最近DeFi生態系においてTVL(預託された総価値)に関する根本的な疑問が提起されています。Happy教員をはじめとする業界アナリストは、TVLデータの透明性の問題を指摘し、単に報告された数字が本当にプロジェクトの実際の価値を反映しているのか疑問を投げかけています。この問いはビットコイン生態系だけでなく、全体のDeFi業界のデータ信頼性に関する重要な議論です。## UTXO再利用不可能性とTVL計算の技術的真実技術的観点から見ると、同じUTXO(未使用取引出力)が複数のプロジェクトに対して繰り返しTVLとして計算されることは原理的に不可能です。UTXOモデルの核心的特徴として、一つのUTXOは一度の取引でしか使用できません。ハッシュタイムロック(Hash Time Lock)などの高度な技術を用いても、同一資産が同時に複数の場所で利用されるようにロック解除されることはありません。したがって、技術的には同じUTXOが異なる複数の当事者のもので同時に計算されることは不可能です。ではなぜ業界ではTVLの過大評価に対する懸念が続いているのでしょうか。その理由は、実際の動作メカニズムが技術的不可能性とは異なる次元の問題にあるからです。## プロジェクトルームと大規模投資家の「相互利益」ゲーム実際、プロジェクトルームが公開する担保アドレスは、チェーン上の資本の流れを追跡することで把握可能です。投資家は、プロジェクトルームが公開したアドレスに対して実際の管理権を持っているかどうかを確認できます。この過程でよく見られるパターンがあります。プロジェクトチームはTVLの数値を高めるために、大規模投資家を積極的に募集します。これらの投資家には、プロジェクトルームが保証するリターンを提示します。ETH生態系でもBTC生態系でも、ヨーロッパ・アメリカのプロジェクトでも、中国のプロジェクトでも、こうした慣行は広く存在します。これは明らかな「相互利益」構造です。プロジェクトチームはTV数値と良好なデータを確保し、大規模投資家は約束された高いリターンを獲得します。最終的には、より多くの個人投資家が魅力的な数値に惹かれてプロジェクトに流入します。## MerlinのMPCウォレット：偽TVLの典型例こうしたメカニズムを最もよく示す例がMerlinプロジェクトです。MerlinはMPC(多者計算)ウォレットを通じてマルチシグを実現する比較的一般的なモデルを採用しています。大規模なユーザーが資金をMerlinのMPCウォレットアドレスに送金すると、その資金は大規模ユーザーとプロジェクトルームが共同で管理します。MPCウォレットは複数の秘密鍵共有方式を用いて、多者間の共同管理を実現します。つまり、一方だけが一方的に資金を使用できません。外部から見るとこのアドレスはプロジェクトに属しますが、実際にはプロジェクトルームが資金を絶対的に管理できるわけではありません。これが偽TVLが生まれるメカニズムです。プロジェクトはこのアドレスの残高をTVLとして計算しますが、実際には自分が自由に活用できない資金です。## 実際のTVLと虚偽のTVLの本質的な違いTVLを正確に理解するには、実際のTVLと虚偽のTVLを区別する必要があります。ここで重要なポイントは、虚偽のTVLが単なる「データ操作」を意味しないということです。むしろ**虚偽のTVLは事実上死んでいる資金であり、実際の経済価値を生み出さずに数字上だけでプロジェクトの推進力を構築する資金**を意味します。実際のTVLは実際に機能している流動性です。貸付プロジェクトでユーザーが資産を担保に借入を行ったり、スワッププロジェクトで実際の取引が行われて手数料を生み出す場合です。こうしたTVLはプロジェクトの運営に直接寄与します。一方、Zilling(Pledge)のようなプロジェクトを考えてみましょう。ZillingプロジェクトのTVLは全く異なります。資産が単に預けられるだけで、実際には活用されません。こうしたTVLを見ることは、プロジェクトの実際の価値を評価するのに適していません。数値上は「膨らみ、肥大化した」状態に過ぎません。## 真の価値判断：TVL数値を超えて業界は長い間TVLを最も重要な指標と考えてきました。しかし、すべてのTVLが価値あるわけではありません。さらに、私たちは指標の罠から抜け出し、本質に立ち返る必要があります。投資家やユーザーは、プロジェクトの真の価値、すなわち **実際にユーザーの問題を解決できるか、ビジネスロジックが妥当か、正常なキャッシュフローが存在するか** を見極めるべきです。資金が実際に経済活動を生み出せず、単に数字の増加にしか寄与しないのであれば、それは真の価値創出ではありません。結局のところ、ユーザーと産業全体に実質的な価値を提供できるプロジェクトだけが本当に良いプロジェクトです。TVLは一つの参考指標に過ぎず、プロジェクト評価の唯一の尺度となるべきではありません。この視点の転換こそがDeFi生態系の健全な発展にとって不可欠です。
