Güney Kore'nin en büyük şifreleme VC'si Ethereum'un 4700 dolar değerinde olduğunu söylüyor, peki bu nasıl hesaplandı?

Yazar: Eric, Foresight News

Alıntı: White55, Mars Finans

ETH'nin makul fiyatı ne olmalı?

Bu sorun için piyasa birçok değerleme modeli sundu. Bitcoin gibi zaten büyük bir varlık olarak var olan bir türün aksine, Ethereum bir akıllı sözleşme platformu olarak mantıklı ve kabul gören bir değerleme sisteminin özetlenebilmesi gerekir, ancak görünen o ki Web3 sektörü bu konuda hala bir uzlaşıya varamadı.

Son zamanlarda Hashed tarafından sunulan bir web sitesi, piyasa tarafından daha yüksek kabul edilebilecek 10 olası değerleme modelini sundu. Bu 10 modelden 8'inin hesaplama sonuçları, Ethereum'un düşük değerlendirildiğini gösteriyor ve ağırlıklı ortalama fiyatı 4700 dolardan fazla.

Bu nedenle, bu tarihi zirvelere yaklaşan fiyat nasıl hesaplanıyor?

TVL'den staking'e ve oradan gelire

Hashed tarafından listelenen 10 model, güvenilirliğe göre düşük, orta ve yüksek olmak üzere üç kategoriye ayrılmıştır. Düşük güvenilirliğe sahip değerleme modellerinden başlayalım.

TVL çarpanı

Bu model, Ethereum'un değerinin DeFi TVL'sinin belirli bir katı olması gerektiğini düşünüyor ve piyasa değerini yalnızca TVL ile ilişkilendiriyor. Hashed, 2020'den 2023'e kadar olan piyasa değeri ile TVL oranının ortalamasını (kişisel olarak DeFi Summer'dan başlayıp, dolaylı yolların henüz çok ciddi olmadığı zamana kadar) 7 kat olarak almıştır. Mevcut Ethereum üzerindeki DeFi TVL'sini 7 ile çarpıp arz miktarına böldüğümüzde, elde edilen fiyat 4128.9 dolardır ve mevcut fiyatla karşılaştırıldığında %36.5'lik bir artış potansiyeli vardır.

Bu sadece DeFi TVL'yi dikkate alan ve karmaşık katmanlar nedeniyle gerçek TVL'yi kesin olarak belirleyemeyen kaba hesaplama yöntemi gerçekten düşük güvenilirliği hak ediyor.

Stake etmenin neden olduğu kıtlık primi

Bu model, staking nedeniyle piyasada dolaşımda olamayan Ethereum'un Ethereum'un "kıtlığı"nı artıracağını dikkate alıyor. Mevcut Ethereum fiyatı ile toplam arz ve dolaşım oranının karekökünü çarparak, yani Price × √(Supply ÷ Liquid), elde edilen fiyat 3528.2'dir ve mevcut fiyattan %16.6'lık bir artış potansiyeli vardır.

Bu model Hashed tarafından geliştirildi, açılış hesaplaması aşırı durumları zayıflatmak içindir. Ancak bu algoritmaya göre ETH her zaman düşük değerleniyor, ayrıca yalnızca staking'in getirdiği “kıtlık” mantığı ve LST'nin serbest bırakılmasının staking edilmiş Ethereum'a sağladığı ek likidite gibi konuları dikkate alırsak, bu da oldukça kaba.

Ana ağ + L2 TVL çarpanı

Birinci değerleme modeline benzer şekilde, bu modelde tüm L2'nin TVL'si eklenmiş ve L2'nin Ethereum üzerindeki tüketimi nedeniyle 2 kat ağırlık verilmiştir. Hesaplama yöntemi (TVL + L2_TVL×2) × 6 ÷ Supply şeklindedir ve elde edilen fiyat 4732.5 olup, mevcut fiyattan %56.6'lık bir artış potansiyeline sahiptir.

6 sayısı hakkında herhangi bir açıklama olmamasına rağmen, büyük olasılıkla tarihsel verilerden elde edilen bir çarpandır. L2 dahil edilmesine rağmen, bu değerleme yöntemi hâlâ yalnızca TVL verilerini referans almıştır ve ilk yöntemden çok daha iyi değildir.

“Taahhüt” primi

Bu yöntem, yalnızca DeFi protokolünde kilitlenmiş Ethereum'un eklenmesiyle ikinci modelle benzerdir. Bu modeldeki çarpan, staking ve DeFi protokolünde kilitlenmiş ETH toplamının ETH toplam arzına bölünmesiyle elde edilen bir sayı ile "uzun vadeli bir tutma inancı ve daha düşük likidite arzı"ndan kaynaklanan prim yüzdesini temsil eder. Bu yüzdelere 1 eklenip, “taahhüt edilmiş” varlıkların likit varlıklara göre değer prim endeksi 1.5 ile çarpıldığında, bu model altında makul ETH fiyatı elde edilir. Formül: Price × [1+(Staked + DeFi) ÷ Supply]× Multiplier, elde edilen fiyat 5097.8 dolardır ve mevcut fiyatla karşılaştırıldığında %69.1'lik bir artış potansiyeli vardır.

