副主席鲍曼关于经济前景和货币政策的讲话

早上好，感谢邀请我今天与大家见面。1 很高兴能在波士顿新英格兰经济论坛与各位共聚，分享我对经济和货币政策的展望，同时也感谢马萨诸塞银行家协会的首席执行官凯瑟琳·墨菲邀请我在你们的首次经济论坛上发言。

我也非常感谢苏珊·柯林斯的热情介绍。我非常重视她的观点，也感谢有机会与她密切合作，作为波士顿联邦储备银行的行长以及联邦公开市场委员会（FOMC）的成员。

很高兴在吉列体育场看到来自东北各地的许多银行和企业领导。自我在联邦储备系统工作以来——以及在我早期作为社区银行家的职业生涯中——我一直优先与银行家和企业领袖直接交流，以更好地了解经济状况如何影响本地社区。这些对话为我对经济和货币政策的看法提供了重要的背景。

随着FOMC在2025年最后一次会议刚刚结束一个多月，以及我们本月末的下一次会议临近，今天我将分享我对近期政策决定的看法，讨论我对过去一年的经济评估如何演变，回顾当前的经济状况，然后展望经济和货币政策的未来。

随着我们迈入2026年，经济持续增长，我也看到通胀正逐步接近我们的目标。但在表面之下，劳动力市场变得更加脆弱。今天我关注的重点是这种脆弱性为何构成更大的风险，以及这对政策路径意味着什么。

近期货币政策决策的更新

去年九月的会议上，委员会重新启动逐步撤除政策限制、使联邦基金利率接近中性水平的进程。在那次会议以及十月和十二月的会议上，委员会投票将联邦基金目标区间下调25个基点，至3.5%至3.75%。

这些决定旨在主动限制劳动力市场可能遭受更大、更持久损害的风险，同时通胀仍显示出持续向下的迹象，朝着我们2%的目标稳步前行。政策利率自九月以来已累计下调75个基点，更接近我对其中性水平的估计。

我支持每一次这些行动，考虑到劳动力市场状况的减弱，以及我预期除关税影响外，通胀很快将接近我们的2%目标。展望未来，随着我们收集更多关于经济活动、劳动力市场状况和通胀的证据，继续评估政策的适当路径和进一步调整的时机将变得尤为重要。

我对经济的看法在过去一年中如何演变

在转向当前经济状况之前，我想花几分钟解释一下我对经济和货币政策的看法在过去一年中是如何演变的。我认为这个背景非常重要，尤其是在我们双重任务的风险平衡发生变化的时期。

在2024年12月的FOMC会议上，我对2025年的预测预计实际国内生产总值（GDP）将以中等2%的幅度增长，核心个人消费支出（PCE）通胀将略低于半个百分点，失业率将适度上升至其长期水平。这些预测还包括2025年内三次联邦基金利率各下调一个季度点。事后看来，经济的发展大致符合这些预期，尤其是在考虑到不包括关税影响的通胀时。

去年大部分时间里，我对新政策措施的效果持保留态度，整体上对经济持乐观态度。特别是，我并不认为贸易或移民政策的变化必然会导致持续的通胀压力或对经济活动产生巨大负面影响。我也考虑到其他政策发展可能带来的正面供给侧效应，包括监管变革、税收政策和有利于企业的措施。

关于贸易政策，我预期最初的关税提案可能会随着时间推移而缩减，贸易伙伴的报复也会较少，外国生产商、进口商和消费者会做出调整，从而帮助限制关税对通胀的传导。商品和供应商的替代似乎在缓和关税对经济活动和价格的影响方面发挥了重要作用。

关于移民，我预期新移民的减少会抑制租赁和经济适用房的需求，缓解住房通胀的上行压力。虽然人口变化会影响供需，但我认为短期内的需求效应对通胀动态尤为重要。我还预期，尽管劳动力供应和就业增长减少，但移民减少对GDP增长的影响较小，因为这些新移民的收入较低，生产率也较低。

