A travessia de MSTR: shorting e a luta pelo poder

Título original: A travessia da MSTR: shorting e intrigas palacianas

Autor original: Lin Wanwan

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Reprodução: Mars Finance

Texto | Lin Wanwan

Recentemente, os detentores de MSTR (Strategy) provavelmente não estão conseguindo dormir bem.

Este “Banco Central do Bitcoin” que já foi venerado, viu o seu preço das ações passar por um verdadeiro massacre. Com o Bitcoin a recuar rapidamente dos 120 mil dólares da sua máxima histórica, o preço das ações da MSTR e o seu valor de mercado diminuíram drasticamente em curto espaço de tempo, caindo mais de 60%, e até existe a possibilidade de a Strategy ser removida do índice de ações MSCI.

A correção dos preços das moedas e a queda acentuada dos preços das ações são apenas a superfície. O que realmente está deixando Wall Street nervosa é que há cada vez mais sinais indicando que a MSTR está envolvida em uma luta pelo poder monetário.

Isto não é exagero.

Nos últimos meses, muitos eventos aparentemente não relacionados começaram a se conectar: o JPMorgan foi acusado de aumentar anormalmente a intensidade de shorting sobre MSTR; os usuários enfrentaram atrasos na liquidação ao transferir ações da MSTR do JPM; as ações de repressão no mercado de derivativos contra o bitcoin se tornaram frequentes; as discussões sobre “moeda estável do Tesouro” e “modelo de reserva em bitcoin” ganharam rapidamente intensidade.

E esses não são eventos isolados.

MSTR está exatamente na linha de falha entre dois sistemas monetários americanos.

No lado da luta palaciana, temos o antigo sistema: Reserva Federal + Wall Street + Bancos Comerciais (com o JPMorgan como núcleo); do outro lado, está o novo sistema em formação: Ministério das Finanças + Sistema de Moedas Estáveis + Sistema Financeiro colateralizado a longo prazo com Bitcoin.

Neste conflito estrutural, o Bitcoin não é o alvo, mas sim o campo de batalha das intrigas palacianas. E MSTR é a ponte chave neste conflito: transforma a estrutura de dólares e dívidas das instituições tradicionais em exposição ao Bitcoin.

Se o novo sistema for estabelecido, MSTR é o conector central; se o antigo sistema estiver estável, MSTR é o nó que deve ser controlado.

Portanto, a recente queda acentuada da MSTR não é apenas uma simples flutuação de ativos, mas sim a sobreposição de três forças: o ajuste natural do preço do bitcoin; a vulnerabilidade da estrutura de risco da própria MSTR; e o transbordamento de conflitos provocados pela migração de poder dentro do sistema do dólar.

O Bitcoin fortaleceu a estrutura monetária futura do Tesouro, enfraquecendo a estrutura da Reserva Federal. O governo enfrenta uma escolha difícil: se quiser manter a oportunidade de acumular a baixos preços, precisa permitir que o JPM continue a reprimir o Bitcoin.

Portanto, a abordagem para caçar MSTR é sistemática. O JPMorgan entende muito bem as regras deste jogo, pois as regras são elas que definiram. Eles colocaram MSTR na mesa de autópsia, separando claramente seus vasos sanguíneos (fluxo de fundos), esqueleto (estrutura de dívida) e alma (crença do mercado).

Vamos analisar as quatro “posturas de morte” que a MSTR pode enfrentar, que também são quatro maldições preparadas cuidadosamente pela velha ordem para a MSTR.

Postura um: Aproveitar o fogo para saquear

Este é o modelo mais intuitivo e também o mais discutido no mercado: se o BTC continuar a cair, a alavancagem da MSTR aumenta, o preço das ações continua a cair, levando à perda da capacidade de refinanciamento, resultando finalmente em um colapso em cadeia.

Esta lógica é muito simples, mas não é a questão mais central.

Porque todos sabem que “se o BTC cair muito, a MSTR terá problemas”, mas poucas pessoas sabem: até que ponto a MSTR deixará de ser “estável como um cachorro” para se tornar “instável”.

A estrutura de ativos e passivos da MSTR tem três números-chave:

Posição total de BTC superior a 650k moedas (cerca de 3% do total de Bitcoins)

Custo médio da posição é de aproximadamente 74,400 dólares

Algumas dívidas têm risco de preço implícito (embora não seja liquidação forçada, mas afeta o patrimônio líquido)

Muitas histórias sobre “MSTR vai a zero” são vistas como um estilo de liquidação forçada de contratos de bolsa, mas na verdade: MSTR não tem preço de liquidação forçada, mas tem um “preço de liquidação narrativa”.

O que significa?

Mesmo que os credores não o liquidem, o mercado fará com que suas ações caiam. Quando o preço das ações cair a um certo nível, ele não poderá emitir mais dívidas, nem emitir títulos conversíveis para continuar a cobrir.