Hashed, bu modelin L1 tokenlerinin para olarak, hisse senedi olarak değil, bir kavramdan ilham aldığını gösteriyor, ancak yine de makul fiyatın her zaman mevcut fiyatın üzerinde olma sorununa takılıyor.

Bu 4 düşük güvenilirlikteki değerleme yönteminin en büyük sorunu, değerlendirme yapılan tek boyutun mantıksız olmasıdır. Örneğin, TVL verileri ne kadar yüksek olursa o kadar iyi değildir; daha düşük bir TVL ile daha iyi bir likidite sağlanabiliyorsa bu bir ilerleme olarak kabul edilebilir. Ayrıca, dolaşımda olmayan Ethereum'u bir kıtlık veya sadakat göstergesi olarak değerlendirip prim yaratmak ise, fiyat gerçekten beklenen seviyeye ulaştığında nasıl değerleme yapılacağı sorusunu açıklamakta yetersiz kalmaktadır.

Düşük güvenilirlikteki 4 değerleme yöntemini tamamladıktan sonra, şimdi orta düzeyde güvenilirlikteki 5 yöntemi inceleyelim.

Piyasa Değeri /TVL Gerçek Değer

Bu model esasen bir ortalama geri dönüş modelidir; hesaplama yöntemi piyasa değeri ile TVL oranının tarihsel ortalaması olarak 6 katı kabul edilmesidir. Bu oran aşıldığında değerlenmiş, altında kaldığında ise değersiz sayılmaktadır. Formül ise Price × (6 ÷ Current Ratio) olup, elde edilen fiyat 3541.1 dolardır ve mevcut fiyatla karşılaştırıldığında %17.3'lük bir artış potansiyeli bulunmaktadır.

Bu hesaplama yöntemi yüzeyde TVL verilerini referans alıyor gibi görünse de, aslında tarihi eğilimleri referans alarak daha temkinli bir değerleme yöntemi kullanmaktadır. Gerçekten de, yalnızca TVL'yi referans almanın daha makul görünmesini sağlıyor.

Metcalfe Yasası

Metcalfe Yasası, bir ağın değeri ve ağ teknolojilerinin gelişimi ile ilgili bir yasadır ve 1993 yılında George Gilder tarafından ortaya atılmıştır. Ancak, bu yasa, Ethernet üzerindeki katkılarından dolayı bilgisayar ağı öncüsü ve 3Com şirketinin kurucusu olan Robert Metcalfe'in soyadıyla anılmaktadır. İçeriği şudur: Bir ağın değeri, o ağ içindeki düğüm sayısının karesine eşittir ve bu ağın değeri, ağa bağlı kullanıcı sayısının karesi ile doğru orantılıdır.

Hashed, bu modelin akademik araştırmacılar (Alabi 2017, Peterson 2018) tarafından Bitcoin ve Ethereum üzerinde ampirik olarak doğrulandığını göstermektedir. Burada TVL, ağ etkinliğinin bir proxy göstergesi olarak kullanılmaktadır. Hesaplama formülü 2 × (TVL/1B)^1.5 × 1B ÷ Supply olup, elde edilen fiyat 9957.6 dolardır ve mevcut fiyata göre %231.6'lık bir artış potansiyeli bulunmaktadır.

Bu, Hashed tarafından güçlü tarihsel ilişkilere sahip akademik bir doğrulama modeli olarak işaretlenen oldukça profesyonel bir modeldir, ancak yalnızca TVL'yi tek ölçüt olarak almak oldukça taraflı görünüyor.

Nakit Akışının İndirimli Değeri Yöntemi

Bu değerleme modeli, Ethereum'u bir şirket olarak değerlendiren mevcut en iyi değerleme yöntemidir. Ethereum'un staking ödüllerini gelir olarak ele alarak, mevcut değeri nakit akışı indirgeme yöntemiyle hesaplar. Hashed'in verdiği hesaplama yöntemi, Price × (1 + APR) ÷ (0.10 - 0.03) şeklindedir; burada %10 indirim oranı, %3 sürekli büyüme oranıdır. Bu formül açıkça sorunludur; gerçek hesaplama, n sonsuza yaklaşırken Price × APR × (1/1.07+1/1.07^2+…+1/1.07^n) şeklinde olmalıdır.

Hashed tarafından verilen formül ile bu sonucu hesaplamak da mümkün değil. Eğer %2,6 yıllık faiz oranı ile hesaplanırsa, elde edilen makul fiyat mevcut fiyatın yaklaşık %37'si olmalıdır.

Piyasa satış oranı ile değerleme

Ethereum'da piyasa satış oranı, piyasa değeri ile yıllık işlem ücretleri gelirinin oranını ifade eder. Çünkü ücretler nihayetinde doğrulayıcılara akmaktadır, bu nedenle ağda piyasa kazanç oranı (P/E) kavramı yoktur. Token Terminal bu yöntemi değerlendirme için kullanmıştır, 25 kat büyüme odaklı teknoloji hisselerinin değerlendirme seviyesidir, Hashed bunu “L1 protokol değerlendirmesinin endüstri standardı” olarak adlandırmaktadır. Modelin hesaplama formülü Annual_Fees × 25 ÷ Supply'dir, elde edilen fiyat 1285.7 dolardır ve mevcut fiyattan %57.5'lik bir düşüş alanı bulunmaktadır.

