Розблокування криптовалютної глухої кути: чому альткоїни застрягли у грі «проиграш-невиграш»

Ринок альткоїнів зламаний. Не в сенсі цінових крахів або волатильності — це цикли. Він зламаний структурно. Усі, хто сьогодні беруть участь у екосистемі токенів, втрачають гроші: біржі, ранні інвестори, команди проектів, венчурні капіталісти. Це не спекуляція. Це математична закономірність, яка виникла через рішення, прийняті три роки тому, і ми досі за це платимо.

Катастрофа пропозиції, про яку ніхто не говорить

Ось що насправді сталося: у 2021-2022 роках спостерігалася масова бульбашка венчурного капіталу. Тисячі проектів залучали кошти і обіцяли доставити продукт. Тепер вони всі одночасно випускають токени. Результат? Ринок перенасичений пропозицією, тоді як попит зруйнувався.

Але це навіть не найгірша частина.

Настояща проблема — як випускаються токени. Проекти випускають токени з абсурдно низькими рівнями обігу — іноді однозначними цифрами у відсотках від загальної пропозиції. FDV (повністю розведена оцінка) завищується до нереалістичних рівнів, створюючи ілюзію цінності. На папері ви тримаєте “дешевший” токен. Насправді — це ticking time bomb.

Логіка була проста: менший негайний обіг = стабільність ціни. Але тиск пропозиції неминучий. Коли токени розблоковуються, ціни падають. Перші прихильники стають ліквідністю для внутрішніх учасників. Дані показують той самий патерн у понад 80% проектів із тієї епохи — погана продуктивність з моменту запуску.

Ця стратегія низького обігу створила те, що ми називаємо “матрицею чотирьох втрат”: ситуація, коли всі думають, що виграють, але насправді всі програють.

Ловушка чотирьох втрат: як кожен гравець програв

Централізовані біржі думали, що суворі вимоги до ліквідності та жорсткий контроль захистять роздрібних інвесторів. Замість цього вони отримали обурення спільноти і токсичну поведінку монет, що викликало у користувачів неприязнь до них за “блокування” можливостей.

Власники токенів вважали, що низький обіг означає, що внутрішні учасники не зможуть одразу скинути свої активи. Вони були наполовину праві — але ціна була жорсткою. Штучна дефіцитність змусила первинну оцінку ринку підніматися до абсурдних рівнів, що потім змусило проекти покладатися на трюки з низьким обігом, щоб уникнути негайного краху. Це — порочне коло дисфункції.

Команди проектів маніпулювали низькою ліквідністю, думаючи, що це збереже оцінки і зменшить розведення. Це працювало тимчасово. Але практика стала заразною. Коли кожна команда робить це, вся фінансова здатність галузі руйнується. Те, що мало бути хаком, стало системною зброєю.

Венчурні капіталісти оцінювали свої активи за ринковими цінами з низьким обігом, що дозволяло їм залучати нові кошти на основі завищених оцінок. Поки стратегія не зазнала краху. Середньо- і довгострокові канали фінансування висохли. Впевненість зникла.

Усі програли. Гра сама по собі була отруєна з самого початку.

Ринок намагався втекти двічі — і обидва рази зазнав поразки

Перша спроба: мем-коіни (Революція роздрібних інвесторів)

Мем-коіни вибухнули як прямий наслідок токенів з низьким обігом, підтримуваних венчуром. Пропозиція була нездоланною: 100% обігу при запуску, без венчурної підтримки, цілком чесно. Нарешті, роздрібні інвестори могли грати без обману.

Реальність була темнішою.

Без інституційного контролю ринок заповнився неперевіреним сміттям. Анонімні оператори замінили венчурні команди — але це не принесло справедливості; це створило хаос. Більше 98% учасників втратили гроші. Токени стали шахрайськими інструментами. Власники зникли за лічені хвилини.

Платформи, як Pump.fun, заробили мільярди. Усі інші програли.

Біржі стикнулися з неможливим вибором: ігнорувати мем-коіни (користувачі торгують он-чейн), або виставляти їх (і звинувачувати, коли ціни падають). Власники токенів постраждали найбільше.