O antigo poder da JPMorgan está a unir-se para fazer shorting MSTR através do mercado de opções da bolsa americana. A sua tática é simples: aproveitar a correção do Bitcoin para desferir um ataque massivo a MSTR, criando pânico. O único objetivo que eles querem alcançar é romper o mito de Michael Saylor.

Este é o primeiro ponto de colapso da MSTR: o preço do Bitcoin caiu a um nível que fez com que o público deixasse de querer emprestar-lhe dinheiro.

Postura dois: cobrança de dívidas à porta

Antes de falarmos sobre os títulos conversíveis, precisamos primeiro entender como a “mágica” do CEO da MSTR, Micheal Saylor, realmente funciona.

Muitos iniciantes pensam que a MSTR apenas compra moedas com o dinheiro ganho, mas estão errados. A MSTR está jogando um jogo de “arbitragem alavancada” extremamente ousado.

A técnica principal de Saylor é: emitir notas conversíveis (Convertible Notes), pegar emprestado em dólares, comprar Bitcoin.

A MSTR angariou este ano 20,8 bilhões de dólares em fundos, um montante extremamente raro no financiamento anual de empresas listadas nos Estados Unidos. As fontes de financiamento são: ações ordinárias MSTR 11,9 bilhões de dólares, ações preferenciais 6,9 bilhões de dólares e títulos conversíveis 2 bilhões de dólares.

Isso soa muito comum, mas o diabo está nos detalhes.

Este tipo de obrigação oferece uma taxa de juro extremamente baixa (algumas até menos de 1%), por que é que os investidores estão dispostos a comprá-las? Porque estas obrigações incluem uma “opção de compra”. Se o preço das ações da MSTR subir, o credor pode converter a obrigação em ações e lucrar muito; se o preço das ações não subir, a MSTR reembolsa o capital e paga os juros na data de vencimento.

Este é o famoso “flywheel”: emitir dívida para comprar moedas, o preço da moeda sobe, o preço das ações da MSTR dispara, os credores ficam felizes, o prêmio das ações é alto, emitem dívida novamente e compram mais moedas.

Isso é o que se chama de “subida em espiral”. No entanto, onde quer que haja uma subida em espiral, deve haver uma espiral da morte.

Esta postura de explosão é chamada de “desleveraging forçado sob escassez de liquidez”.

Imagine, em algum ano no futuro, que o Bitcoin entra em um longo período de lateralização (não precisa despencar, só precisa lateralizar). Nesse momento, os antigos títulos venceram. Os credores olham: o preço das ações da MSTR caiu abaixo do preço de conversão.

Os credores não são filantropos, eles são vampiros de Wall Street. Neste momento, eles nunca escolheriam converter obrigações em ações, eles dizem friamente: “Pague. Quero dinheiro.”

MSTR tem dinheiro? Não. Todo o seu dinheiro foi convertido em Bitcoin.

Nesta altura, a MSTR enfrenta uma escolha desesperada: ou contrai nova dívida para pagar a antiga. Mas, devido à queda dos preços das criptomoedas e ao mau sentimento do mercado, os juros dos novos títulos serão assustadoramente altos, devorando diretamente aquele pouco fluxo de caixa da frágil unidade de software.

Ou, vender moedas para pagar dívidas.

Uma vez que a MSTR for forçada a anunciar “a venda de bitcoins para pagar dívidas”, isso será como lançar uma bomba nuclear no mercado.

O mercado entrará em pânico: “Os touros morreram!” O pânico leva à queda do preço das moedas, a queda do preço das moedas leva a um colapso do preço das ações da MSTR, o colapso do preço das ações leva a mais obrigações que não podem ser convertidas em ações, mais credores exigem pagamento.

Este é o momento do ataque “Soros”.

Esta postura de colapso é a mais perigosa, pois não precisa de um crash do Bitcoin para ser acionada; apenas precisa de “tempo”. Quando a data de vencimento da dívida coincide com um período de silêncio do mercado, o som da ruptura da cadeia de financiamento será mais nítido do que o vidro a quebrar.

Postura três: matar e destruir o coração

Se a segunda postura é “sem dinheiro”, a terceira postura é “ninguém acredita mais”.

Este é o maior risco atual da MSTR e também o ponto cego mais ignorado pelos pequenos investidores: a taxa de prémio (Premium).

Vou fazer um cálculo para vocês. Se você comprar uma ação da MSTR agora, suponha que gaste 100 euros. Mas desses 100 euros, na verdade, apenas 50 euros são referentes ao valor do Bitcoin, o que acontece com os 50 euros restantes?

É o ar. Ou, para ser mais agradável, é o “prêmio de fé”.

Por que é que as pessoas estão dispostas a pagar o dobro do preço para comprar Bitcoin?