ビットコインDeFiのTVLミラージュ：数字の背後に隠された真実を暴く
最近DeFi生態系においてTVL(預託された総価値)に関する根本的な疑問が提起されています。Happy教員をはじめとする業界アナリストは、TVLデータの透明性の問題を指摘し、単に報告された数字が本当にプロジェクトの実際の価値を反映しているのか疑問を投げかけています。この問いはビットコイン生態系だけでなく、全体のDeFi業界のデータ信頼性に関する重要な議論です。
UTXO再利用不可能性とTVL計算の技術的真実
技術的観点から見ると、同じUTXO(未使用取引出力)が複数のプロジェクトに対して繰り返しTVLとして計算されることは原理的に不可能です。UTXOモデルの核心的特徴として、一つのUTXOは一度の取引でしか使用できません。ハッシュタイムロック(Hash Time Lock)などの高度な技術を用いても、同一資産が同時に複数の場所で利用されるようにロック解除されることはありません。
したがって、技術的には同じUTXOが異なる複数の当事者のもので同時に計算されることは不可能です。ではなぜ業界ではTVLの過大評価に対する懸念が続いているのでしょうか。その理由は、実際の動作メカニズムが技術的不可能性とは異なる次元の問題にあるからです。
プロジェクトルームと大規模投資家の「相互利益」ゲーム
実際、プロジェクトルームが公開する担保アドレスは、チェーン上の資本の流れを追跡することで把握可能です。投資家は、プロジェクトルームが公開したアドレスに対して実際の管理権を持っているかどうかを確認できます。この過程でよく見られるパターンがあります。
プロジェクトチームはTVLの数値を高めるために、大規模投資家を積極的に募集します。これらの投資家には、プロジェクトルームが保証するリターンを提示します。ETH生態系でもBTC生態系でも、ヨーロッパ・アメリカのプロジェクトでも、中国のプロジェクトでも、こうした慣行は広く存在します。これは明らかな「相互利益」構造です。プロジェクトチームはTV数値と良好なデータを確保し、大規模投資家は約束された高いリターンを獲得します。最終的には、より多くの個人投資家が魅力的な数値に惹かれてプロジェクトに流入します。
MerlinのMPCウォレット：偽TVLの典型例
こうしたメカニズムを最もよく示す例がMerlinプロジェクトです。MerlinはMPC(多者計算)ウォレットを通じてマルチシグを実現する比較的一般的なモデルを採用しています。大規模なユーザーが資金をMerlinのMPCウォレットアドレスに送金すると、その資金は大規模ユーザーとプロジェクトルームが共同で管理します。
MPCウォレットは複数の秘密鍵共有方式を用いて、多者間の共同管理を実現します。つまり、一方だけが一方的に資金を使用できません。外部から見るとこのアドレスはプロジェクトに属しますが、実際にはプロジェクトルームが資金を絶対的に管理できるわけではありません。これが偽TVLが生まれるメカニズムです。プロジェクトはこのアドレスの残高をTVLとして計算しますが、実際には自分が自由に活用できない資金です。
実際のTVLと虚偽のTVLの本質的な違い
TVLを正確に理解するには、実際のTVLと虚偽のTVLを区別する必要があります。ここで重要なポイントは、虚偽のTVLが単なる「データ操作」を意味しないということです。むしろ虚偽のTVLは事実上死んでいる資金であり、実際の経済価値を生み出さずに数字上だけでプロジェクトの推進力を構築する資金を意味します。
実際のTVLは実際に機能している流動性です。貸付プロジェクトでユーザーが資産を担保に借入を行ったり、スワッププロジェクトで実際の取引が行われて手数料を生み出す場合です。こうしたTVLはプロジェクトの運営に直接寄与します。
一方、Zilling(Pledge)のようなプロジェクトを考えてみましょう。ZillingプロジェクトのTVLは全く異なります。資産が単に預けられるだけで、実際には活用されません。こうしたTVLを見ることは、プロジェクトの実際の価値を評価するのに適していません。数値上は「膨らみ、肥大化した」状態に過ぎません。
真の価値判断：TVL数値を超えて
業界は長い間TVLを最も重要な指標と考えてきました。しかし、すべてのTVLが価値あるわけではありません。さらに、私たちは指標の罠から抜け出し、本質に立ち返る必要があります。
投資家やユーザーは、プロジェクトの真の価値、すなわち 実際にユーザーの問題を解決できるか、ビジネスロジックが妥当か、正常なキャッシュフローが存在するか を見極めるべきです。資金が実際に経済活動を生み出せず、単に数字の増加にしか寄与しないのであれば、それは真の価値創出ではありません。
結局のところ、ユーザーと産業全体に実質的な価値を提供できるプロジェクトだけが本当に良いプロジェクトです。TVLは一つの参考指標に過ぎず、プロジェクト評価の唯一の尺度となるべきではありません。この視点の転換こそがDeFi生態系の健全な発展にとって不可欠です。