التضخم أقل من المتوقع: صقور الاحتياطي الفيدرالي يرون تصدعات في حصنهم

عندما تلتقي الأمل بالإحصائيات غير المثالية. فاجأ تقرير مؤشر أسعار المستهلكين لشهر نوفمبر الأسواق بأرقام بدت جميلة جدًا لدرجة يصعب تصديقها: توقف المعدل السنوي الإجمالي عند 2.7% مقارنة بتوقعات 3.1%، في حين انخفض مؤشر core CPI إلى 2.6% مقابل المتوقع 3.0%. لا عجب أن الدولار فقد 22 نقطة خلال بضع ساعات وارتفعت أسعار الذهب بمقدار 16 دولارًا. لكن وراء هذه الاحتفالية بالتفاؤل يكمن خطر: البيانات تحمل ندوب إغلاق الحكومة في أكتوبر.

القنبلة الإحصائية غير المثالية

اضطر مكتب إحصاءات العمل لمواجهة مشكلة معقدة: بسبب إغلاق أكتوبر، كانت بيانات ذلك الشهر مفقودة. الحل الذي تم اعتماده هو تعيين مؤشر أسعار المستهلكين لشهر أكتوبر عند صفر، وهو خيار وفقًا لـ UBS أدخل عدم يقين يقارب 27 نقطة أساس في البيانات النهائية. بعبارة أخرى، قد يكون التضخم الحقيقي أقرب إلى 3.0%، وهو المستوى الذي كان السوق يتوقعه على أي حال.

ومع ذلك، وراء “الضوضاء” الإحصائية، هناك إشارات حقيقية على التهدئة. انخفض التضخم السكني من 3.6% إلى 3.0% سنويًا، ويبدأ جوهر الخدمات في أن يصبح الحليف الرئيسي للانكماش التضخمي. كما تستمر بيانات سوق العمل في إظهار متانة: بقيت طلبات إعانة البطالة عند 224,000، أقل قليلاً من التوقعات، مما يشير إلى أن نوفمبر لم يجلب تدهورًا كبيرًا في التوظيف.

السوق يتفاعل، لكن الاحتياطي الفيدرالي لا يزال منقسمًا

عندما تكون الأخبار جيدة (وبوضوح)، ترتفع الأصول عالية المخاطر. ارتفعت العقود الآجلة لمؤشر ناسداك 100 بأكثر من 1%، وانخفضت عوائد سندات الخزانة، وارتفعت احتمالات خفض الفائدة في يناير من 26.6% إلى 28.8%. كسب اليورو حوالي 30 نقطة مقابل الدولار، بينما شهد الين هبوط الدولار بمقدار 40 نقطة.

ما لا تلتقطه الأرقام تمامًا هو النقاش الداخلي داخل الاحتياطي الفيدرالي. قرار ديسمبر بخفض الفائدة بمقدار 25 نقطة أساس شهد تصويتًا معارضًا من 3 من أصل 12—وهو الأول منذ ست سنوات. رئيس بنك الاحتياطي الفيدرالي في كانساس سيتي، شمد، ورئيس شيكاغو، جولسبي، فضلا عن تفضيلهم إبقاء الفائدة ثابتة. في الوقت نفسه، دعم المحافظ ميلان خفضًا أكثر حسمًا.

حذر براين جاكوبسن، كبير الاقتصاديين في Annex Wealth Management، من اعتبار هذا التقرير غير موثوق: “قد يتجاهل البعض هذه البيانات التي تظهر تبريدًا باعتبارها ‘أقل مصداقية من المعتاد’، لكن المخاطرة بذلك لها تكاليف حقيقية.” من المحتمل أن يتفق الحمائم داخل الفيدرالي على أن هذا التقرير يبرر الاستمرار في مسار التخفيف.

رسم النقاط في الفيدرالي يحكي قصة مختلفة عن الواقع

توقعات النقاط الوسيطة تشير إلى معدلات عند 3.4% في 2026 و3.1% في 2027—وهو تطابق مع سبتمبر، مع توقعات بتخفيضات قدرها 25 نقطة أساس سنويًا. لكن الآراء الفردية للمسؤولين تظهر صورة أكثر تشتتًا بكثير. قال بوستيك، رئيس الفيدرالي في أتلانتا، علنًا إنه لم يتضمن أي خفض في توقعاته لعام 2026، معتبرًا أن النمو في الناتج المحلي الإجمالي حول 2.5% يتطلب أن تظل السياسة متشددة.

