اقتراح جديد يعيد تشكيل قيمة UNI هل لا يزال يستحق الاستثمار في Uniswap الذي تم نسيانه؟

كتبه: مايكل نادو، تقرير التمويل اللامركزي؛ ترجمته: جليندون، أخبار تك هوب

تم إطلاق Uniswap في عام 2018، وهو ابتكار ثوري قادر على تحقيق تشكيل سوق ثنائي للمعاملات المالية. منذ تأسيسه، حقق هذا البروتوكول أكثر من 3.3 تريليون دولار من حجم المعاملات و 4.7 مليار دولار من رسوم المعاملات.

ومع ذلك، لطالما اعتبرنا Uniswap مشروعًا لا يستحق الاستثمار.

لماذا؟

يوفر Uniswap العديد من جداول رأس المال، واحدة للمستثمرين في الأسهم، وأخرى لحاملي الرموز. هذه الهيكلية ليست فريدة من نوعها لـ Uniswap، لكن ما يميزها هو أن Uniswap غالبًا ما يوزع الإيرادات على حاملي الأسهم بدلاً من حاملي الرموز.

هذا تعارض خطير في المصالح.

لكن من المثير للاهتمام أنه بموجب اقتراح الحوكمة الذي قدمه مؤسس Uniswap هايدن آدامز مؤخرًا، يبدو أن كل هذا على وشك التغيير. اليوم، سنقوم بتحليل معنى هذا الاقتراح من منظور حاملي الرموز، وتقديم أحدث البيانات والمعلومات الأساسية حول Uniswap.

هيكل تنظيم Uniswap

!

حاملو الأسهم وحاملو الرموز (DAO)

في مجال التمويل التقليدي، ليس من غير المألوف أن تصدر الشركات أنواعًا متعددة من الأسهم. على سبيل المثال، في حالة تصفية الشركة، عادةً ما يتمتع حاملو الأسهم الممتازة بحقوق أعلى في المطالبة بالأصول مقارنة بحاملي الأسهم العادية. أي أن المستثمرين عمومًا يرون أنه إذا كانت الشركة تحقق أداءً جيدًا (زيادة في الإيرادات والأرباح)، فإن القيمة التي تم إنشاؤها ستوزع بشكل متناسب على جميع فئات الأسهم.

لذلك، يجب أن تكون ملكية Uniswap (أو أي مشروع أو شركة تشفير) مملوكة لأداة استثمار واحدة. في هذه الحالة، أداة الاستثمار هي رمز UNI.

لماذا تقول ذلك؟

لأنه إذا كانت Uniswap Labs (الفريق الرئيسي + المستثمرين) تحصل على إيرادات من خطوط الأعمال المختلفة دون مراعاة حاملي رموز UNI (الذين ليس لديهم أي حقوق قانونية)، فقد يفقد السوق الثقة في حكومات Uniswap DAO.

هذا هو بالضبط ما حدث من قبل.

هذا هو السبب في أننا نعتقد أن UNI لا تستحق الاستثمار.

الآن، دعونا نقوم بتفصيل خطوط الأعمال المختلفة، وكذلك التغييرات التي قد تحدث تحت الهيكل الجديد للاقتراح.

خط العمل Uniswap ونسبة القيمة

في هذا الجزء، سنوضح مصادر الدخل الحالية في هيكل منظمة Uniswap، وكيف سيتم توزيع الدخل المستقبلي إذا تم تمرير مقترح الحكم (الذي حصل الآن على دعم بنسبة 100%).

واجهة/محفظة

!

في عام 2023، قامت Uniswap Labs بشكل أحادي بفرض رسوم بنسبة 0.15% على المستخدمين الذين يتفاعلون مع Uniswap من خلال واجهة الموقع الرسمي لـ Uniswap أو محفظة Uniswap (لمستخدمي الهواتف المحمولة) (ثم زادت إلى 0.25%).

حتى الآن، جمعت Uniswap Labs 132 مليون دولار.

ومع ذلك، لا يملك حاملو رموز UNI حق التعبير عن الرأي في هذا القرار، ولا يحق لهم المطالبة بهذه الرسوم. من الواضح أن هذا الوضع يجب أن يتغير.

نقاط رئيسية لحاملي الرموز

في إطار الاقتراح الجديد، ستقوم Uniswap بإغلاق واجهتها، والمحفظة، ورسوم واجهة برمجة التطبيقات.

