ETF Zcash викликав суперечки! Grayscale упакував Приватна монета, не приховуючи Адреса, що суперечить початковим намірам

Grayscale планує запустити Zcash ETF (код ZCSH) на Нью-Йоркській фондовій біржі Arca, що є першим серйозним включенням приватної монети до регуляторної системи, що включає подачу заявок на ETF, затвердження депозитаріїв, санкційний моніторинг та відповідність брокерів. Однак це стикається з фундаментальною парадоксом: Grayscale використовуватиме прозорі адреси, а не захищені адреси, фактично не зможе реалізувати концепцію захисту приватності, на якій спочатку базувалася ZEC.

Розкриття структурних суперечностей Zcash ETF

! ETF Zcash у відтінках сірого

（джерело: SEC）

Дизайн Zcash полягав у тому, щоб дозволити користувачам вибирати між прозорими адресами та прихованими адресами, використовуючи технологію zk-SNARKs для перевірки дійсності адреси без розкриття деталей. Однак у ETF немає такої можливості вибору. Це пов'язано з управителями, депозитаріями, уповноваженими торговими відділами та регульованими торговими майданчиками. Оскільки всі операції у світі ETF повинні супроводжуватися перевіреною ідентифікаційною інформацією, середовище функціонування першого Zcash ETF повністю відповідає вимогам, всі транзакції проходять суворий контроль, а це все не може відобразити концепцію захисту приватності, на якій спочатку базувався ZEC.

Ця суперечність походить від способу роботи ETF. Grayscale з самого початку виступала за грошову емісію. Це означає, що уповноважені учасники вносять долари США, а не ZEC, до фонду; засновники потім купують ZEC на ринку і зберігають його на найбільшій відповідній криптобіржі США. Ця модель обходить безпосередню проблему передачі захищених токенів через відділ відповідності, оскільки грошова емісія зовсім не пов'язана з функціями конфіденційності. Це по суті інструмент цінового експозиції з етикеткою конфіденційності.

Цей документ залишає можливість для випуску ZEC у фізичній формі в майбутньому, але за умови, що запит на зміну правил Нью-Йоркської фондової біржі Arca буде схвалений. Навіть так, уповноважені учасники все ще стикнуться з реальною перешкодою: якщо вони хочуть доставити або викупити ZEC, їм, ймовірно, знадобиться використовувати прозорий Адреса, оскільки анонімні транзакції призведуть до питань аудиту та перевірки санкцій, а традиційні фінансові установи не мають відповідної інфраструктури для вирішення цих проблем.

Іншими словами, «фізична приватність» є лише технічною можливістю, а не регуляторною реальністю. Ви можете торгувати токенами через щиткові пул, але жоден з керуючих ETF у США не прийме партію активів, які не можна відстежити і сертифікувати. Коли ви зрозумієте, як насправді використовується ZEC, цей іронічний момент стає ще більш очевидним. Більшість торгових активностей на біржі покладаються на прозорі адреси. Хоча використання щиткових адрес дійсно існує, воно обмежене лише невеликою кількістю користувачів, які цінують приватність платежів, розділення особи або конфіденційність на рівні установ.

Zcash ETF Відповідність ланцюга ключова роль

Найбільша біржа криптовалют у США, що відповідає вимогам: виконує торги як головний брокер, проводить перевірку KYC та OFAC

BNY Mellon: Відповідальний за управління продуктами, забезпечуючи регулярне розкриття інформації про стан позицій

NYSE Arca: біржа, що контролює відповідність усіх торгових операцій

Цей ETF ніколи не буде мати жодного перетворення з функціями конфіденційності у сфері криптовалют. Як призначений зберігач, найбільша відповідна криптобіржа в США впровадила суворі механізми білого списку адрес і оцінки ризиків. Щоб забезпечити прозорість операцій, найбільша відповідна криптобіржа в США може зберігати ZEC у більш прозорій формі та вести журнали і відповідні документи для аудиту, водночас регулярно розкриваючи інформацію про свої позиції, як і з іншими криптовалютними ETF.

ZEC з 30 доларів різко підскочив до 699 доларів у спекулятивній лихоманці

Після тривалого періоду мовчання, ZEC на початку 2025 року ціна коливалася близько 30 доларів, а в першій половині року ціна коливалася між 40 і 55 доларами, крім основної спільноти, майже ніхто не цікавився. Потім ринок раптово вибухнув, до листопада ціна ZEC стрибнула до 699 доларів, ставши одним з найбільш вражаючих зростань серед основних криптоактивів цього року. Таке вражаюче зростання (з початку року зростання досягло 730%) зробило Приватну монету центром уваги інституційних інвесторів.

Цей різкий стрибок не обумовлений фактичним зростанням використання функцій конфіденційності, а викликаний очікуваннями ETF і спекулятивними настроями. Коли з'явилася новина про те, що Grayscale подала заявку на ETF для Zcash, ринок відразу ж сприйняв це як сигнал про визнання приватних монет установами. Інвестори масово купували ZEC, що призвело до параболічного зростання ціни. Однак тип спекулянтів, яких приваблює ціна ZEC понад 400 доларів, відрізняється від типу спекулянтів, яких приваблює ціна нижче 40 доларів, тому переваги прозорості цього продукту можуть з часом поглиблюватися, а не зменшуватися.