أما BlackRock، فتتوقع مسارًا مختلفًا: وصول الفائدة إلى 3% بحلول 2026، وهو أكثر حسمًا من الوسيط. هذا الفارق ليس عشوائيًا؛ إنه يعكس الصراع بين القيادة الرسمية للفيدرالي وما يقدره السوق فعليًا.

مع اقتراب عام 2026، ستنهي الفيدرالي (التشديد الكمي) الذي استمر قرابة ثلاث سنوات، وستبدأ آلية “شراء إدارة الاحتياطيات” الجديدة في يناير 2026. رسميًا، هو مجرد مسألة تقنية لإدارة السيولة. لكن السوق يرى تخفيفًا مخفيًا، وهو سهم آخر في قوس الحمائم.

مسارات مختلفة، أفق غير مؤكد نفسه

تتحدث وول ستريت بعدة لغات عندما يتعلق الأمر بتوقعات 2026. تتوقع ICBC International تخفيضات إجمالية تتراوح بين 50 و75 نقطة أساس تعيد المعدلات إلى “المحايد” عند 3%. JPMorgan أكثر تحفظًا، معتقدًا أن قوة الاستثمارات الثابتة ستدعم الاقتصاد، مع تخفيضات محدودة بين 3% و3.25%.

أما ING، فقد رسمت سيناريوهين متطرفين: أحدهما يتوقع تدهور الاقتصاد وخفضًا حاسمًا للفائدة (دفعًا بعائدات سندات الخزانة لعشر سنوات نحو 3%)، والآخر يتوقع أن يكون التخفيف مبكرًا أو مفرطًا، مما يثير مخاوف التضخم ويدفع العوائد نحو 5%.

للمستثمرين: وقت الحسابات الدقيقة

إذا لم يغير مؤشر أسعار المستهلكين لشهر نوفمبر قرار الفيدرالي بالبقاء ثابتًا في يناير، فسيزيد بالتأكيد من أصوات التيسير داخل المؤسسة. ستكون بيانات ديسمبر حاسمة: إذا استمرت في هذا الاتجاه، فسيعيد الفيدرالي النظر في مساره لخفض الفائدة لعام 2026.

تقترح BlackRock استراتيجية متدرجة: وضع السيولة في سندات الخزانة قصيرة الأجل أو السندات المتنوعة؛ زيادة تخصيص السندات ذات المدة المتوسطة؛ بناء جدول زمني للاستحقاقات لتثبيت العوائد؛ البحث عن فرص في الأوراق ذات العائد المرتفع والأسواق الناشئة.

يقدم كيفن فلاناغان من WisdomTree نظرة أكثر برودة: الفيدرالي الآن “منقسم جدًا” ومستوى التيسير الإضافي لا يزال مرتفعًا. مع بقاء التضخم حوالي نقطة مئوية فوق الهدف، وسوق العمل ثابتًا، فإن التخفيضات المتتالية تبقى غير مرجحة إلا إذا حدث تبريد كبير في التوظيف.

طيف الضغوط السياسية وتغيير القيادة

عنصر قليل مناقشته علنًا: ولاية باول تنتهي في مايو 2026. قد تؤدي قيادة جديدة للفيدرالي إلى تغيير نغمة وسياسة النقد بشكل أكبر. قد تدفع الانتخابات والضغوط السياسية على الرئيس الجديد نحو تيسير أكثر حسمًا مما يقترحه رسم النقاط.

عندما انهار الدولار وارتفعت أسعار الذهب بعد بيانات نوفمبر، لم يكن ذلك مجرد رد فعل على الأرقام. كان السوق يثمن الشقوق في حصن الحمائم في الفيدرالي وتدعيم هادئ للحمائم. يحق لجاكوبسن أن يقول: تجاهل هذه الإشارات محفوف بالمخاطر، بغض النظر عن العيوب الإحصائية الكامنة.

الفصل القادم سيعتمد على بيانات ديسمبر وكيفية تواصل الفيدرالي مع أفقه. طالما أن التضخم يظل مفاجئًا هابطًا وسوق العمل ثابت، سيستمر السوق في تسعير خفض يتجاوز رسم النقاط. قد يجد الفيدرالي نفسه مضطرًا للاختيار بين الالتزام بقيادته الحذرة والاستجابة للواقع الاقتصادي سريع التغير.