ستلتزم Labs أيضًا من خلال العقود بالسعي فقط وراء المبادرات التي تتماشى مع مصالح DUNI (DUNI هي كيان قانوني جديد لمؤسسة تم تأسيسه وفقًا لنموذج منظمة غير ربحية لامركزية غير قانونية مسجلة في ولاية وايومنغ) ، وبالتالي تتماشى مع مصالح حاملي رموز UNI.

بينما يتماشى Labs مع حاملي DUNI/الرمز، سيلغي ذلك الرسوم البالغة 132 مليون دولار التي تم تكبدها منذ بداية عام 2023. إذا كانت أي من هذه الرسوم قد استخدمت لتمويل تطوير البروتوكول، فسيتعين على مصادر أخرى تحمل هذه الرسوم في المستقبل.

التداول/العقد الذكي

!

المصدر الرئيسي لإيرادات Uniswap هو أعمال التداول الخاصة بها. منذ تأسيسها، حقق هذا البروتوكول أكثر من 4.7 مليار دولار من إيرادات رسوم التداول.

تم دفع 100% من هذه الرسوم لمقدمي السيولة من الطرف الثالث (LP). ومع ذلك، ستفتح مقترحات الحوكمة “مفتاح الرسوم” لحاملي الرموز بالطريقة التالية:

رسوم البروتوكول لبركة V2 هي 0.05%;

تم تعيين رسوم بروتوكول بركة التداول v3 بنسبة 0.01% و 0.05% مبدئيًا لتكون 1/4 من رسوم LP؛

0.30% و 1% يتم تحديد رسوم البروتوكول لبركة التداول v3 كـ 1/6 من رسوم LP.

إذا تم الموافقة، ستتم إطلاق مفتاح الرسوم تدريجياً، ليتم تطبيقه أولاً على تجمعات V2 و V3 التي تمثل 80-95% من رسوم موفري السيولة على شبكة إيثيريوم الرئيسية. ستستخدم جميع الرسوم الناتجة عن مفتاح الرسوم الجديد بطريقة برمجية لتدمير رموز UNI (مما يعزز القيمة لحاملي الرموز).

رسوم تداول LP ورسوم البروتوكول

تُظهر الصورة أدناه خطة توزيع الرسوم المعمول بها بين LP والبروتوكول منذ البداية. سيتم تدمير رسوم البروتوكول (باللون الأزرق) مما يقلل من العرض المتداول لـ UNI.

!

النقاط الرئيسية

عند النظر إلى الوراء، نقدر أن حوالي 780 مليون دولار من رموز UNI ستُدمر. إذا تم الموافقة على اقتراح الحوكمة، ستقوم Uniswap بتدمير 100 مليون من رموز UNI (بناءً على سعر UNI الحالي، بقيمة 663 مليون دولار).

سيؤدي ذلك إلى تقليل العرض المتداول للرموز الحالية بنحو 16%.

تأثير على مزودي السيولة

على الرغم من أن رسوم البروتوكول ستنقل جزءًا من رسوم المعاملات من مزودي السيولة، إلا أن اقتراح الحوكمة يتضمن آلية رسوم تهدف إلى تحسين أداء LP من خلال توطين MEV وإدخال مصادر رسوم جديدة.

أي أنه سيتم تدمير MEV (الذي كان من المفترض أن يُوزع على المدققين) الذي تم التقاطه بواسطة البروتوكول بعد الترقية (وسيكون ملكًا لحاملي الرموز، وليس LPs).

يونيتشين

Unichain هو L2 عام من إيثيريوم تم إطلاقه من قبل Uniswap قبل 9 أشهر.

إنها تتعامل حالياً مع حجم تداول سنوي يبلغ 100 مليار دولار أمريكي في البورصات اللامركزية (DEX) ، وقد حققت أكثر من 3 ملايين دولار أمريكي من رسوم المنظمين (Sequencer).

!

نقاط رئيسية

إذا تم قبول اقتراح الحكم، فسيتم تحويل هذه الرسوم (بعد خصم تكاليف بيانات L1 والرسوم بنسبة 15% المدفوعة لـ OP) أيضًا إلى UNI المحترقة.

تحديثات أساسية عن Uniswap

ستقوم هذه الجزء بإجراء “فحص صحي” لمؤشرات الأداء الرئيسية (KPI) لـ Uniswap.

حجم التداول

!

على الرغم من أن معظم أنشطة المضاربة في هذه الدورة قد انتقلت إلى Solana و Hyperliquid، إلا أن حجم التداول في Uniswap لا يزال يشهد نموًا. بلغ حجم التداول في البروتوكول ذروته عند 34 مليار دولار في الأسبوع الذي انتهى في 6 أكتوبر، بزيادة قدرها 50% عن أفضل حجم تداول أسبوعي في دورة 2021.