虽然我在年初对通胀仍持担忧，但随着我开始看到经济增长放缓和劳动力市场脆弱性增加的迹象，我的评估发生了变化。我变得更有信心，关税带来的通胀影响大多是一次性的，因为我观察到企业传导更高成本给消费者的能力减弱。这被我视为需求疲软和劳动力市场降温的信号。这些发展促使我在6月加大了对就业风险的关注，并在7月会议上投票反对，支持将利率下调25个基点，以反映这一变化。2

经济活动似乎得到了股市上涨和与人工智能（AI）相关投资活动激增的支持。虽然股市估值可能偏高，但与AI相关企业的预期盈利增长很高，而且到目前为止，投资大部分是自我融资的。我担心AI投资回报令人失望的消息可能会引发股市的急剧调整，但经济仍显示出较高的生产率增长，这在一定程度上得益于AI技术的广泛采用。

更高的生产率帮助缓解了通胀压力，也促使我去年支持降息，尤其是在我们尚未看到劳动力市场稳定的持续迹象时。

当前经济状况

谈到当前的经济状况，美国经济表现出韧性，持续以稳健的步伐扩张，但我仍对劳动力市场的脆弱迹象感到担忧。我也越来越相信，随着关税对商品通胀的影响逐渐减弱，通胀将在未来几个月内逐步回落到2%左右。

去年，实际GDP增长似乎超过了2%。尽管增长波动较大，但在考虑到移民减少的影响（尤其是政府关门的影响）后，2024年的增长速度仍接近去年同期。经济增长得益于企业投资的强劲，包括数据中心项目和高科技AI投资的激增。这类项目对利率的敏感度较低，且有望显著提高生产率。

与此同时，其他需求领域去年有所减弱。消费者支出和住宅投资减弱，原因是可支配收入和房价的增长放缓，抑制了需求。住房活动和房价的疲软可能反映出住房需求的回调。较高的抵押贷款利率可能带来了更持久的拖累，因为收入增长预期下降，房价相对于租金仍然较高。由于住房负担能力极低，2023年以来，二手房销售持续低迷，水平仅与2010年代初金融危机后相当。但近期房价和房屋销售的回升令人鼓舞，表明在去年中期以来抵押贷款利率下降后，住房需求的限制有所减弱。

最新数据显示，第三季度GDP大幅增长，主要得益于消费者支出加快，但第四季度可能放缓，原因是政府关门带来的拖累以及零售销售在11月的疲软，符合近期个人收入的疲软趋势。令人失望的是，住宅投资似乎再次在第四季度出现下降。虽然房屋销售因抵押贷款利率下降而上升，但住宅改善和新建活动仍然缓慢。

劳动力市场状况

过去一年，随着失业率上升和就业岗位增长放缓，劳动力市场状况逐渐变得脆弱。12月失业率显著上升至4.4%，反映招聘减少而非裁员激增，许多企业似乎更关注留住员工而非扩大招聘。就业岗位增长明显放缓，且就业增长越来越集中在少数非商业服务行业。第四季度私营部门就业平均每月仅增加约3万岗位，远低于维持失业率不升的水平，主要由医疗和社会服务行业贡献，表明自去年初以来劳动力需求持续逐步减弱。工资增长已放缓至与2%通胀相符的水平，反映出劳动力需求的缓和和生产率的强劲增长，劳动力市场不再是通胀的主要来源。

虽然劳动力市场仍接近充分就业，但变得越来越脆弱，未来几个月可能继续恶化。失业率的上升主要发生在更易受经济周期影响的人群中。过去两个月，出于经济原因而兼职工作的比例大幅增加。这与多重就业者比例的上升同步，表明越来越多的工人难以维持生计。

就业增长主要集中在少数受经济周期影响较小的服务行业。过去六个月，表现出正增长的行业比例一直处于历史低位。私营部门就业可能已在近期开始下降，因为季度就业和工资普查数据中存在的偏高偏差似乎至少持续到第二季度。

虽然首次失业救济申请仍然较低，但有迹象显示裁员可能增加，挑战者公司宣布的裁员数量已达到2010年以来的最高水平（除疫情期间外）。随着职位空缺的减少和招聘率的低迷，裁员可能会迅速增加。12月长期失业者比例达到26%，为2022年初以来的最高水平，反映出劳动力市场的低动态、低招聘和低裁员状态，有人称之为“失业扩张”。

