希望が不完全な統計と出会うとき。11月のCPIレポートは、市場を驚かせるほど現実離れした数字を示し、「信じられないほど良すぎる」と思われた：総合年率は3.1%の予想に対し2.7%で停滞し、コアCPIは3.0%の予想に対し2.6%に低下した。ドルが数時間で22ポイント失い、金は16ドル高に跳ね上がったのも不思議ではない。しかし、この楽観の背後には落とし穴が潜んでいる：データには10月の政府閉鎖の傷跡が刻まれている。## **統計的に不完全な爆弾**労働統計局（Bureau of Labor Statistics）は厄介な問題に直面した：10月のシャットダウンのため、その月のデータが欠落していた。採用された解決策は、10月のCPIをゼロに設定することだった。UBSによると、これにより最終データに約27ベーシスポイントの不確実性が導入された。つまり、実際のインフレ率は約3.0%に近い可能性があり、市場が予想していた水準とほぼ一致している。それでも、「ノイズ」を超えた本物の冷え込みの兆候も存在する。住宅インフレは3.6%から3.0%に急落し、サービスのコア部分はデフレーションの主要な味方となりつつある。労働市場のデータも堅調さを示し続けている：新規失業保険申請件数は224,000件で、予想をわずかに下回り、11月に大きな雇用悪化はなかったことを示唆している。## **市場は反応するが、FRBは割れている**良いニュース(一見)、リスク資産は飛び跳ねる。ナスダック100先物は1%以上上昇し、国債の利回りは低下、1月の利下げ確率は26.6%から28.8%に上昇した。ユーロはドルに対してほぼ30ポイント上昇し、円はドルに対して40ポイント急落した。数字が完全には捉えきれないのは、FRB内部の議論だ。12月の金利引き下げ決定は、12票中3票の反対を受けた—6年ぶりのことだ。カンザスシティ連銀のシュミッド総裁とシカゴ連銀のグールズビー総裁は、金利を据え置くことを選択した。一方、ミラン総裁はさらに積極的な引き下げを支持した。アネックス・ウェルス・マネジメントのチーフエコノミスト、ブライアン・ジェイコブセンは、このレポートを「信頼できないと見なすのは誤りだ」と警告する。「一部の人はこの冷え込みのデータを『いつもより信頼性が低い』と無視するかもしれないが、そのリスクを取ることは実質的なコストを伴う」と述べている。FRACのハト派はおそらくこれを支持し、このレポートを緩和継続の正当化と見るだろう。## **FRBのドットプロットは現実と異なる物語を語る**中央値のドットプロットは、2026年に3.4%、2027年に3.1%の金利を予測しており、9月と一致し、年あたり25ベーシスポイントの引き下げを示唆している。しかし、各役員の個別意見は、はるかに断片的な見解を描いている。アトランタ連銀のボスティック総裁は、2026年の予測に引き下げを含めていないと明言し、GDP成長率が約2.5%の場合、金融政策は引き締めを維持すべきだと考えている。一方、ブラックロックは異なるシナリオを描いている：2026年までに3%に向かうより積極的な道筋だ。これは中央値よりも攻撃的だ。このギャップは偶然ではなく、FRBの公式見解と市場の実際の評価との間の対立を反映している。2026年が近づくにつれ、FRBは約3年間続いた量的引き締め(を終了し)、2026年1月に新たな「リザーブ・マネジメント・パーチェス」メカニズムを開始する。公式には、これは流動性管理の技術的な措置だが、市場はこれを緩和の兆候と見ており、ハト派の弓矢にもう一本の矢を加えることになる。## **異なる道筋、同じ不確かな展望**ウォール街は2026年の予測について多言語を操る。ICBCインターナショナルは、合計50-75ベーシスポイントの引き下げを予想し、金利を「ニュートラル」の3%に戻すと見ている。JPMorganはより保守的で、投資の強さが経済を支え、引き下げは3%から3.25%の範囲にとどまると考えている。