Зростання з 30 доларів до 699 доларів, що становить 23 рази, не є рідкістю на ринку криптовалют, але для активу, у якого фундаментальні дані не зазнали суттєвих змін, це зростання майже повністю є спекулятивним бульбашковим явищем, зумовленим очікуваннями. Ланцюгові активності Zcash, кількість розробників, реальні приклади використання не спостерігали відповідного вибухового зростання за цей період. Різке зростання цін в основному викликане подвійною спекуляцією на темі “ETF” та “приватної монети”.

Цільові клієнти та ринкова позиція ZCSH

Найбільша загадка ZCSH полягає в тому, хто його цільова аудиторія. «Приватна монета ETF» здається суперечливою, але якщо задуматися, більшість покупців ETF не є приватними користувачами, вони просто хочуть взяти участь в інвестиціях на тему приватності. Вони сподіваються отримати потенціал того, що приватність стане основною інвестиційною категорією, але не хочуть мати справу з клопотами, такими як пряма кастодія, перегляд ключів або технічні ризики.

Хедж-фонди, що шукають асиметричні інвестиції, можуть розумно розмістити ZCSH, оскільки механізми захисту приватності знову стали популярними. Роздрібні інвестори можуть зручніше володіти ZEC, не проходячи через біржі, які маркують виведення коштів до закритих пулів. А інституційні інвестори можуть отримати простіший вибір: інвестувати в серію криптоактивів «Приватна» за умови відповідності, не нести ризик операцій справжніх користувачів приватності.

Це призвело до дивної ситуації. Приватність більше не є вродженою характеристикою криптовалюти, а стала популярною інвестиційною темою. ETF ZEC, що торгується на біржі Arca в Нью-Йорку, не може допомогти нікому здійснювати конфіденційні угоди; він просто надає можливість спекулювати на важливості конфіденційних угод у майбутньому. Якщо приватна монета стане складовою частиною інфраструктури on-chain фінансів, вартість ZEC може зрости. Але якщо регулятори приймуть більш жорстку позицію щодо рівня конфіденційності, цей ETF може опинитися в скрутному становищі.

Інвестори, які купують цей ETF, не підтримують приватність через біржу, а висловлюють свою підтримку через свої брокерські рахунки, що є зовсім іншим дієм. Оскільки ціна ZEC зросла з 29 доларів у березні до понад 700 доларів у листопаді, багато хто готовий за це проголосувати. Ця інвестиційна діяльність більше схожа на ставку на тему “приватність може стати основною”, а не на використання самих приватних технологій.

Відповідність приватності: еволюція чи компроміс?

Ось чому заявка Grayscale на ETF є такою важливою. Вона перевіряє, чи може концепція «приватності» залучити регульований капітал, навіть якщо її базова технологія насправді була зменшена оболонкою ETF. Вона також досліджує межу між тим, що можуть зареєструвати ініціатори, і тим, що терплять регулятори. Успіх Zcash зумовлений тим, що він пропонує вибірковий захист приватності. Успіх ETF зумовлений тим, що він скасовує вибір і примусово запроваджує стандартизацію. Обидва ці аспекти самі по собі несумісні.

Проте причина, чому цей заявковий документ не був висміяний, полягає в тому, що ZEC є однією з небагатьох Приватних монет, які можуть існувати в регульованій екосистемі, оскільки його структура дозволяє прозорість. За замовчуванням режим приватності Monero означає, що він не може пройти це випробування; тоді як ZEC принаймні може гнучко працювати в прозорому режимі, залишаючи проблеми з екрануванням фондів іншим.

З точки зору регуляторних органів, ключове питання полягає тут. Вони виступають проти непрозорості фінансових продуктів, а не проти абстрактного сенсу приватності. Якщо ZEC буде поводитися в системі ETF так само, як і інші криптоактиви, вони можуть дати схвалення. Те, що вони не можуть прийняти, — це продукт, який дозволяє незасвідченим активам потрапити на фінансовий ринок США. Це означає, що, незважаючи на те, що базовий токен Zcash ETF є технологією з пріоритетом приватності, він сам стає інструментом з пріоритетом відповідності.

ZCSH не зробить Уолл-Стріт притулком для приватності, не впровадить захищені фонди в центр механізму ETF і не дозволить найпотужнішій функції Zcash стати мейнстрімом. Але він поступово приведе людей до прийняття ідеї, що технології приватності повинні мати місце в регуляторній системі, навіть якщо це місце вимагатиме певних обмежень. Функції самого продукту, можливо, не стосуються приватності безпосередньо, але його інвестиційна концепція тісно пов'язана з приватністю. А це вже само по собі передбачає напрямок майбутнього розвитку: конфіденційність стане класом активів для інституційного ціноутворення, а не просто вірою в стилі крипто-панку.

ETF Zcash не може навчити Уолл-Стріт, як використовувати захист конфіденційності. Але з ростом ціни акцій ZEC, що з низькоцінних акцій перетворилися на одну з найкращих акцій року, можливо, це допоможе Уолл-Стріт зрозуміти, що захист конфіденційності не зникне, і це є початком регульованого захисту конфіденційності, хоча в цьому є й парадокс.