Розкриття справжньої проблеми ринку криптовалют: чому політика "cookie jarring", а не фундаментальні чинники, пояснює спад

Поточний ринковий наратив малює похмурий образ: Біткоїн завершився, криптовалюти — це провалений експеримент, а весь сектор зазнав фундаментального краху. Однак цей діагноз ігнорує справжню хворобу. Реальний винуватець набагато банальніший і тимчасовий. Те, що відбувається на ринках, — це не провал самих криптоактивів, а систематичне висмоктування ліквідності, викликане політичними рішеннями, що лежать в основі фінансової системи. Щоб зрозуміти це, потрібно дослідити, як центральні банки та уряди керують своїми фінансовими «банками печива» — стратегічним часом, коли зберігати і коли випускати капітал у ринок. Це значення «банки печива», застосоване до монетарної політики, показує, чому довгострокові активи, такі як Біткоїн і SaaS-акції, зазнають тиску одночасно, і чому поточний песимізм є тимчасовим переоцінюванням, а не кінцевим занепадом.

Помилковий наратив: чому BTC і SaaS падають разом

Звабливий наратив стверджує, що криптовалюти відокремилися від традиційних активів, що падіння CZ або регуляторний тиск кардинально зламали сектор. Звичайний висновок — залишити корабель. Однак дані говорять про інше. Порівнюючи індекс UBS SaaS з рухом ціни Біткоїна, кореляція вражає — вони рухаються синхронно. Якби криптовалюти справді були унікальною проблемою, ми б очікували побачити розходження. Натомість ми спостерігаємо синхронну слабкість у двох, здавалося б, несуміжних класах активів.

Ця синхронізація дає важливий висновок: проблема не є специфічною для криптовалют, а має структурний характер. І Біткоїн, і SaaS — це активи з найдовшим терміном дії на фінансових ринках. Коли ринки стикаються з обмеженнями ліквідності, ці довгострокові активи зазнають негайного тиску на переоцінку. Вони першими продаються, коли капітал стає дефіцитним. Той факт, що вони падають разом, свідчить про спільну причину, яка зовсім не пов’язана з окремими наративами навколо кожного класу активів. Ідея «відокремлення» сама по собі — це пастка наративу — зручне пояснення, яке ігнорує глибші механічні сили.

Розуміння висмоктування ліквідності в США: справжній механізм ринкового тиску

Щоб зрозуміти, чому ліквідність скоротилася, потрібно простежити ланцюг подій, що систематично висмоктували капітал із фінансових ринків. Основою стало те, що операції з зворотним репо Федеральної резервної системи — основний інструмент ін’єкції ліквідності — вичерпалися до 2024 року. Ця програма підтримувала ринки роками; її виснаження позбавило важливого механізму підтримки.

Одночасно, Генеральний рахунок Мінфіну США (TGA), який накопичував депозити за попередні періоди, потребував реконструкції у липні та серпні 2024 року. Зазвичай така реконструкція супроводжується монетарними хеджуючими механізмами — противагами для підтримки загальної ліквідності системи. Цього разу таких заходів не було. Результат був очевидним: ліквідність ринку була виведена саме тоді, коли зростала системна напруга. Індекс виробничої активності ISM, що є індикатором економічної активності, відобразив це у постійній слабкості.

Традиційна модель аналізу ліквідності — Глобальна Загальна Ліквідність (GTL) — зазвичай має найвищу кореляцію з Біткоїном і індексом Nasdaq. Однак поточний цикл працює за іншими правилами. Основним показником стала Загальна Ліквідність США (USTL), оскільки саме США залишаються головним постачальником глобального капіталу. Коли USTL скорочується, ефекти поширюються по всьому світу, незалежно від стану інших регіонів.

Додатково, у цей період золото зазнало значного зростання. Хоча зазвичай золото — це актив безпеки, у цьому контексті воно виконувало більш підступну роль: воно перехоплювало маргінальну ліквідність, яка інакше пішла б у ризикові активи, такі як Біткоїн і SaaS. У середовищі, де системна ліквідність не може підтримати усі активи одночасно, найбільш ризиковані — ті з найдовшим терміном — перші зазнають втрат.

Стратегія «банки печива»: як політика центрального банку створює цикли ліквідності

Концепція «банки печива» у монетарній політиці висвітлює важливу проблему з часом. Центральні банки та уряди мають вирішувати, коли зберігати резерви (закривати банку), а коли випускати капітал (відкривати банку для розподілу). Поганий таймінг або тривала нестача створюють стрес на ринку; скоординовані випуски відновлюють рівновагу.

Протягом 2024 року і до 2025-го урядові політики ухвалювали рішення щодо зменшення або збереження резервів Мінфіну — фактично, випускали гроші у банківську систему та ширший ринок. Ці рішення ускладнювалися урядовими шатдаунами, що створювали невизначеність і затягували вакуум ліквідності. Кожен шатдаун затримував випуск коштів, яких ринок очікував. Політична невизначеність щодо фіскальних рішень означала, що «банка печива» залишалася закритою довше, ніж потрібно, посилюючи напругу на ринку.

Це не є постійним станом. Останні сигнали вказують, що глухе кутове рішення щодо шатдаунів, ймовірно, буде розв’язане, і це нарешті зніме цю критичну перешкоду для ліквідності. Після цього відкриється шлях для «банки» — через скоординовані коригування eSLR (розширеного додаткового коефіцієнта левериджу), часткові випуски TGA, фіскальні стимули та зниження ставок Федеральної резервної системи. Ці механізми — це плейбук центрального банку для повернення до нормальної роботи і відновлення капітальних потоків у ризикові активи.

