Эта статья Bloomberg вызвала широкий резонанс в англоязычном сообществе, особенно в контексте того, где именно окажется соглашение между Федеральной резервной системой и Министерством финансов? Чем на самом деле обеспокоены рынки? Вот мои мысли: 1. Основная идея статьи заключается в том, что Вош хочет через новую версию соглашения между ФРС и Минфином реформировать отношения между двумя ведомствами. То есть так называемое переосмысление соглашения 1951 года. В центре соглашения 1951 года — обеспечение независимости ФРС, которая достигается тем, что ФРС больше не ограничивает доходность для снижения стоимости заимствований правительства. Вош считает, что в условиях пандемии ФРС фактически нарушила это соглашение, что привело к бесконтрольному росту заимствований правительства. Поэтому он хочет пересмотреть новое соглашение, определить масштаб баланса ФРС и согласовать его с планами по выпуску облигаций Минфином. 2. В статье предложены несколько возможных сценариев: Первый — упрощённый, например, стороны договариваются, что в ограниченных чрезвычайных ситуациях ФРС сможет проводить QE (покупку долгосрочных облигаций), при этом Минфин должен подтвердить это. Второй — официальный, предполагающий реструктуризацию баланса ФРС, сокращение сроков погашения активов и переход к владению короткосрочными государственными облигациями. Третий — радикальный, при котором ФРС обменяет свои MBS на государственные облигации Минфина, а также снизит стоимость ипотечных кредитов через Fannie Mae. 3. Обеспокоенность рынков заключается в том, что даже при таком соглашении, несмотря на возможность быстро снизить ставки в краткосрочной перспективе, по сути, это будет похоже на теневую версию YCC (управляемого контроля кривой доходности). Это не только усилит потерю независимости ФРС, но и, что важнее, с большой вероятностью приведёт к неконтролируемой инфляции. Также это ослабит привлекательность доллара и статус американских облигаций. 4. Какие возможные сценарии? 1) До прихода Вош к власти я считал, что текущая ситуация в США, когда фискальный дефицит полностью управляет ситуацией, не решается просто сменой председателя ФРС. Особенно учитывая текущий масштаб, у Воша очень ограниченные возможности по сокращению баланса. В таком контексте, невозможность масштабного сокращения баланса делает сокращение сроков владения активами ФРС единственным необходимым шагом. Это, в свою очередь, уменьшит предложение и спрос на долгосрочные облигации. 2) Важной характеристикой наступления фискальной эпохи является то, что покупка облигаций ФРС станет жестким обязательством. Особенно при условии продолжения сокращения иностранных инвесторов (включая иностранные центральные банки). Тогда избыточные резервы или постоянное печатание денег для банков, чтобы они могли покупать облигации, станет единственным решением. 3) Также необходимо учитывать текущий кризис в Японии. Нельзя предполагать, что японские сторонники капитуляции позволят рынку госдолга выйти из-под контроля ради США. Если Япония начнёт продавать американские облигации, это создаст огромные риски. 4) Высокий номинальный рост и высокий уровень долга требуют высокого уровня ликвидности. Печать денег — самый простой способ решения. Поэтому с практической точки зрения это единственный вариант. Правда, воссоздать QE во время пандемии практически невозможно. 5) Мягкая инфляция или более крутая кривая инфляции, чем раньше, — неизбежны. Рост цен на золото, серебро и другие ресурсы обусловлен не только спекуляциями на финансовых рынках, но и увеличением количества фиатных денег, что делает редкие ресурсы дороже. 6) Потенциальным последствием является то, что даже без явного YCC, премия по срокам станет более чувствительной, а важность рынка репо возрастёт по сравнению с эпохой Пауэлла, а волатильность рынка повысится.