为什么你的加权平均资本成本（WACC）公式必须包含优先股——完整指南

在构建估值模型或进行资本预算分析时，正确使用你的WACC公式至关重要——这意味着要决定是否将优先股纳入其中。简短的答案是：如果你的公司存在大量优先股，那么你的WACC公式应将优先股作为其自身的加权组成部分，而不是合并到权益中。本指南将引导你了解扩展的WACC公式，展示如何计算优先股的权重和成本，并解释在何种情况下这对你的估值最为重要。

理解扩展的WACC公式

你在财务课上学到的标准WACC公式可能是这样的：

WACC = (E / V) × Re + (D / V) × Rd × (1 − T)

这个公式在只涉及债务和普通股时效果良好。但一旦优先股进入场景——而且对于许多实际公司来说确实如此——这个基本的WACC公式是不完整的。当优先股存在时，正确的WACC公式应为：

WACC = (E / V) × Re + (D / V) × Rd × (1 − T) + (P / V) × Rp

变化如下：

• P = 优先股的市场价值
• Rp = 优先股的成本（优先股股息的收益率或必要回报率）
• V = 所有融资来源的总市场价值（E + D + P）

关键点：注意优先股部分没有乘以(1 − T)。这是因为优先股股息不像债务利息那样可以抵税。你的WACC公式必须反映这一差异。

你的资本结构中的优先股是什么？

优先股位于债务和权益的灰色地带。它通常具有：

• 固定或预定的股息（类似利息，但不可抵税）
• 在股息和清算收益方面优先于普通股
• 次于债务
• 投票权有限或没有
• 通常是永久性的（没有到期日），但也有可赎回或可转换的

由于优先股兼具债务和权益的特性，分析师有时会争论是否应将其作为单独的组成部分纳入WACC公式。共识是：如果优先股占比（大约5%或以上的总资本），你的WACC公式应将其作为单独的项目反映。

计算优先股的权重和成本在你的WACC公式中的方法

第1步：优先股的市场价值（P）

尽可能使用市场价值： P =（已发行优先股数）×（每股优先股的当前市场价格）

如果优先股没有活跃交易，可以使用最新发行所得或最近交易价格。

第2步：优先股的成本（Rp）

对于永久性固定股息的优先股，计算很简单： Rp = 每股年度优先股股息 / 每股市场价格

示例： 一只每年支付$5股息、交易价格为$100的优先股，Rp = 5 / 100 = 5%。

对于可赎回或可回购的优先股，应使用到期收益率（YTC），考虑预期的赎回日期。对于可转换优先股，应相应调整Rp，反映内嵌的转换期权。

第3步：计算总市场价值（V）

V = E + P + D

• E = 普通股的市场价值（已发行股数 × 当前股价）
• P = 优先股的市场价值
• D = 债务的市场价值

第4步：计算权重并插入你的WACC公式

各组成部分的权重：

• E/V = 权益比重
• P/V = 优先股比重
• D/V = 债务比重

然后代入完整的WACC公式。

为什么优先股股息在你的WACC公式中没有税盾

这是常见的误解。在你的WACC公式中，债务利息享有税盾——乘以(1 − T)—因为利息可抵税。而优先股股息没有这个待遇，原因如下：

• 优先股股息是用税后利润支付的
• 它代表权益资本的分配，不是可抵税的费用
• 它对发行人没有税收优惠

因此，在将Rp代入你的WACC公式时，保持原样，不要乘以(1 − T)。这是区分优先股和债务的关键。

何时优先股的存在具有重要性：决定你的WACC公式是否需要优先股

在以下情况下应将优先股纳入WACC公式：

• 优先股已发行且代表一个明确的资本来源
• 优先股占比（大约5%或以上的总资本V）具有实质性
• 你在进行整个企业估值（折现FCFF），需要考虑所有资本提供者的折现率

可以省略或简化处理的情况：

• 优先股比例很小（低于约5%的V）
• 你只在估算权益现金流（FCFE），此时用权益成本作为折现率
• 优先股具有债务特征（固定到期、强制赎回）——应谨慎分类并合理说明处理方式

**实际判断：**如果你的优先股位置会使你的WACC公式变化超过0.5%，那么它就是重要的，应当纳入。

实例演示：包含优先股的WACC公式

假设市场价值如下：

• 普通股（E）= 6亿美元
• 优先股（P）= 1亿美元
• 债务（D）= 3亿美元
• 企业所得税率（T）= 25%
• 权益成本（Re）= 10%
• 税前债务成本（Rd）= 5%
• 优先股年度股息= 600万美元 → Rp = 6M / 100M = 6%