Підсумкова політична реальність — це цикл виборів середини терміну — визначає час і масштаб цих випусків ліквідності. З точки зору повного циклу інвестицій, цей часовий каркас набагато важливіший за поточні цінові рівні.

Кевін Верш і гра Грінспана: розкодування справжнього сценарію політики

Поширена помилка у ринковому аналізі — це уявлення, що Кевін Верш, ключова фігура у керівництві Федеральної резервної системи, представляє ортодоксальний жорсткий підхід, який обмежить ліквідність. Це відсторонене від реальності. Насправді, місія Верш — імітувати операційний підхід Грінспана — рамки, що явно дозволяли економіці працювати на підвищених рівнях активності та зростання, з припущенням, що технологічні інновації зменшать інфляцію через зростання продуктивності.

Політична еліта підтримує цей напрямок. Офіційні особи адміністрації Трампа та керівництво Мінфіну публічно висловлювали цю ж ідею: зниження ставок для стимулювання зростання, з упевненістю, що продуктивність, зумовлена ШІ, запобігатиме неконтрольованій інфляції. Це суттєва зміна від традиційної політики боротьби з інфляцією.

Вірно, що Верш не схильний розширювати баланс Федеральної резервної системи через кількісне пом’якшення. Однак сучасна фінансова система має обмеження резервів, і ця опірність робить таку політику маловажливою. Примусити різко змінити політику балансу — означає дестабілізувати кредитні ринки, що жоден політик не може собі дозволити. Практичний висновок — Верш підтримуватиме зниження ставок, делегуючи забезпечення ліквідності фіскальним органам і Мінфіну.

Адміністрація Трампа, під керівництвом Мінфіну, має можливість напряму запускати ліквідність через банківську систему за допомогою фіскальних стимулів і управління резервами. Додатковий тиск — можливо, від посадових осіб, що працюють над зменшенням вимог eSLR — прискорить цю ін’єкцію ліквідності, переводячи весь процес у високий режим.

Інвестиційний висновок простий: сценарій політики вже написаний. Основний напрям — розширення ліквідності через зниження ставок і фіскальну підтримку, а не скорочення.

Визнання прогалин у аналізі: що здивувало ринок

Для спостерігачів і інвесторів сумарний вплив висмоктування ліквідності через зворотне репо, реконструкцію TGA, повторні шатдауни, зростання золота і другорядні шатдауни створили сліпу зону прогнозування. Хоча кожен фактор окремо зрозумілий, передбачити їхню суму і послідовність було важко. Масштаб і тривалість вакууму ліквідності були недооцінені — це помилка аналізу з конкретними наслідками для портфельної ефективності.

Однак такі помилки — частина повного циклу інвестування. Ідеально вчасно врахувати кожен фактор неможливо; головне — розуміти механізми і зберігати переконання крізь шум. Каркас, що керує цими динаміками ліквідності, залишається цілісним: індекс «Все» все ще демонструє широку кореляцію, а не розходження. Відокремлення — це міраж. Механізми спільного руху не зламалися; їх просто приховує тимчасовий дефіцит ліквідності.

Час понад ціну: перевага інвестора повного циклу

Ключовий висновок, що відрізняє інвесторів повного циклу від тих, хто піддається короткостроковій волатильності: у тривалих циклах ринку час важливіший за ціну. Так, ціни можуть і будуть каратися у короткостроковій перспективі. Активи можуть знизитися на 30%, 50% або більше. Менш ліквідні позиції — ще більше.

Однак, якщо базовий цикл залишається цілісним і часовий горизонт достатньо довгий, активуються механізми саморегуляції. «Рот риби» — динаміка ринку — зрештою закривається навколо справедливої вартості. Це не оптимізм; це механіка.

Для тих, хто не може витримати цю волатильність, або для інвесторів із короткостроковим горизонтом, стратегії повного циклу просто не підходять. Вони вимагають терпіння, переконання і здатності витримати значні проміжкові втрати. Щоденний моніторинг прибутків і збитків активний шкодить довгостроковій ефективності; психологічний тягар не має аналітичної цінності.

Однак для інвесторів із 21-річним досвідом реалізації стратегій повного циклу і задокументованими результатами, що посідають одні з найсильніших позицій у галузі, поточне середовище — це тест процесу, а не його заперечення. Помилки були — 2009 рік став болісним прикладом ризиків, пов’язаних із позиковими позиціями. Скромність і управління ризиками залишаються пріоритетом.

Операційний сценарій наступного циклу зрозумілий. Адміністрація Трампа, разом із Вершем і керівництвом Мінфіну, багаторазово сигналізували про напрямок: розширення ліквідності. Завдання інвестора повного циклу — не передбачати безпрецедентні результати, а слухати, розуміти заявлений сценарій, терпляче чекати і діяти відповідно.

Кавалерія ліквідності наближається. Банка печива відкриється. І коли це станеться, активи, що зараз зазнають сильного тиску, переоціняться з відповідною силою. Чи це станеться сьогодні, чи через шість місяців — для інвестора з реальним горизонтом повного циклу це не має значення. Головне — ціль; час проміжних точок — другорядний.