L'ETF Zcash suscite la controverse ! Grayscale emballe des Privacy Coins, ne pas masquer l'Adresse va à l'encontre de l'objectif initial.

Grayscale prévoit de lancer un ETF Zcash (code ZCSH) sur la plateforme d'échange Arca de la Bourse de New York, marquant ainsi la première fois que les Privacy Coins sont sérieusement intégrés dans un cadre réglementaire comprenant des dépôts ETF, l'approbation des dépositaires, l'examen des sanctions et la conformité des courtiers. Cependant, cela fait face à un paradoxe fondamental : Grayscale utilisera des adresses transparentes au lieu d'adresses masquées, ce qui empêche en réalité de réaliser le principe de protection de la vie privée sur lequel ZEC s'appuie à l'origine.

Dévoilement des contradictions structurelles de l'ETF Zcash

(source : SEC)

La conception de Zcash vise à permettre aux utilisateurs de choisir entre des adresses transparentes et des adresses masquées, en utilisant la technologie zk-SNARKs pour vérifier la validité des adresses sans révéler de détails. Cependant, il n'y a pas cette marge de manœuvre avec l'ETF. Cela implique des gestionnaires, des dépositaires, des départements de transaction autorisés et des lieux de transaction réglementés. Comme toutes les transactions dans le monde des ETF doivent être accompagnées d'informations d'identité vérifiées, l'environnement d'exploitation du premier ETF Zcash est totalement conforme, toutes les transactions étant soumises à un contrôle rigoureux, ce qui ne peut pas refléter le concept de protection de la vie privée sur lequel le ZEC a initialement reposé.

Cette contradiction provient du mode de fonctionnement des ETF. Grayscale a dès le départ préconisé l'émission en espèces. Cela signifie que les participants autorisés injectent des dollars américains plutôt que des ZEC dans le fonds ; les promoteurs achètent ensuite des ZEC sur le marché et les déposent sur la plus grande plateforme d'échange de cryptomonnaies conforme aux États-Unis. Ce modèle contourne le problème direct du transfert de jetons protégés par le biais du département de conformité, car l'émission en espèces n'implique absolument pas de fonctionnalités de confidentialité. C'est essentiellement un outil d'exposition au prix étiqueté comme privé.

Ce document laisse la possibilité d'émettre ZEC sous forme physique à l'avenir, à condition que la demande de modification des règles de la NYSE Arca soit approuvée. Néanmoins, les participants autorisés seront confrontés à un obstacle pratique : s'ils souhaitent livrer ou racheter ZEC, ils devront presque certainement utiliser des adresses transparentes, car les transactions masquées entraîneraient des problèmes d'audit et d'examen des sanctions, et les institutions financières traditionnelles manquent d'infrastructures appropriées pour traiter ces problèmes.

En d'autres termes, la « confidentialité physique » n'est qu'une possibilité technique, et non une réalité réglementaire. Vous pouvez échanger des jetons via un pool de confidentialité, mais aucune institution de gestion d'ETF aux États-Unis n'acceptera un lot d'actifs non traçables et non certifiés. Lorsque vous comprenez comment ZEC est réellement utilisé, cette ironie devient encore plus évidente. La plupart des activités de trading sur la plateforme d'échange reposent sur des adresses transparentes. Bien que l'utilisation d'adresses masquées existe, elle est limitée à un petit nombre d'utilisateurs qui privilégient les paiements privés, la séparation d'identité ou la confidentialité de niveau institutionnel.

Rôle clé du Zcash ETF dans la chaîne de conformité

Plus grande plateforme d'échange de cryptomonnaies conforme aux États-Unis : Agissant en tant que courtier principal pour traiter les transactions, exécute KYC et vérifications OFAC.

BNY Mellon : responsable de la gestion des produits, s'assurant de la divulgation régulière des positions.

NYSE Arca : plateforme d'échange, supervise la conformité de toutes les activités de trading.

