5 millones fluyen a Aave, mientras que Fluid capturó casi $4 millones. La participación del protocolo en esta estrategia individual supera las ganancias de la bóveda.

Mellow (estrategia strETH): Opera con una tarifa de rendimiento del 10%, gestionando solo $37 millones en TVL mientras presta $165 millones en Aave. A pesar de su menor base de TVL, los ingresos de Aave provenientes de esta estrategia superan sustancialmente el valor capturado por Mellow.

SparkLend y Treehouse: En el segundo protocolo de préstamo por tamaño en Ethereum, Treehouse opera una estrategia de rendimiento ETH con aproximadamente $34 millones en TVL, prestando $133 millones con tarifas de rendimiento aplicadas solo a los retornos que superan el 2.6%. Incluso con esta estructura de tarifas conservadora, los intereses de SparkLend provenientes del préstamo de Treehouse superan las ganancias de la bóveda en relación con el TVL.

El patrón es matemáticamente consistente: los ingresos del protocolo DeFi escalan directamente con el tamaño del préstamo y permanecen relativamente estables ante cambios en las condiciones del mercado, mientras que los ingresos de las bóvedas dependen en gran medida del nivel de TVL y de la optimización de la estructura de tarifas. Incluso cuando las bóvedas adoptan modelos de tarifas más agresivos (como la bóveda Stakehouse Prime con una tarifa de rendimiento del 26%), los protocolos de préstamo que mantienen la infraestructura subyacente aún capturan un valor sustancial del principal del préstamo.

Los protocolos DeFi generan más valor que los emisores de activos

La comparación va más allá de las bóvedas. Los protocolos DeFi también capturan más valor económico acumulado que los principales emisores de activos—entidades como Lido, cuyo colateral sustenta todo el ecosistema de préstamos.

Lido administra aproximadamente $4.42 mil millones en activos desplegados en la infraestructura principal de Ethereum, con porciones significativas apoyando posiciones de préstamo. El protocolo cobra tarifas de rendimiento directas estimadas en unos $11 millones anuales. Sin embargo, esto representa solo una fracción del valor económico que los activos de Lido habilitan:

El mismo colateral, cuando se despliega como respaldo para posiciones de préstamo en DeFi, genera aproximadamente $17 millones en ingresos anuales por préstamos—una cifra calculada a partir de posiciones de mercado de préstamos equilibradas entre ETH y stablecoins, con márgenes netos de interés (NIM) de aproximadamente 0.4%. Este valor relacionado con préstamos supera la captura de tarifas directas de Lido, pese a que los niveles de NIM permanecen históricamente comprimidos.

La implicación es impactante: el valor económico que fluye de los activos apostados hacia la capa de préstamos DeFi supera sustancialmente el valor capturado por el emisor de activos en sí mismo.

Por qué los protocolos DeFi tienen ventajas estructurales

Superficialmente, el préstamo parece un negocio con márgenes económicos estrechos en comparación con los modelos tradicionales de depósitos financieros. Sin embargo, esta comparación pasa por alto las realidades estructurales de los sistemas de crédito en cadena.

Los protocolos DeFi ocupan la capa central e insustituible en la cadena de valor. A diferencia de los operadores de bóvedas que compiten en calidad de estrategia y de los emisores de activos que dependen de la aceptación de sus tokens, los protocolos de préstamo dominan:

Estabilidad y escala: Los ingresos por intereses aumentan proporcionalmente con el principal prestado y son predecibles en función de los niveles actuales de APY. A medida que el tamaño del préstamo crece, los ingresos del protocolo crecen sin necesidad de ampliar el TVL ni de innovar en estrategias.

Defensibilidad: El papel de infraestructura crea efectos de red. Las bóvedas se multiplican en diferentes estrategias y emisores, pero la concentración de liquidez en los principales protocolos (Aave y SparkLend) los convierte en la capa de infraestructura predeterminada. Los costos de cambio para todos los participantes downstream siguen siendo sustanciales.

Independencia del rendimiento downstream: Los ingresos de las bóvedas se comprimen durante divergencias estratégicas o cambios en el entorno de rendimiento. Los ingresos de los protocolos DeFi permanecen estables independientemente de qué estrategias específicas tengan éxito—se benefician de todo el capital que fluye a través del sistema.

Replanteando la jerarquía del crédito en cadena

Al considerar únicamente los márgenes de rentabilidad en aislamiento, el préstamo DeFi parece un negocio de márgenes estrechos. Esta visión colapsa al examinar toda la pila de crédito en cadena.

Dentro del sistema completo, los protocolos DeFi constituyen la capa que captura más valor económico en relación con todos los demás participantes—tanto plataformas de distribución como emisores de activos. No son intermediarios de bajo beneficio, sino la capa de mayor valor en la pila de infraestructura, capturando más ingresos que las bóvedas que sobre ellos se construyen y superando las ganancias directas de los principales emisores de activos cuyo colateral habilita todo el ecosistema.

La verdadera percepción no es que los protocolos de préstamo deban aumentar tarifas o adoptar estrategias de monetización más agresivas. Más bien, el mercado simplemente no ha reconocido que los protocolos DeFi ya ocupan la posición más defensible desde el punto de vista económico dentro del sistema de crédito en cadena—una realización que desafía las narrativas convencionales sobre dónde se concentra el valor en las finanzas descentralizadas.