حجم التداول حسب السلسلة

!

تأتي حاليًا 40% من حجم تداول Uniswap من الإيثيريوم، بانخفاض عن 55% في العام الماضي.

كمصدر مرجعي، ارتفعت حصة سلسلة BNB من 2% قبل عام، كما ارتفعت حصة سلسلة Base من 15.3% قبل عام. أخيرًا، تشكل Unichain حاليًا 4.2% من إجمالي حجم التداول في Uniswap.

حجم التداول حسب الإصدار

! [](https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-02756541237d86806411f7639989f6e4.webp019283746574839201

تم إصدار V3 (الوردية) في مايو 2021 ، ويمثل حاليًا 68.7٪ من حجم التداول في Uniswap الذي يتم عبر V3؛ تم إصدار V4 (الزرقاء) في يناير من هذا العام ، ويشكل حاليًا 24.9٪ من حجم التداول؛ أما V2 ، فقد تم إصداره في مايو 2020 ، ولا يزال يمثل حاليًا 6.3٪ من حجم التداول.

حجم التداول العضوي و حجم التداول غير العضوي

! [])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-338a61ce18c226b99e034353103dc207.webp(

يبدو أن حجم تداول Uniswap صحي للغاية. لكن يجب أن نوضح أن هذه البيانات تحتوي في الواقع على “حجم تداول مفرط”. لذلك، نأمل في فهم أفضل لحجم تداول Uniswap الحقيقي، أي الفرق بين “حجم التداول العضوي” و"حجم التداول غير العضوي".

هذا المقال يستخلص “حجم التداول غير العضوي” من خلال جمع حجم التداول في برك التداول التي تتوافق مع المعايير التالية:

عنوان حوض التداول الفريد أقل من 1000

عدد أيام التداول أقل من 10 أيام

تجاوزت حصة المتداولين الفرديين 30%

العناوين العشرة الأولى أو أقل ولكنها تمثل أكثر من 80% من إجمالي الحركة.

متوسط حجم التداول أقل من 25,000 دولار.

من خلال تطبيق هذه المعايير، وجدنا أن 12.3٪ من حجم تداول Uniswap في عام 2024 هو “حجم تداول غير عضوي”. في عام 2025، تضاعف هذا النسبة تقريبًا، لتصل إلى 23.3٪. والأهم من ذلك، أنه بعد حدث التصفية في 10 أكتوبر، شهد “حجم التداول غير العضوي” ارتفاعًا كبيرًا، حيث ارتفعت حصته إلى 43٪.

لماذا هذا؟ نحن نعتقد أن هذا قد يكون بسبب انخفاض معنويات السوق، حيث أن بعض أحواض السيولة ذات حجم التداول المنخفض تحاول “تزييف” حجم التداول لجذب متداولين جدد.

المستخدمين الجدد والمستخدمين القدامى

! [])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-6ab9d18c3d331f4bc881dee5c15c7030.webp(

في الثلاثين يومًا الماضية، تجاوز متوسط عدد المستخدمين النشطين يوميًا في Uniswap 857000، بزيادة عن 450000 يوميًا قبل عام.

لكن، من حيث عدد المستخدمين الجدد / عناوين المعاملات، فإن البروتوكول حاليا يضيف في المتوسط 278,000 مستخدم / عنوان معاملات يوميا، وهو أقل من 434,000 مستخدم / عنوان معاملات يوميا قبل عام.

التفكير النهائي

إذا تم تمرير الاقتراحات الحاكمة الأخيرة كما هو متوقع، فسنعيد تقييم Uniswap. على وجه الخصوص، لن يكون بروتوكولًا غير جدير بالاستثمار بعد الآن.

بالإضافة إلى ذلك، قد يجبر هذا الإجراء بروتوكولات أخرى على اتخاذ تدابير مماثلة من أجل تنسيق مصالح حاملي الرموز - وهذا يعد اتجاهًا صحيًا لصناعة.

) التأثير الأساسي لاقتراح الحوكمة

تأثير على Uniswap Labs

ستفقد Uniswap Labs إيرادات واجهة المستخدم والمحفظة ورسوم API، لأن تركيزها سيتحول لخدمة حاملي DAO/الرموز بشكل خاص. إذا تم استخدام 132 مليون دولار من هذه المصادر في تمويل تطوير البروتوكول سابقًا، فستحتاج هذه الأموال في المستقبل إلى الحصول عليها من مصادر أخرى. بلا شك، سيكون مستخدمو Uniswap هم أكبر المستفيدين من هذا الاقتراح.