INGは二つの極端なシナリオを描いた：一つは経済が悪化し、FRBが積極的に引き下げ(して10年国債利回りを3%に向かわせるシナリオ、もう一つは緩和が早すぎたり過剰だったりして、インフレ懸念を煽り、利回りを5%に押し上げるシナリオだ。## **投資家へのアドバイス：慎重な計算の時**もし11月のCPIが、1月のFRBの据え置き決定を変えないとしても、確実にその中の緩和的な声を強めるだろう。12月のデータは重要だ：この傾向が続けば、FRBは2026年の引き下げ計画を再考するだろう。ブラックロックは曖昧な戦略を提案している：短期国債や多様な債券に流動性を置き、中期債の比率を高め、利回りを固定するために満期の階段を築き、高利回りや新興市場の債券にチャンスを見出すことだ。ウィズダムツリーのケビン・フラナガンは、より冷静な見方を示す：FRBは今や「割れた家」のようなもので、さらなる緩和の閾値は高いままだ。インフレは依然として目標の約1ポイント上にあり、労働市場も堅調なため、連続的な利下げは、雇用の著しい冷え込みがなければ、ほぼあり得ない。## **政治的圧力の影と交代の時期**少数の人だけが公然と議論しない要素：パウエル議長の任期は2026年5月に終了する。新たなFRBのリーダーシップは、金融政策のトーンや内容を変える可能性がある。選挙や新総裁への政治的圧力は、ドットプロットが示唆する以上の緩和を促すかもしれない。11月のデータ後にドルが崩れ、金が上昇したのは、数字だけの反応ではなかった。市場はFRBのハト派の堅固さに亀裂を見出し、静かに強まるハト派の動きを織り込んでいたのだ。ジェイコブセンの言う通りだ：これらの兆候を無視するのは危険だ。統計的な欠陥に関係なく、次の展開は12月のデータとFRBの見通しの伝え方次第だ。インフレが引き続き下振れし、労働市場が耐えられる限り、市場はドットプロットを超える利下げを織り込むだろう。FRBは、その慎重な指針と、急速に変化する経済現実にどう対応するかの選択を迫られるかもしれない。
予想より低いインフレ率：FRBのハト派は要塞に亀裂を見出す
希望が不完全な統計と出会うとき。11月のCPIレポートは、市場を驚かせるほど現実離れした数字を示し、「信じられないほど良すぎる」と思われた：総合年率は3.1%の予想に対し2.7%で停滞し、コアCPIは3.0%の予想に対し2.6%に低下した。ドルが数時間で22ポイント失い、金は16ドル高に跳ね上がったのも不思議ではない。しかし、この楽観の背後には落とし穴が潜んでいる：データには10月の政府閉鎖の傷跡が刻まれている。
統計的に不完全な爆弾
労働統計局（Bureau of Labor Statistics）は厄介な問題に直面した：10月のシャットダウンのため、その月のデータが欠落していた。採用された解決策は、10月のCPIをゼロに設定することだった。UBSによると、これにより最終データに約27ベーシスポイントの不確実性が導入された。つまり、実際のインフレ率は約3.0%に近い可能性があり、市場が予想していた水準とほぼ一致している。
それでも、「ノイズ」を超えた本物の冷え込みの兆候も存在する。住宅インフレは3.6%から3.0%に急落し、サービスのコア部分はデフレーションの主要な味方となりつつある。労働市場のデータも堅調さを示し続けている：新規失業保険申請件数は224,000件で、予想をわずかに下回り、11月に大きな雇用悪化はなかったことを示唆している。
市場は反応するが、FRBは割れている
良いニュース(一見)、リスク資産は飛び跳ねる。ナスダック100先物は1%以上上昇し、国債の利回りは低下、1月の利下げ確率は26.6%から28.8%に上昇した。ユーロはドルに対してほぼ30ポイント上昇し、円はドルに対して40ポイント急落した。
数字が完全には捉えきれないのは、FRB内部の議論だ。12月の金利引き下げ決定は、12票中3票の反対を受けた—6年ぶりのことだ。カンザスシティ連銀のシュミッド総裁とシカゴ連銀のグールズビー総裁は、金利を据え置くことを選択した。一方、ミラン総裁はさらに積極的な引き下げを支持した。