所有这些指标都显示劳动力市场的脆弱性在增加，如果需求不增强，情况可能会进一步恶化。招聘率已很低，若企业开始重新评估人员需求，裁员可能会更快增加。

疫情期间的工人短缺记忆犹新，到目前为止，企业大多维持而非裁减了员工队伍。它们似乎也更愿意压缩利润空间，因为消费者对价格的敏感度较低。除非需求条件有明显改善，否则企业可能不得不开始裁员，认识到在劳动力市场条件变化的情况下，重新雇用不会那么困难。

通胀动态

关于通胀，我们在降低基础趋势方面已取得显著进展，考虑到目前仍较高的通胀主要由关税影响所致，我预期今年这些影响会逐渐消退。扣除关税影响后，核心PCE通胀更接近2%。

根据最新的消费者和生产者价格报告，12个月的核心PCE通胀在12月可能为2.9%。但在剔除估算的关税影响后，近期几个月的核心PCE通胀将徘徊在接近2%的水平，远低于2024年底的3%。通胀基础趋势的放缓反映出核心服务通胀的显著减缓，这与劳动力市场压力减轻和住房通胀的缓和一致，尤其是在市场租金疲软的情况下。

核心PCE通胀的基础趋势似乎正逐步接近我们的2%目标，目前数据显示的情况还未完全反映这一点。核心服务通胀已大致符合我们的目标，只有核心商品通胀仍然偏高，但我预期随着早期价格上涨和一次性关税调整的影响逐渐消退，它将在未来几个月开始下降。

经济展望与风险

展望未来，我的基本预期是经济将继续稳步扩张，劳动力市场将在货币政策逐步放宽的情况下趋于接近充分就业。放宽的监管、较低的企业税负以及更有利的商业环境将继续推动供给增长——主要得益于更高的生产率——并且将大大抵消关税对经济活动和通胀的潜在负面影响。随着关税影响的逐步减弱，这些供给侧政策以及AI相关投资的强劲表现，将继续推动生产率提升，帮助确保通胀保持在下降轨道上。

不过，前景面临双重风险，这些风险并非对称的。在通胀方面，潜在的上行风险包括服务价格的再度上涨、企业定价行为的变化或由贸易或地缘政治事件引发的全球供应链中断。这可能包括对油价的反应，特别是在委内瑞拉和中东近期事件的影响下。

虽然这些风险值得密切关注，但我目前认为它们不太可能持续发生。首先，贸易政策的谈判意愿仍在，供应链迄今为止基本未受影响。其次，外国供应商和进口商已在调整新关税，许多企业也不愿意提价，原因是消费者价格敏感度较高，尤其是低收入群体。移民减少也将继续减弱需求，特别是住房需求，从而对通胀形成拖累。

在就业方面，我仍看到下行风险。招聘持续疲软，加上已有的低招聘率，即使需求略有下降，也可能导致失业率大幅上升。一旦企业开始从放缓招聘转向裁员，劳动力市场状况可能迅速恶化。

疫情期间的工人短缺记忆犹新，到目前为止，企业大多维持而非裁减了员工队伍。它们似乎也更愿意压缩利润空间，因为消费者对价格的敏感度较低。除非需求条件明显改善，否则企业可能不得不开始裁员，认识到在劳动力市场条件变化的情况下，重新雇用不会那么困难。

货币政策的未来路径

鉴于通胀持续向2%目标迈进，以及劳动力市场出现脆弱迹象，我的观点是应继续关注就业任务的风险，提前稳定和支持劳动力市场状况。在去年下半年，我多次指出经济状况和风险平衡的变化。我也注意到就业岗位增长的放缓和失业率的上升，显示劳动力市场的疲软迹象。但由于失业率上升和通胀仍略高于目标，我们的最大就业和价格稳定目标之间存在紧张关系。在这种紧张状态下，我们的框架建议采取平衡的方式——不仅考虑偏离目标的幅度，还要考虑偏离可能变得持续的可能性。3

在制定货币政策的适当路径时，我的方法仍然是有意主动和前瞻性的。货币政策对经济的全部影响需要时间才能显现。过度依赖最新数据可能导致对经济状况的反向评估，从而增加落后于曲线的风险，最终可能需要更剧烈、更大幅度的政策调整。