Nos ETFs à vista, como o IBIT da BlackRock, antes de serem lançados, não havia escolha, as entidades regulamentadoras podiam apenas comprar ações. Após o lançamento dos ETFs à vista, as pessoas continuam a comprar, porque acreditam que Saylor pode “nutrir as moedas” através da emissão de dívidas, superando a simples acumulação de moedas.

Mas essa lógica tem um defeito fatal.

O preço das ações da MSTR está baseado na narrativa de “Eu consigo emprestar dinheiro barato para comprar criptomoedas”. Assim que essa narrativa for quebrada, a taxa de prêmio retornará.

Imagine, mas e se Wall Street continuar pressionando e a Casa Branca forçar a MSTR a entregar suas participações? E se a SEC (Comissão de Valores Mobiliários dos EUA) de repente publicar um documento dizendo “as empresas listadas não estão em conformidade com a posse de criptomoedas”? Nesse momento, a fé de todos desmoronaria.

Esta postura de colapso é chamada de “duplo massacre de Davis”.

Nesse momento, o mercado se perguntará uma questão de alma: “Por que eu deveria gastar 2 euros para comprar algo que vale 1 euro? Não seria melhor eu comprar o ETF da BlackRock? Afinal, eles ainda são 1:1.”

Uma vez que essa ideia se torne um consenso, a taxa de prêmio da MSTR irá rapidamente retornar de 2,5 vezes, 3 vezes, para 1 vez, ou até cair para 0,9 vezes (desconto) devido ao fato de que é uma entidade empresarial com risco operacional.

Isto significa que mesmo que o preço do Bitcoin não caia nem um cêntimo, o preço das ações da MSTR pode ser cortado pela metade.

Esta é a queda da narrativa. Não é tão sangrenta quanto um default de dívida, mas é mais devastadora. Você olha para o Bitcoin nas suas mãos que não caiu, mas o MSTR na sua conta encolheu 60%, e você começa a questionar a vida. Isso se chama “matar a avaliação”.

Postura quatro: fechar a porta e bater no cão

A quarta postura, a mais oculta, a menos conhecida, mas também a mais irônica.

O que a MSTR está tentando desesperadamente fazer agora? Ela está tentando aumentar seu valor de mercado, tentando entrar em mais índices, como o índice de ações MSCI e o Nasdaq, como o S&P 500.

Muitas pessoas aplaudem: “Entrar no S&P 500 significa que há dezenas de trilhões de dólares em capital passivo que devem comprá-lo, e o preço das ações pode se tornar uma máquina perpétua!”

Como diz o velho ditado, a felicidade está oculta na desgraça.

Porque ao entrar no índice da bolsa americana, a MSTR já não é mais uma simples ação de manipulação, tornou-se um parafuso na estrutura do sistema financeiro da bolsa americana. Wall Street está a fazer shorting da MSTR com uma mão, enquanto com a outra lança a notícia de que a MSTR foi expulsa do índice, provocando uma venda em pânico por parte dos investidores de retalho.

A MSTR já não tem controle sobre si mesma. Ela queria aproveitar o dinheiro de Wall Street, mas acabou sendo aprisionada pelas regras de Wall Street.

Ele quer usar as regras de Wall Street para se destacar, mas no final pode acabar morrendo pelas mesmas regras de Wall Street.

Epílogo: Destino das Lutas Palacianas

Michael Saylor é um gênio, mas também um louco. Ele percebeu a essência da desvalorização da moeda fiduciária e aproveitou os dividendos da época. Ele transformou uma empresa de software medíocre em uma arca de Noé que carrega os sonhos de bilhões de apostadores.

Mas a quantidade de Bitcoin que ele possui já supera em muito a capacidade que esta empresa consegue suportar.

Muitas pessoas no mercado já estão especulando que o governo dos EUA pode investir diretamente na MSTR no futuro.

A forma deve ser ou substituir diretamente a participação acionária da MSTR com títulos do Tesouro dos EUA, ou apoiar a emissão de ações preferenciais com garantias do Estado pela MSTR, ou até mesmo uma intervenção administrativa direta para forçar a elevação da sua classificação de crédito.

O clímax deste grande espetáculo ainda não terminou, a luta pelo poder entre a nova e a antiga ordem financeira dos EUA continua. A estrutura da MSTR é frágil, a volatilidade está em alta, e o shorting é temporal.

Basta que Wall Street desaperte um dos parafusos da MSTR, e as quatro posições mencionadas acima: colapso de preços, incumprimento da dívida, desaparecimento do prémio, estrangulamento do índice, causarão um desequilíbrio na estrutura da MSTR em pouco tempo.

Mas, por outro lado: quando a cadeia opera simultaneamente, ela pode se tornar um dos ativos mais explosivos dos mercados de capitais globais.

Esta é a atratividade do MSTR, bem como o seu perigo.

Referência:

1. A Jogada de Trump: A Guerra Silenciosa Entre a Casa Branca e o JPMorgan