通胀低于预期：美联储的鹰派看到他们据守的堡垒出现裂痕

当希望遇到有缺陷的统计数据时。11月的CPI报告以看似难以置信的数字让市场感到惊讶：整体年度通胀率停留在2.7%，低于预期的3.1%，而核心CPI降至2.6%，低于预期的3.0%。难怪美元在短短几小时内下跌了22点，黄金则飙升了16美元。但在这场乐观的盛宴背后隐藏着一个隐患：这些数据带有10月政府关门的创伤痕迹。

统计上不完美的炸弹

劳工统计局不得不面对一个棘手的问题：由于10月的关门，缺少当月的数据。采用的解决方案是将10月的CPI设为零，UBS认为这在最终数据中引入了大约27个基点的不确定性。换句话说，实际通胀可能更接近3.0%，这也是市场预期的水平。

然而，除了“噪音”之外，确实存在一些真实的降温信号。住房通胀从3.6%降至3.0%，而服务核心通胀正成为通缩的主要推手。就业市场的数据也持续显示出坚韧：新申请失业救济人数保持在224,000，略低于预期，暗示11月没有带来显著的就业恶化。

市场反应，但美联储仍然分裂

当消息(表面上)是好消息时，风险资产就会飞涨。纳斯达克100指数期货上涨超过1%，国债收益率下降，1月降息的概率从26.6%升至28.8%。欧元兑美元几乎上涨了30点，而日元则使美元暴跌了40点。

数字未能完全捕捉到的是联邦储备内部的辩论。12月的降息25个基点的决定，出现了12票中有3票反对——这是六年来的首次。堪萨斯城联储主席Schmid和芝加哥联储主席Goolsbee倾向于维持利率不变。与此同时，米兰行长则支持更果断的降息。

Annex Wealth Management的首席经济学家Brian Jacobsen警告不要将此报告视为不可靠：“有人可能会忽略这些降温数据，认为它们‘不如平常可信’，但冒这个风险实际上会付出代价。”联储内部的鸽派可能会同意，认为这份报告为继续宽松提供了理由。

美联储的点阵图讲述不同于现实的故事

中位数点阵图预计到2026年利率为3.4%，到2027年为3.1%，与九月保持一致，暗示每年降息25个基点。但官员们的个人观点描绘出一个更加碎片化的画面。亚特兰大联储主席Bostic明确表示，他在2026年的预测中没有包括任何降息，认为GDP增长在2.5%左右，货币政策应保持紧缩。

相反，BlackRock预期路径不同：到2026年将利率推高到3%，比中位数更激进。这一差异并非偶然；反映了官方联储指导与市场实际预期之间的冲突。

随着2026年的临近，联储将结束(持续近三年的)量化紧缩，并在2026年1月启动新的“储备管理购买”机制。官方说法只是技术性地管理流动性，但市场视之为一种宽松的信号，是鸽派的又一箭。

不同路径，同样不确定的前景

华尔街在2026年的预期上说着多种语言。ICBC国际预计总共降息50-75个基点，使利率回到3%的“中性”水平。JPMorgan则更为保守，认为固定投资的强劲支撑经济，降息幅度限制在3%到3.25%。

ING描绘了两个极端场景：一是经济恶化，美联储激进降息(将十年期国债收益率推向3%)；二是过早或过度宽松，激发通胀担忧，将收益率推向5%。

投资者的时间：谨慎计算的时刻

如果11月的CPI不会改变美联储1月保持不变的决定，至少会增强机构内部的宽松预期。12月的数据将至关重要：如果继续保持这种趋势，美联储可能会重新考虑2026年的降息路径。

BlackRock建议采取渐进策略：将短期国债或多元化债券作为配置；增加中期债券的比重；建立一条期限阶梯以锁定收益；寻找高收益债券和新兴市场的机会。

WisdomTree的Kevin Flanagan提供更冷静的视角：美联储已成为“分裂的内阁”，进一步宽松的门槛仍然很高。通胀仍高出目标约一个百分点，劳动力市场保持坚挺，连续降息的可能性不大，除非就业大幅降温。

政治压力的光谱与换届

少有人公开讨论的一个因素是：鲍威尔的任期将在2026年5月结束。新一届领导层可能会改变货币政策的基调和内容。选举和对新任主席的政治压力可能推动更激进的宽松，超出点阵图的预期。

当11月数据公布后美元崩盘、黄金上涨时，不仅仅是对数字的反应。这是市场在预估联储鹰派阵营的裂痕，以及鸽派在暗中增强的迹象。Jacobsen说得对：忽视这些信号风险很大，无论统计缺陷多大。

下一章将取决于12月的数据以及美联储如何传达其前景。只要通胀持续低于预期，劳动力市场保持韧性，市场就会继续预期超出点阵图的降息。美联储可能不得不在坚持其谨慎指引和应对快速变化的经济现实之间做出抉择。