计算：

总价值：V = 6亿 + 1亿 + 3亿 = 10亿美元

权重：

• E/V = 60%
• P/V = 10%
• D/V = 30%

应用WACC公式：

WACC = (0.60 × 10%) + (0.30 × 5% × 0.75) + (0.10 × 6%)

= 6.0% + 1.125% + 0.6% = 7.725% ≈ 7.73%

如果省略优先股？ 只考虑权益和债务，V为9亿美元，WACC大约为7.94%，明显偏高。这说明在优先股占比较大时，纳入优先股会显著影响估值。

税务处理与分类难题

优先股有时会模糊债务与权益的界限：

• **永久性、不可赎回的优先股：**视为权益（无到期日，无税盾）
• **可赎回、固定期限的优先股：**更像债务（有明确期限和强制支付）
• **可转换优先股：**混合性质——可用期权调整模型，或用纯优先股收益率减去转换价值

分类模糊时，应披露你的方法，并进行敏感性分析（用不同假设计算WACC，比较估值差异）。

极端情况：可转换、可赎回和浮动利率优先股

可转换优先股

如果转换为普通股的可能性很高，优先股可能更像权益。可用期权调整方法估算调整后的Rp，或将其拆分为纯优先股部分和嵌入的权益期权。

可赎回或可回购优先股

发行人可以在特定日期赎回。WACC公式中应使用到期收益率（YTC），反映缩短的期限和赎回风险。

浮动利率优先股

股息随基准利率变化。应使用预期未来利率或市场隐含收益率，定期更新Rp以反映市场变化。

你的WACC公式如何影响估值和决策

你选择的折现率（WACC公式）直接影响企业价值估算：

• **资本预算：**项目应使用完整的WACC（包括优先股）进行评估，以反映所有资本提供者的成本
• **并购估值：**收购方必须在WACC中考虑目标公司的优先股，否则可能支付过高；遗漏优先股会掩盖真实的资本成本
• **减值测试：**财务报告要求使用合适的折现率；采用正确的WACC（优先股重要时）确保公允价值估算

如果一家企业有大量优先股而未在WACC中考虑，可能会系统性低估折现率，从而高估企业价值——在收购定价或资本配置中是个严重错误。

常见错误与最佳实践

常见错误

1. 使用账面价值而非市场价值：账面值扭曲当前资本成本
2. 错误应用税盾：将Rp乘以(1 − T)是错误的
3. 遗漏重要优先股：低估必要回报，夸大估值
4. 优先股定价过时：应使用当前市场价格或最新交易价，披露代理值

最佳实践

• 始终使用E、P、D的市场价值，记录任何代理或假设
• 正确计算Rp（年度股息 ÷ 市场价格），不做税务调整
• 如果优先股边界模糊，进行敏感性测试，显示对估值的影响
• 对复杂优先股（可转换、可赎回），采用期权调整或市场收益率
• 在模型中记录所有数据来源和假设，披露市场报价日期和任何近似值
• 定期更新WACC输入，特别是在市场条件发生重大变化时

快速参考：WACC公式核对清单

在构建你的WACC模型时，确认：

• [ ] 已识别优先股的发行情况和市场价值（P）
• [ ] 使用当前股价计算普通股市场价值（E）
• [ ] 估算债务市场价值（D），注明任何账面值代理
• [ ] 计算Rp（年度股息 ÷ 市场价格）
• [ ] 确认企业所得税率（T）
• [ ] 将所有值代入扩展的WACC公式：(E/V)×Re + (D/V)×Rd×(1−T) + (P/V)×Rp
• [ ] 进行敏感性分析，观察+/-1%的变动对结果的影响
• [ ] 记录所有假设和数据来源
• [ ] 考虑优先股的特性（可赎回、可转换）是否需要调整处理

进一步学习

深入资料可参考Investopedia的WACC概述、Wall Street Prep的建模指南，以及Corporate Finance Institute的资本成本模块。学术资料（如Pedro Saffi的讲义）提供理论基础。大多数从业者会维护一个简单的模板或电子表格，将优先股作为WACC的第三项，季度或按需更新市场价格和收益率。

如果你进行多场景建模或敏感性分析，建议使用能快速重新计算WACC的工具——许多现代企业财务平台集成了实时数据源模板，便于保持优先股数据的最新性，确保WACC反映最新市场状况。