Yukarıdaki iki örnekten de görülebileceği gibi, geleneksel değerleme yöntemleri kullanıldığında Ethereum'un fiyatı ciddi şekilde abartılmış durumda. Ancak, açıkça görülüyor ki Ethereum sadece bir uygulama değil; bu tür bir değerleme yöntemi benim açımdan temelde bir hata olarak bile değerlendirilebilir.

Zincir üstü toplam varlık değeri

Bu değerleme modeli, ilk bakışta mantıksız görünen ama biraz düşününce mantıklı gibi görünen bir modeldir. Temel görüşü, Ethereum'un ağ güvenliğini sağlamak için piyasa değerinin, üzerinde işlem yapılan tüm varlıkların değerine eşit olması gerektiğidir. Bu nedenle, modelin hesaplama yöntemi oldukça basittir; Ethereum üzerindeki tüm varlıkların, sabit paralar, ERC-20 tokenleri, NFT'ler vb. dahil olmak üzere, toplam değerinin Ethereum'un toplam arzına bölünmesi ile elde edilir. Elde edilen sonuç 4923,5 dolardır ve mevcut fiyata göre %62,9'luk bir artış potansiyeli bulunmaktadır.

Bu, şimdiye kadar hesaplaması en basit değerleme modeli; temel varsayımı, sanki bir yerde bir yanlışlık varmış gibi ama nerede olduğunu söyleyemediğiniz bir his veriyor.

Gelir getiren tahvil modeli

Tüm değerleme modelleri arasında tek yüksek güvenilirliğe sahip değerleme modeli, Hashed'in bu modelin kripto paraların alternatif varlık sınıfı olarak değerlendirilmesi konusunda TradFi analistleri tarafından tercih edildiğini belirtmesidir. Bu modelde Ethereum, gelir getirici tahvil olarak değerlendirilmektedir. Hesaplama yöntemi, Ethereum’un yıllık gelirinin staking getiri oranına bölünmesiyle toplam piyasa değeri hesaplanmaktadır. Formül: Annual_Revenue ÷ APR ÷ Supply, elde edilen sonuç 1941.5 dolar olup, mevcut fiyata göre %36.7'lik bir düşüş alanı vardır.

Tek, muhtemelen finans alanında yaygın olarak benimsenmesi nedeniyle yüksek güvenilirlikteki bir değerleme modeli olarak kabul edilen, Ethereum fiyatını geleneksel değerleme yöntemleriyle “değersiz” kılan bir başka örnek haline geldi. Bu nedenle, Ethereum'un bir menkul kıymet olmadığını kanıtlamak için iyi bir kanıt olabilir.

Açık blok zincirinin değerlemesi birçok faktörü dikkate almayı gerektirebilir.

Açık ağ tokenlerinin değerleme sistemi, birçok faktörü dikkate almayı gerektirebilir. Hashed, yukarıdaki 10 yöntemi güvenilirliklerine göre ağırlıklı ortalama ile hesaplayarak yaklaşık 4766 dolar sonucuna ulaşmıştır. Ancak, nakit akışı indirgeme yönteminin hesaplamasında bir hata olabileceğinden, gerçek sonuç bu rakamın biraz altında olabilir.

Eğer yazarın Ethereum'u değerlendirmesi gerekirse, algoritmasının temelinin arz ve talep olabileceğini düşünüyorum. Çünkü Ethereum, Gas ücretlerini ödemek, NFT satın almak veya LP oluşturmak için kullanılan gerçek bir "para"dır. Bu nedenle, ağ aktivitesinin canlılık seviyesine dayalı olarak ETH arz ve talep ilişkisini ölçen bir parametre hesaplamak gerekebilir. Ardından, Ethereum üzerindeki işlemlerin maliyetini göz önünde bulundurarak, tarihsel olarak benzer parametrelerdeki fiyatlarla karşılaştırarak adil bir fiyat elde edilebilir.

Ancak bu yönteme göre, eğer Ethereum üzerindeki aktiflik artışı maliyet düşüşüyle paralel ilerlemezse, ETH fiyatının artmaması için bir sebep vardır. Son iki yılda Ethereum üzerindeki aktiflik, aslında 2021 boğa piyasasına göre bazı zamanlarda daha fazla olmuştur; ancak maliyetlerin düşmesi Ethereum'a olan talebin yüksek olmamasına yol açmış ve bu da Ethereum'un gerçek arzının talebinden fazla olmasına neden olmuştur.

Ancak bu tarihsel karşılaştırmaya dayalı değerleme yönteminin dikkate almadığı tek şey, Ethereum'un hayal gücüdür. Belki de Ethereum'da DeFi'nin yeniden doğuşunun yaşandığı bir noktada, "piyasa hayali oranı"nı da hesaba katmamız gerekecek.