Cet ETF n'aura jamais d'intersection avec les fonctionnalités de confidentialité des cryptomonnaies. En tant qu'institution de garde désignée, la plus grande plateforme d'échange de cryptomonnaies conforme aux États-Unis a mis en place des mécanismes stricts de liste blanche d'adresses et de filtrage des risques. Afin d'assurer la transparence opérationnelle, la plus grande plateforme d'échange de cryptomonnaies conforme aux États-Unis pourrait détenir ZEC sous une forme plus transparente et maintenir des journaux et des documents de preuve connexes pour audit, tout en divulguant régulièrement la situation de ses avoirs, comme pour d'autres ETF de cryptomonnaies.

La frénésie spéculative de ZEC passant de 30 dollars à 699 dollars

Après une longue période de silence, le prix de ZEC oscille autour de 30 dollars début 2025, avec des fluctuations entre 40 et 55 dollars au cours du premier semestre, presque personne ne s'y intéresse en dehors de la communauté principale. Puis le marché a soudainement explosé, et en novembre, le prix de ZEC a grimpé à 699 dollars, devenant l'une des augmentations les plus remarquables parmi les principales crypto-actifs de l'année. Une telle augmentation incroyable (une hausse de 730 % depuis le début de l'année) a fait des jetons de confidentialité le centre d'attention des investisseurs institutionnels.

Cette flambée n'est pas basée sur une augmentation réelle de l'utilisation des fonctions de confidentialité, mais plutôt sur les attentes liées aux ETF et l'émotion spéculative. Lorsque la nouvelle de la soumission par Grayscale de la demande d'ETF Zcash a été annoncée, le marché l'a immédiatement interprétée comme un signal de reconnaissance institutionnelle pour les Privacy Coins. Les investisseurs se sont précipités pour acheter des ZEC, propulsant le prix dans une montée parabolique. Cependant, les types de spéculateurs attirés lorsque le prix du ZEC dépasse 400 dollars sont différents de ceux attirés lorsque le prix est inférieur à 40 dollars, donc la préférence pour la transparence de ce produit pourrait s'approfondir avec le temps, plutôt que de diminuer.

Une augmentation de 23 fois, passant de 30 USD à 699 USD, n’est pas rare sur le marché des cryptomonnaies, mais pour un actif dont les fondamentaux n’ont pas subi de changements significatifs, cette hausse est presque entièrement alimentée par une bulle spéculative basée sur des attentes. L'activité on-chain de Zcash, le nombre de développeurs et les cas d'utilisation réels n'ont pas connu de croissance explosive pendant cette période. L'envolée des prix provient principalement de la double spéculation autour du “sujet des ETF” et de la “narration sur la confidentialité”.

Cible clientèle et positionnement marché de ZCSH

Le plus grand mystère de ZCSH réside dans sa cible clientèle. Le terme « Privacy Coin ETF » semble contradictoire, mais en y réfléchissant bien, la plupart des acheteurs d'ETF ne sont pas des utilisateurs de la confidentialité, ils souhaitent simplement participer à des investissements sur le thème de la confidentialité. Ils espèrent bénéficier du potentiel de la confidentialité en tant que catégorie d'investissement grand public, mais ne veulent pas assumer les tracas liés à la garde directe, à la gestion des clés ou aux risques techniques.

Les fonds spéculatifs recherchant des investissements asymétriques peuvent raisonnablement allouer des ZCSH, car les mécanismes de protection de la vie privée deviennent à nouveau populaires. Les investisseurs particuliers peuvent détenir des ZEC plus facilement, sans avoir à passer par des plateformes d'échange qui marquent les retraits vers des pools de fonds anonymes. Les investisseurs institutionnels peuvent également bénéficier d'options plus simples : investir dans une série d'actifs cryptographiques « Privacy » sous réserve de conformité, sans avoir à assumer les risques opérationnels des utilisateurs réellement privés.