Друга спроба: MetaDAO (Занадто далеко наліво)

MetaDAO різко виправила ситуацію — екстремальний захист для власників токенів, внутрішні отримують ліквідність лише за досягнення KPI, демократичне фінансування, нижчі початкові оцінки, справедливіший вхід.

З’явилися реальні переваги:

• Власники криптоактивів отримали реальний контроль
• Заохочення засновників узгоджуються з успіхом токена
• Фінансування тривало під час періодів обмеженого капіталу
• Вхідна ціна стала більш справедливою

Але надмірне коригування створило нові проблеми:

• Засновники втратили контроль занадто рано. Здатні команди уникали цієї моделі. Тільки відчайдушні погоджувалися. Це — “ринок лимонів засновника” — найгірша вибіркова упередженість.
• Необмежене випускання зробило неможливим листинг на централізованих біржах. Токени MetaDAO застрягли у виснаженій он-чейн ліквідності, відрізані від роздрібного капіталу, що фактично рухає ціни.
• Волатильність була екстремальною, механізми відбору гірші за традиційний венчур.

Кожна ітерація вирішувала проблему однієї сторони і створювала три нові. Ринок досі не знайшов сталого балансу, що працює для всіх учасників: бірж, власників, команд і інвесторів.

Що має виглядати як справжнє рішення

Знаходження балансу — не про те, щоб зробити всіх щасливими. Це про чітке визначення: що шкідливо, що легітимно і що створює справжню цінність.

Для бірж: припиніть театр блокування

Припиніть робити так: Вимагати багаторічних періодів блокування під приводом “захисту” ринку. Це фактично заважає відкриттю цінового відкриття і створює штучні пастки дефіциту.

Почніть вимагати таке: Передбачувані графіки випуску токенів, прив’язані до реальних досягнень (KPI), а не довільних часових блокувань. Коротші, частіші розблокування, пов’язані з реальним прогресом. Ефективний механізм відповідальності. Це дає інвесторам прозорість і запобігає “rug pulls”.

Для власників токенів: відмовтеся від максималізму

Припиніть робити так: Надмірне коригування з надмірним контролем через відсутність його раніше. Однорідні довгострокові блокування для всіх внутрішніх учасників ігнорують різні ролі і заважають справедливому ціновому відкриттю. Зациклення на “магічних 50% внутрішніх” створює нові можливості маніпуляцій з низьким обігом.

Почніть вимагати таке: Реальні права на інформацію і операційну прозорість. Ви маєте право розуміти бізнес за токеном. Регулярні оновлення щодо прогресу, викликів, капітальних резервів і розподілу ресурсів. Право гарантувати, що цінність не витікає через непрозорі структури. Найголовніше: власник інтелектуальної власності має тримати токен — це гарантує, що створена цінність дійсно йде до власників токенів, а не витягується спекулянтами.

Власники токенів мають контроль над ключовими бюджетними рішеннями, але не за операціями щодня. Це різні речі.

Для команд проектів: припиніть відмивання токенів

Припиніть робити так: Випускати токени без сигналів про відповідність продукту і ринку. Лікувати токени як “легкі на акції” без юридичних захистів. Випускати токени просто тому, що “усі криптопроекти так роблять” або через нестачу коштів.

Почніть вимагати таке: Стратегічна автономія. Можливість приймати сміливі рішення, керувати щоденними операціями і виконувати їх без узгодження з DAO. Якщо ви відповідальні за результати, вам потрібна влада для виконання. Це не автократія — це базова операційна здатність.

Для венчурних капіталістів: будьте безжальними у відборі

Припиніть робити так: Примушувати кожну портфельну компанію випускати токен. Не кожна криптокомпанія потребує токен. Примушування випускати токени для маркування активів або створення можливостей виходу заповнило ринок зомбі-проектами. Це — причина, чому зникла вся сигналізація сектору.

