「扣押拒绝权」与所有权的演变：2026年Tokenized Securities将重新审视的内容

在数字资产时代，最根本的问题是“什么是真正的所有权”。比特币提出的答案是“不可审查、不可没收的资产”，但这一理念尚未在整个加密资产中得到推广。相反，股权与代币这两种所有形式的对立，成为区块链行业内最大的结构性矛盾。2026年，这一矛盾或将迎来最终的解决转折点。

股权与代币的价值分配：为何Uniswap花了五年时间

2025年11月，经过五年以上的加密资产诞生，行业最大去中心化交易所Uniswap终于启用了手续费分配机制。然而，这一决策背后的过程，恰恰象征了区块链行业在所有权问题上的停滞。

经过数年的治理争执，2024年甚至出现了严重的局面。一些被外界视为“股东”的利益相关方，阻挠了向代币持有者返还利益的提案。最终，Uniswap的“统一”提案以超过6200万票的压倒性支持获批。

这一过程所揭示的结构性问题十分严重。理论上，UNI代币持有者应是该协议的“所有者”。但实际上，前端运营方（链下企业）垄断了由手续费产生的全部价值。代币持有者虽然名义上是“所有者”，但在利益分配中被完全排除。

法律权益空白带来的困境：完全链上化是否真的可能

Uniswap的案例只是冰山一角。几乎所有创造收益的协议都面临同样的问题。根本原因在于股东与代币持有者围绕同一价值池争夺，且在完全不同的法律、治理和经济框架下运作。

为解决这一矛盾，行业内提出了多种方案。一种极端是“完全链上化”，即废除所有股权，将所有所有权概念迁移到区块链上。在这一理论中，智能合约承担股东协议的角色，链上余额充当股权账簿，治理代币投票则代替董事会投票。

但这里存在决定性限制。只要企业资产、运营和客户未全部链上化，链下司法制度仍将作为最终仲裁者。即使设计得再精密的链上合约，只要链下法律体系存在，“数字所有权”在链下执行力面前依然无力。

比如，你持有由智能合约发行的代币化房地产NFT，即使合约上记录宣称你拥有该物业，但若土地登记链下记录不同，警察带着驱逐通知到来时，即使出示NFT，法律上也毫无意义。链下执行力的优先地位，始终无法撼动。

“纯粹代币化”的方案，只适用于有限的项目。它类似比特币那样的完全链上系统——没有公司、员工、外部服务器或依赖，具有不可审查、不可没收的特性。这正是比特币的创新本质。然而，几乎所有Web2到Web2.5的企业，都拥有链下资产、客户基础、支付系统和运营基础设施。

所有权的本质：股权提供的四个不可或缺的权利

对立的另一端，是回归传统股权形态的极端方案。其优点显而易见——避免SEC追责，规避证券化的监管担忧，简化代币经济设计。

但代价也很大。即时结算、透明的所有权记录、低成本、全球社区的激励聚合——这些都必须放弃。

传统股权转让仍然成本高、结算慢、访问有限。即使到2026年，与DeFi相比，公开股交易的流程依然显得落后。而代币，虽然存在诸多缺陷，却在理论上具备解决这些问题的潜力。

那么，股权能做什么？有四个关键的权利。

第一，法律地位与救济请求权。股东拥有法律地位，可以提起诉讼，行使权利。当董事违反信托责任或发生欺诈时，可以在既定法律框架内追索损失。而大多数情况下，代币持有者几乎没有法律认可的权益或保护。

第二，正式的治理控制权。股东可以选任董事会，批准重要交易，行使成文的权利。相比之下，治理代币往往只是“控制幻想”。投票率低（不足10%）、被鲸鱼操控、缺乏专业知识。最终，团队若不满意投票结果，可以忽略投票，留下一定的裁量空间。

第三，价值积累的法律明确性。在企业收购中，股东有明确的权益请求权。例如，Tensor和Axelar的案例显示，代币持有者在收购中常被完全忽视。这种坚实的法律权益，使得股权更能基于未来利润预期进行交易。而代币，往往只是投机对象，缺乏基础价值。

第四，更广泛深厚的投资者基础。简单来说，传统资本市场的投资者池和购买力，远超加密市场。美国股市规模是整个加密产业的20倍以上，全球股市规模更是加密产业的46倍。选择代币的项目，实际上只触及了潜在购买力的2%到5%。

资本市场的转折点：2026年“真正所有权”的形态

但这一结构正迅速变化。可以确定的是，2026年将成为代币化证券和下一代链上治理形式的转折点。

在美国，DTC试点项目（近期启动）将首次允许参与者在区块链上行使代币化证券的完整权益。这不仅是一次试验，更是美国资本市场基础设施全面链上迁移的证明。

纳斯达克提出了代币化证券交易方案，Securitize实现了具有真正法律所有权的完全链上公开发行股票。Centrifuge等公司通过SEC注册，作为证券交易商，将传统股票代币化。曾经的梦想——传统金融与区块链的融合，正逐步成为现实。

对于原生加密项目而言，Uniswap五年的探索之路，是一个明确的警示。股权与代币的二元对立不会自动解决。需要有意的设计、明确的协议定义，以及结构性解决利益冲突的机制。

这一矛盾的根源，是监管不确定性和法律框架的缺失。但在美国，SEC的“加密资产项目明确化法案”正逐步建立起监管的清晰性。

到2026年底，我们或许不再讨论“股权对代币”，而是转向“真正的所有权”。一种透明、可转让、法律保护、原生数字化的所有权。而这一所有权，只有在比特币承诺的“拒绝没收”理想与传统金融实现的“法律保护”融合中，才能最终完整。