相反，我们应依赖由广泛指标和与企业及社区持续互动所提供的预测。这种方法更有可能反映经济的演变趋势。及时、适度地行动，基于对经济未来走向的预期，有助于支持就业和价格稳定，同时减少不必要的波动风险。

随着通胀压力的缓解——剔除一次性关税影响——以及劳动力市场可能进一步变弱的风险，我认为政策应保持适度限制。劳动力市场可能看似稳定，直到它突然变差。除非劳动力市场条件有明确且持续的改善，否则我们应保持准备，调整政策使其更接近中性。我们也应避免在未确认条件变化的情况下发出暂停的信号，这样会表明我们对近期和预期的劳动力市场路径不够关注或反应不足。

同时，我要强调，货币政策并非预设不变。在每次FOMC会议上，我和同事们将评估最新数据、经济前景的变化以及对最大就业和价格稳定双重目标的风险平衡。我也将继续与各类联系对象会面，以获取对经济状况和政策立场的最新评估。

监管和审慎重点

在结束发言之前，我想简要谈谈联邦储备的监管和审慎工作议程，我知道这对在座许多人士都非常关心。

虽然货币政策常常成为焦点，但有效的监管和审慎措施对于维护银行体系的安全、稳健和韧性至关重要——这支撑着经济增长并服务于全国各地的社区。

自去年六月被任命为监管副主席以来，我们在多个优先事项上取得了重要进展，这些措施将提升透明度、效率和监管框架的专注度。我的目标是确保监管和审慎措施适当调整、风险导向，并符合我们的法定职责。

国会也在这方面采取了多项措施。通过《GENIUS法案》（指导和建立美国稳定币创新的国家战略法案）以及对银行和其他数字资产立法的持续审议，强调了监管明确性的重要性，因为创新推动银行和金融系统不断发展。我们正积极落实联邦储备在新法律下的职责。

上周，我分享了我的工作计划，并提供了我们现代化银行监管和审慎工作的最新情况。4 我将重点介绍一些具体措施，包括自去年六月以来采取的行动，以增强监管和审慎能力。我们已完成：

• 完善大型金融机构评级框架，使其更好反映机构的财务状况和风险
• 完善增强型补充杠杆率，恢复其作为资本后盾的传统作用，帮助减少市场扰动风险
• 提议重新校准社区银行杠杆率至法定最低水平，为符合条件的社区银行提供更大灵活性
• 从审查工具中剔除声誉风险，使审查员能更专注于重要的财务风险
• 首次发布一套监管操作原则，以增强透明度、问责制和审查一致性——惠及审查人员和被监管银行
• 发布关于支付欺诈的信息征求意见，以支持更协调和有效的应对措施
• 提议改进压力测试的波动性，增强透明度和公众问责
• 撤回偏离银行安全和稳健风险的气候相关监管指导
• 发布新政策，促进受监管银行的责任创新
• 启动监管报告要求的审查，确保收集的数据对监管和审慎目标有用且必要

虽然我们已取得进展，但仍有许多工作要做。我们将继续改善并购审查流程，评估银行体系的资本要求合理性，解决支付和支票欺诈问题，以及加强审查员的培训和发展。

结束语

随着经济不断发展，政策也必须随之调整。我的重点将继续是提前行动，维护价格稳定和强劲的劳动力市场。再次感谢大家的邀请，让我今天有机会与大家分享我的看法。很荣幸能参加此次论坛。

1. 此处表达的观点仅代表我个人，不一定代表我在联邦储备委员会或联邦公开市场委员会的同事们。返回正文

2. 参见Michelle W. Bowman（2025年）《意外的政策转变与意外后果》（PDF），在“评估货币政策在COVID-19大流行期间及之后的有效性”研究会议上发表，该会议由《国际中央银行杂志》和捷克国家银行联合主办，布拉格，捷克，6月23日。返回正文

3. 联邦公开市场委员会关于“长期目标和货币政策策略”的修订声明可在委员会官网查阅。返回正文

4. 参见Michelle W. Bowman（2026年）《现代化监管：2025年及未来之路》（PDF），在加州银行家协会银行行长研讨会，拉古纳海滩，加利福尼亚，1月7日发表。返回正文