Почніть вимагати таке: Жорсткий відбір. Чесно оцінюйте, які компанії дійсно підходять для токен-моделей. Ранній криптокапітал — надзвичайно високоризикований, тому він заслуговує пропорційних доходів, коли ставки спрацьовують. Це означає справедливі коефіцієнти участі, плани випуску, що відображають внесок і ризик, і право виходу без демонизації за отримання прибутку.

Наступний рік: остаточне розрахунки пропозиції

2025 може стати останнім великим шоком пропозиції від бульбашки 2021-2022 років. Чому?

• До кінця 2026 року ці проекти або завершать випуск токенів, або зникнуть
• Витрати на фінансування залишаються високими, обмежуючи створення нових проектів
• Пул “проектів, що чекають випуску токенів”, значно зменшився
• Оцінки на первинному ринку повернулися до реальності, зменшивши тиск на маніпуляції з низьким обігом

Цикл пропозиції нарешті має згладитися. Але тільки якщо ми зможемо вирішити структурні проблеми стимулів.

Реальна довгострокова загроза — не пропозиція, а “ринок лимонів”: альткоїни стають сміттєзвалищем для провальних проектів без інших варіантів, тоді як успішні проекти повністю відмовляються від токенів і переходять до традиційних структур капіталу.

Це вже відбувається. Чому чудові команди витримають токсичність токенового ринку, якщо можуть залучати капітал через акції? Якщо проект може бути успішним як традиційна компанія, навіщо ризикувати на крипторинках?

Результат: залишаться лише “лимони” — проекти без альтернатив.

Чому токени дійсно можуть вижити

Незважаючи на песимізм, я вважаю, що токени виживуть. Ось чому:

Механізми теорії ігор, які не може повторити капітал. Токени дозволяють створювати власницькі драйвові колеса зростання, які неможливо реалізувати за допомогою традиційних акцій. Механіка токенів Ethena сприяла швидкому залученню користувачів і економіці протоколу, які не могли зрівнятися з структурами капіталу.

Побудова спільноти і захисту (moat). Токени створюють реальні стимули для участі спільноти. Торговельна спільнота Hyperliquid стала глибоко інтегрованими учасниками — створюючи мережеві ефекти і лояльність, які чисті акції просто не можуть забезпечити.

Швидкість. Токенні стимули значно прискорюють терміни зростання у порівнянні з графіками виведення капіталу.

Але тільки якщо ми виправимо структурні проблеми. Тільки якщо припинимо маніпуляції з низьким обігом. Тільки якщо побудуємо справжні механізми відповідальності.

Ознаки того, що ринок нарешті прокидається

Кращі біржі стали більш вибірковими. Нові стандарти листингу токенів набагато суворіші. Контроль якості дійсно зріс.

Інновації у управлінні: експерименти MetaDAO, DAO, що беруть на себе право власності на IP (дивіться: спори Uniswap/Aave), кращі структури контрактів. Ринок навчається — повільно, болісно, але точно навчається.

Ринок перебуває у циклі. Ми на дні. До 2027 року, після того, як проекти 2021-2022 років будуть повністю засвоєні, після уповільнення нових пропозицій через обмеження фінансування, після появи кращих стандартів через проби і помилки — ситуація має значно покращитися.

Питання: повернуться успішні проекти до токен-моделей, чи назавжди перейдуть до структур капіталу? Відповідь залежить від того, чи ми вирішимо проблеми з узгодженням інтересів і відбором. Це вибір, який ми робимо зараз.

Шлях уперед

Ринок альткоїнів застряг. Не помер — застряг. Гра з чотирма учасниками, де всі програють, бо правила зламані. Але зламані правила можна виправити.

Наступні 12 місяців будуть болісними. Пропозиція змиється. Але після цього періоду засвоєння три сили можуть сприяти відновленню:

1. Кращі стандарти, розроблені через болісний проб і помилки
2. Механізми перерозподілу інтересів, що працюють для всіх учасників
3. Вибірковий випуск — токени лише тоді, коли вони дійсно додають цінність, а не за замовчуванням для фінансування

Відповідь залежить від рішень, які ми приймемо сьогодні. Через три роки, коли ми подивимося назад на 2026, чи навчилися ми правильно балансувати монету — чи знову повторимо цей цикл?