Cela a créé une situation inversée particulière. La confidentialité n'est plus une caractéristique inhérente des cryptomonnaies, mais est devenue un sujet d'investissement populaire. Le ZEC ETF négocié sur la plateforme d'échange Arca de la Bourse de New York ne peut aider personne à effectuer des transactions privées ; il ne fait que donner aux gens l'occasion de spéculer sur l'importance des transactions privées à l'avenir. Si les monnaies de confidentialité deviennent une composante de l'infrastructure financière sur la chaîne, la valeur de ZEC pourrait croître. Mais si les régulateurs adoptent une position plus stricte sur les couches de confidentialité, cet ETF pourrait rencontrer des difficultés.

Les investisseurs achetant cet ETF ne soutiennent pas la confidentialité par le biais de transactions, mais expriment leur soutien via leurs comptes de titres, ce qui est un comportement totalement différent. Étant donné que le prix de ZEC a grimpé de 29 dollars en mars à plus de 700 dollars en novembre, beaucoup sont prêts à voter pour cela. Ce type d'investissement est plus proche d'un pari sur le thème “la confidentialité pourrait devenir mainstream” plutôt que sur l'utilisation de la technologie de la confidentialité elle-même.

La confidentialité régulée est-elle une évolution ou un compromis ?

C'est pourquoi la demande d'ETF de Grayscale est si importante. Elle examine si le concept de « confidentialité » peut attirer des capitaux réglementés, même si sa technologie sous-jacente a en réalité été affaiblie par l'enveloppe de l'ETF. Elle explore également la ligne de démarcation entre le contenu que les promoteurs peuvent enregistrer et le degré de tolérance des régulateurs. Zcash a réussi parce qu'il offre une protection de la vie privée optionnelle. Et l'ETF a réussi parce qu'il a éliminé le choix et imposé des normes. Les deux ne sont pas compatibles en soi.

Cependant, il y a une raison pour laquelle ce document de demande n'a pas été moqué : ZEC est l'un des rares Privacy Coins qui peut raisonnablement exister dans un écosystème réglementé, car sa structure permet la transparence. Le mode de confidentialité par défaut de Monero signifie qu'il ne peut pas passer ce test ; tandis que ZEC peut au moins fonctionner de manière flexible en mode transparent, laissant aux institutions le soin de gérer la question des fonds masqués.

Du point de vue des régulateurs, la clé réside ici. Ce qu'ils s'opposent, c'est à l'opacité des produits financiers, et non à la confidentialité au sens abstrait. Tant que le ZEC se comporte dans le système ETF comme les autres actifs cryptographiques, ils peuvent l'approuver. Ce qu'ils ne peuvent pas accepter, c'est un produit qui divulgue des actifs non vérifiés sur le marché financier américain. Cela signifie que, bien que le jeton sous-jacent de l'ETF Zcash soit une technologie axée sur la confidentialité, il devient en soi un outil axé sur la conformité.

ZCSH ne transformera pas Wall Street en refuge pour la vie privée, ne poussera pas les pools de fonds masqués au cœur du mécanisme ETF, et ne fera pas de la fonctionnalité la plus puissante de Zcash quelque chose de grand public. Mais cela amènera les gens à accepter progressivement l'idée que la technologie de la vie privée devrait avoir une place dans le système réglementaire, même si cette place nécessite certaines contraintes. Les fonctionnalités du produit lui-même peuvent ne pas impliquer directement la vie privée, mais sa philosophie d'investissement est étroitement liée à la vie privée. Et cela présage déjà de la direction future : la confidentialité deviendra une catégorie d'actifs tarifiée par les institutions, et ne sera plus seulement une croyance de style crypto-punk.

Le ETF Zcash ne peut pas apprendre à Wall Street comment utiliser la protection de la vie privée. Mais avec la montée en flèche du prix des ZEC, passant d'actions à bas prix à l'une des meilleures performances du marché cette année, cela pourrait faire comprendre à Wall Street que la protection de la vie privée ne disparaîtra pas, et c'est en effet le début d'une protection de la vie privée réglementée, bien qu'il y ait également un paradoxe.