アネックス・ウェルス・マネジメントのチーフエコノミスト、ブライアン・ジェイコブセンは、このレポートを「信頼できないと見なすのは誤りだ」と警告する。「一部の人はこの冷え込みのデータを『いつもより信頼性が低い』と無視するかもしれないが、そのリスクを取ることは実質的なコストを伴う」と述べている。FRACのハト派はおそらくこれを支持し、このレポートを緩和継続の正当化と見るだろう。
FRBのドットプロットは現実と異なる物語を語る
中央値のドットプロットは、2026年に3.4%、2027年に3.1%の金利を予測しており、9月と一致し、年あたり25ベーシスポイントの引き下げを示唆している。しかし、各役員の個別意見は、はるかに断片的な見解を描いている。アトランタ連銀のボスティック総裁は、2026年の予測に引き下げを含めていないと明言し、GDP成長率が約2.5%の場合、金融政策は引き締めを維持すべきだと考えている。
一方、ブラックロックは異なるシナリオを描いている：2026年までに3%に向かうより積極的な道筋だ。これは中央値よりも攻撃的だ。このギャップは偶然ではなく、FRBの公式見解と市場の実際の評価との間の対立を反映している。
2026年が近づくにつれ、FRBは約3年間続いた量的引き締め(を終了し)、2026年1月に新たな「リザーブ・マネジメント・パーチェス」メカニズムを開始する。公式には、これは流動性管理の技術的な措置だが、市場はこれを緩和の兆候と見ており、ハト派の弓矢にもう一本の矢を加えることになる。
異なる道筋、同じ不確かな展望
ウォール街は2026年の予測について多言語を操る。ICBCインターナショナルは、合計50-75ベーシスポイントの引き下げを予想し、金利を「ニュートラル」の3%に戻すと見ている。JPMorganはより保守的で、投資の強さが経済を支え、引き下げは3%から3.25%の範囲にとどまると考えている。
INGは二つの極端なシナリオを描いた：一つは経済が悪化し、FRBが積極的に引き下げ(して10年国債利回りを3%に向かわせるシナリオ、もう一つは緩和が早すぎたり過剰だったりして、インフレ懸念を煽り、利回りを5%に押し上げるシナリオだ。
投資家へのアドバイス：慎重な計算の時
もし11月のCPIが、1月のFRBの据え置き決定を変えないとしても、確実にその中の緩和的な声を強めるだろう。12月のデータは重要だ：この傾向が続けば、FRBは2026年の引き下げ計画を再考するだろう。
ブラックロックは曖昧な戦略を提案している：短期国債や多様な債券に流動性を置き、中期債の比率を高め、利回りを固定するために満期の階段を築き、高利回りや新興市場の債券にチャンスを見出すことだ。
ウィズダムツリーのケビン・フラナガンは、より冷静な見方を示す：FRBは今や「割れた家」のようなもので、さらなる緩和の閾値は高いままだ。インフレは依然として目標の約1ポイント上にあり、労働市場も堅調なため、連続的な利下げは、雇用の著しい冷え込みがなければ、ほぼあり得ない。
政治的圧力の影と交代の時期
少数の人だけが公然と議論しない要素：パウエル議長の任期は2026年5月に終了する。新たなFRBのリーダーシップは、金融政策のトーンや内容を変える可能性がある。選挙や新総裁への政治的圧力は、ドットプロットが示唆する以上の緩和を促すかもしれない。
11月のデータ後にドルが崩れ、金が上昇したのは、数字だけの反応ではなかった。市場はFRBのハト派の堅固さに亀裂を見出し、静かに強まるハト派の動きを織り込んでいたのだ。ジェイコブセンの言う通りだ：これらの兆候を無視するのは危険だ。統計的な欠陥に関係なく、次の展開は12月のデータとFRBの見通しの伝え方次第だ。インフレが引き続き下振れし、労働市場が耐えられる限り、市場はドットプロットを超える利下げを織り込むだろう。FRBは、その慎重な指針と、急速に変化する経済現実にどう対応するかの選択を迫られるかもしれない。