تأثير على مزودي السيولة (LPs)

سيعاني مزودو السيولة من خسارة حوالي 16% من تقسيم رسوم التداول بسبب مفتاح رسوم البروتوكول، لكنهم سيستفيدون من تحسين مزاد خصم رسوم البروتوكول (PFDA). تقدر Uniswap أن آلية المزاد الجديدة يمكن أن تتيح لمزودي السيولة الحصول على عائد إضافي يتراوح بين 0.06-0.26 دولار لكل 10,000 دولار من حجم التداول.

تأثير على حاملي الرموز/اقتصاد الرموز

سيتم حرق 100 مليون وحدة من UNI (بقيمة 663 مليون دولار حسب سعر UNI الحالي). ستنخفض كمية المعروض المتداول من UNI من 629 مليون وحدة إلى 529 مليون وحدة، وسيرتفع سعر الرمز المميز إلى 7.88 دولار بسبب انخفاض المعروض.

في المستقبل، سيتم تدمير حوالي 16% من إيرادات رسوم المعاملات. حتى الآن هذا العام، سيؤدي ذلك إلى تدمير قيمته 136 مليون دولار من رموز UNI (20.5 مليون رمز UNI). بالإضافة إلى ذلك، سيتم تدمير رسوم مُرتب Unichain التي تبلغ قيمتها 3 ملايين دولار (452 ألف رمز UNI).

ستؤثر هذه التغييرات بشكل إيجابي على حاملي UNI.

تأثير على المتداولين

بالإضافة إلى تحقيق تنفيذ تداول أكثر كفاءة من خلال آلية مزاد PFDA الجديدة، يجب ألا يكون هناك تأثير جوهري على المتداولين. ستظل رسوم التداول كما هي.

تقييم Uniswap الحالي

! []###https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-1bfcdefa77c6c9deae10e19d158f9437.webp019283746574839201

ملخص النقاط

لم يؤثر التغيير المقترح المتفق عليه مع حاملي UNI على التقييم النسبي لـ Uniswap مقارنةً بـ Aerodrome (Base) أو Raydium (Solana) أو Pump (Solana).

ومع ذلك، من حيث اقتصاد الرموز وزيادة قيمة حاملي الرموز، فإنها الآن تضع حاملي UNI في بيئة تنافسية متساوية. كما هو موضح أعلاه، يبدو أن Raydium قد تم تقييمه بشكل منخفض بشكل كبير مقارنة بالأقران.

( آفاق المستقبل

ما الذي سيحدد الفائزين في فئة DEX؟

في النهاية، نعتقد أن الأمر يعتمد على قرار وول ستريت بشأن مكان بناء المصانع. يجب أن نحصل على بعض الإجابات في العامين المقبلين.

في نهاية المطاف، نعتقد أن ذلك يعتمد على قرار وول ستريت بشأن مكان «بناء المصنع». في العامين المقبلين، يجب أن نحصل على بعض الإجابات.

نقطة نراقبها عن كثب هي “الخطاطيف” (hooks) في Uniswap، التي تم إطلاقها في وقت سابق من هذا العام في الإصدار v4. يمكن أن تحقق “الخطاطيف” الوظائف التالية:

رسوم ديناميكية (رسوم تتAdjust تلقائيًا وفقًا للتقلبات)؛

KYC/حوض الترخيص على السلسلة (مطلوب للمستخدمين المؤسسيين)؛

تنفيذ صانع السوق المتوسط الموزون بالزمن (يسمح بتنفيذ الطلبات الكبيرة ببطء)؛

تعزيز تجمع Oracle (يمكن أن تعتمد تسعير المعاملات على موفر خارجي)؛

تدفق الرسوم المخصص (إحراق تلقائي للرموز أو توزيعها على المراهنين)؛

آلية الانقطاع / قواعد المخاطر (توقف التداول في حالة التقلبات الشديدة)؛

التركيز على السيولة التلقائية (إعادة توازن تلقائي لمراكز مزودي السيولة).

نعتقد أن هذه البنية التحتية (المكتملة بالفعل) هي بالضبط العامل الذي ستأخذه المؤسسات في الاعتبار عند اتخاذ قرار بشأن مكان التوزيع. تم نسيان Uniswap في هذه الدورة التجارية لفترة من الوقت، ولكن الآن تم وضع الأساس، وقد تتمكن من عكس الاتجاه في الدورة التجارية التالية.